业绩承压，静待行业需求复苏

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 其他化学制品III 2023年11月02日 苏博特（603916）2023年三季报点评 推荐 （维持） 业绩承压，静待行业需求复苏 目标价：14元 当前价：11.92元 事项：  公司发布2023年第三季度报告：公司23Q1-Q3实现收入25.76亿，同比-5.10%，归母净利润1.41亿，同比-39.93%。单Q3实现收入9.16亿，同比-5.15%，归母净利润0.44亿，同比-37.70%。 评论：  公司前三季度业绩承压。公司前三季度实现收入25.76亿，同比-5.10%，归母净利润1.41亿，同比-39.93%；分业务看，高性能减水剂/高效减水剂/功能性材料销量分别为72.79/3.75/18.19万吨，同比-11.32%/+1.90%/-3.81%；分别实现营收14.79/0.79/3.59亿元，同比-14.56%/+13.68%/+0.39%。单季度看，公司23Q3实现收入9.16亿，同比-5.15%，归母净利润0.44亿，同比-37.70%；高性能减水剂/高效减水剂/功能性材料销量分别为24.31/1.28/7.29万吨，分别实现营收5.07/0.26/1.38亿，销量环比-18.01 %/-14.09%/+15.35%。公司Q3高性能减水剂销量降幅有所扩大，我们预计主要仍受地产需求整体偏弱影响。  毛利率同比改善，销量基数下降拉高整体费用率。公司23Q1-Q3毛利率为35.04%，同比+0.89pct，其中Q3单季度毛利率为33.06%，同比+2.40pct；预计主要为原材料价格有所下降所致（公司前三季度环氧乙烷采购均价同比下降15.73%）。受销量下滑，费用分摊基数下降影响，公司前三季度期间费用率达25.14%，同比+2.21pct；其中，销售/管理/研发/财务费用率同比分别+1.30/+0.96/-0.12/+0.07pct至10.52%/8.38%/4.80%/1.43%。综合影响下，公司前三季度实现净利率7.71%，同比-2.69pct；其中Q3单季度实现净利率7.05%，同比-1.84pct。现金流方面，公司Q3单季度经营性净现金流为3.26亿，同比多流入2.26亿，公司回款情况明显改善。  加大基建工程领域业务开拓力度，未来业绩修复预期强。1）主营外加剂业务方面：公司产能持续扩张，据公司中报，公司广东江门的华南生产基地正式投产，全国产能布局已经基本完善，后续公司计划围绕区域基地进一步补充扩展复配基地，扩大市场覆盖范围，市场份额有望进一步提升。2）功能性材料：地产承压背景下，公司三季度功能性材料销量仍实现了同环比扩张，且销售均价稳步提升；我们预期风电灌浆料、抗裂防渗材料等功能性材料仍具备较强的成长性，第二成长曲线有望打开。  投资建议：公司为减水剂行业龙头，业务发展趋于多元化，竞争优势显著。考虑到行业需求受地产拖累较大，公司产品销量有所下降，我们调整公司2023-2025年EPS预测为0.49/0.70/0.92元/股（原值为0.95/1.14/1.27元/股），对应PE各为24x/17x/13x。考虑公司近三年估值中枢为20x，根据历史估值法，我们给予公司2024年20x PE，对应目标价14.00元，维持“推荐”评级。  风险提示：产品价格下行，原材料价格波动，产能投放不及预期。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 3,715 3,483 3,965 4,457 同比增速(%) -17.8% -6.2% 13.8% 12.4% 归母净利润(百万) 288 208 296 387 同比增速(%) -46.0% -27.9% 42.7% 30.7% 每股盈利(元) 0.69 0.49 0.70 0.92 市盈率(倍) 17 24 17 13 市净率(倍) 1.2 1.2 1.1 1.1 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2023年11月1日收盘价 证券分析师：王彬鹏 邮箱：wangbinpeng@hcyjs.com 执业编号：S0360519060002 证券分析师：鲁星泽 电话：021-20572575 邮箱：luxingze@hcyjs.com 执业编号：S0360520120001 证券分析师：郭亚新 邮箱：guoyaxin@hcyjs.com 执业编号：S0360522070002 公司基本数据 总股本(万股) 42,031.01 已上市流通股(万股) 42,031.01 总市值(亿元) 61.74 流通市值(亿元) 61.74 资产负债率(%) 36.56 每股净资产(元) 9.82 12个月内最高/最低价 25.56/14.24 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《苏博特（603916）2022年报&2023年一季报点评：业绩承压，静待行业触底回升》 2023-4-30 《苏博特（603916）2022年三季报点评：Q3业绩承压，静待未来需求回暖、业绩修复》 2022-11-03 《苏博特（603916）2021年业绩预增公告点评：业绩增长符合预期，产能扩张蓄力发展》 2022-01-05 《苏博特（603916）2021年三季度点评：前三季度稳健增长，原材料涨价短暂影响盈利能力》 2021-10-29 -26%-6%13%32%22/1123/0123/0323/0623/0823/112022-11-01~2023-11-01苏博特沪深300华创证券研究所 苏博特（603916）2023年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,048 