贵金属月报：地缘冲突叠加加息预期调整 金价上行驱动增强

国信期货研究/Page1请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金分析师助理：王美丹从业资格号：F03114617电话：021-55007766-6614邮箱：15695@guosen.com.cn分析师:顾冯达从业资格号：F0262502投资咨询号：Z0002252电话:021-55007766-6618邮箱:15068@guosen.com.cn国信期货贵金属月报2022年12月25日主要结论2023年10月，受地缘冲突持续市场避险情绪大幅升温，叠加美联储态度由偏鹰派转向谨慎、使得市场对美联储加息预期有所调整，金银整体上行驱动增强前，内外盘金银中枢均有不同幅度的抬升。当地时间10月6日，巴以爆发了50年以来最严重的冲突——哈马斯向以色列发射逾5000枚火箭弹突袭，首轮至少造成250人死亡、数千人受伤，以色列随即宣布进入战争状态，并对加沙地带哈马斯组织目标发动空袭，双方冲突升级。据央视新闻联播10月27日消息，截至10月27日，本轮巴以冲突已致双方超8830人死亡，以色列国防军首席发言人丹尼尔·赫格里当地时间10月27日晚表示，以军当晚将扩大地面军事行动。地缘冲突的持续使得市场避险情绪于本月大幅升温，导致金价本月上涨幅度较大。美国9月核心通胀增速的放缓也许减轻了今年再度加息的压力，但通胀粘性仍高或将意味着利率大概率会在更长时间内保持高位。此外，美国第三季度GDP显示出超市场预期的韧性。美国9月大超市场预期的非农数据却反映出市场开始更加强调低于预期的薪资增速水平。展望后市，着眼当下，考虑到本次巴以冲突为50年以来最严重的一次，黄金或将作为市场更加倾向配置的避险资产，市场避险情绪的快速升温或将继续推升金价上行。同时，如果局势出现缓和，那么黄金在经历了本轮脉冲式上行后或将有所调整，市场需要警惕盘面获利了结后的风险。但能源价格的上涨风险同时也将带来负面的通胀影响，金价或将陷入避险支撑力量和负面通胀影响的拉锯效应中。此外，在美国整体通胀超预期但核心通胀有所放缓之下，美联储的态度在未来预计将更加谨慎，但通胀粘性仍高使得利率大概率会在更长时间内保持高位，高利率对金价的压制力量仍存。总结而言，在地缘冲突持续下，短期内金价预计仍将在市场避险情绪快速攀升下获得上行驱动力，建议关注黄金配置机会；而中长期来看,高利率对金价的压制力量和能源价格上涨风险所带来的负面通胀效应将对金价形成压力，上行驱动能否占据主导力量仍需未来观察；且地缘冲突如若出现缓和，黄金在经历脉冲式上行后或将有所调整，地缘局势变化的不确定性需要我们持续跟踪。操作上建议短线偏多思路为主，重点关注11月美联储利率决议。作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。独立性申明：金银地缘冲突叠加加息预期调整金价上行驱动增强金银2023年10月29日 国信期货研究/Page2请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金一、期货市场行情回顾2023年10月，受地缘冲突持续市场避险情绪大幅升温，叠加美联储态度由偏鹰派转向谨慎、使得市场对美联储加息预期有所调整，金银整体上行驱动增强，内外盘金银中枢均有不同幅度的抬升。分项来看，内外盘黄金基本在10月份基本处于一个单边上行的走势——当地时间10月6日爆发的巴以冲突直接推升市场避险情绪大幅升温，金价受其避险属性的推升开始步入单边上行区间，地缘冲突的持续叠加市场对加息预期的调整使得COMEX黄金在10月27日收盘于2016.3美元/盎司的高位、突破四个月以来的新高，沪金于10月27日夜盘收盘于481.94元/克、突破历史新高。内外盘白银于10月走势强劲程度不及黄金，但也经历了不同程度的中枢抬升，COMEX白银于10月27日收盘于23.24美元/盎司、创一个月以来的新高，沪银10月27日夜盘收于5883元/千克、同样创一月以来高位。图：COMEX黄金主力合约日K线走势数据来源：WIND国信期货图：COMEX白银主力合约日K线走势数据来源：WIND国信期货 国信期货研究/Page3请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金二、宏观面分析（一）地缘冲突持续市场避险情绪升温当地时间10月6日，巴以爆发了50年以来最严重的冲突——哈马斯向以色列发射逾5000枚火箭弹突袭，首轮至少造成250人死亡、数千人受伤，以色列随即宣布进入战争状态，并对加沙地带哈马斯组织目标发动空袭，双方冲突升级。据央视新闻联播10月27日消息，截至10月27日，本轮巴以冲突已致双方超8830人死亡，以色列国防军首席发言人丹尼尔·赫格里当地时间10月27日晚表示，以军当晚将扩大地面军事行动。反观历史，巴以问题早于20世纪40年代就已经开始凸显，并爆发了数次武装冲突和战争。而黄金因其避险属性，在地缘冲突扰动之际常常会因市场避险配置需求增加而推升其价格上行，尤其是在地缘扰动初期，市场避险情绪升温较为明显。复盘2021年和2022年巴以问题爆发时金价走势，我们可以发现黄金价格在冲突爆发后都出现了不同幅度的上冲。2021年巴以冲突发生在5月10日至5月20日，时间较短，COMEX黄金主力在期间上涨2.22%，冲破1877美元/盎司的高位。而2022年巴以冲突从当年4月中旬一直持续至8月上旬，时间较长，且2022年为美联储历史加息速度最快的一年，美元、美债避险属性阶段性走高，黄金上行力量被部分削弱。我们可以看到，在4月15日冲突爆发后，COMEX黄金主力合约短线冲高后有所走弱，后在5月18日再次有小幅提振。再看向2022年俄乌冲突爆发时黄金的走势——2022年一季度，俄乌局势趋于紧张下，市场避险情绪发酵后爆发，使得黄金出现了脉冲式的上涨，COMEX黄金一度突破2078美元/盎司的绝对高位。而在俄乌局势有所缓和后，黄金自高位开始回落，这也显示出地缘冲突推升市场避险情绪升温的金价驱动力量往往难以持续——一旦风险有所缓解，金价走势的决定性因素或将再次回归宏观经济、美联储货币政策和经济增长前景等。在2022年二季度俄乌紧张局势有所缓和之后，高通胀和美联储货币政策再次成为主导金价走势的驱动因子。着眼本次