1,496 1,614 1,519 营业总收入 3,715 3,483 3,965 4,457 应收票据 455 453 562 576 营业成本 2,441 2,285 2,606 2,933 应收账款 2,709 2,354 2,536 2,960 税金及附加 31 31 34 38 预付账款 57 84 89 94 销售费用 361 369 385 401 存货 458 388 427 498 管理费用 266 289 293 310 合同资产 69 70 80 88 研发费用 206 181 210 236 其他流动资产 141 120 123 145 财务费用 53 49 52 51 流动资产合计 4,938 4,965 5,432 5,880 信用减值损失 -12 -50 -30 -10 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -4 -4 -4 -4 长期股权投资 105 107 109 111 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 1,685 1,744 1,858 1,961 投资收益 12 7 7 7 在建工程 130 180 188 196 其他收益 46 46 46 46 无形资产 457 471 494 526 营业利润 399 276 402 524 其他非流动资产 432 451 473 487 营业外收入 7 7 7 7 非流动资产合计 2,809 2,953 3,123 3,283 营业外支出 11 11 11 11 资产合计 7,746 7,918 8,555 9,163 利润总额 395 273 398 521 短期借款 820 850 880 910 所得税 37 26 46 60 应付票据 525 498 620 727 净利润 358 247 353 461 应付账款 315 308 386 409 少数股东损益 70 40 56 74 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 288 208 296 387 合同负债 93 87 99 111 NOPLAT 406 292 399 506 其他应付款 120 120 120 120 EPS(摊薄)（元） 0.69 0.49 0.70 0.92 一年内到期的非流动负债 15 15 15 15 其他流动负债 225 184 204 224 主要财务比率 流动负债合计 2,112 2,062 2,324 2,516 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 166 232 304 378 成长能力 应付债券 675 675 675 675 营业收入增长率 -17.8% -6.2% 13.8% 12.4% 其他非流动负债 200 200 200 200 EBIT增长率 -39.4% -28.0% 39.7% 26.9% 非流动负债合计 1,040 1,106 1,178 1,252 归母净利润增长率 -46.0% -27.9% 42.7% 30.7% 负债合计 3,152 3,168 3,502 3,768 获利能力 归属母公司所有者权益 4,194 4,275 4,480 4,738 毛利率 34.3% 34.4% 34.3% 34.2% 少数股东权益 400 475 573 657 净利率 9.6% 7.1% 8.9% 10.3% 所有者权益合计 4,594 4,750 5,053 5,394 ROE 6.9% 4.9% 6.6% 8.2% 负债和股东权益 7,746 7,918 8,555 9,163 ROIC 7.5% 5.2% 6.8% 8.0% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 40.7% 40.0% 40.9% 41.1% 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 40.8% 41.5% 41.0% 40.4% 经营活动现金流 219 856 516 378 流动比率 2.3 2.4 2.3 2.3 现金收益 618 522 641 766 速动比率 2.1 2.2 2.2 2.1 存货影响 5 69 -39 -71 营运能力 经营性应收影响 204 334 -294 -439 总资产周转率 0.5 0.4 0.5 0.5 经营性应付影响 -802 -33 200 130 应收账款周转天数 265 262 222 222 其他影响 195 -36 8 -7 应付账款周转天数 55 49 48 49 投资活动现金流 -185 -320 -346 -381 存货周转天数 68 67 56 57 资本支出 -510 -348 -382 -398 每股指标(元) 股权投资 -10 -2 -2 -2 每股收益 0.69 0.49 0.70 0.92 其他长期资产变化 335 31 38 18 每股经营现金流 0.52 2.04 1.23 0.90 融资活动现金流 272 -88 -53 -92 每股净资产 9.98 10.17 10.66 11.27 借款增加 652 96 102 104 估值比率 股利及利息支付 -214 -160 -210 -257 P/E 17 24 17 13 股东融资 20 20 20 20 P/B 1 1 1 1 其他影响 -185 -44 35 41 EV/EBITDA 11 13 10 9 资料来源：公司公告，华创证券预测 苏博特（603916）2023年三季报点评 证监会审核华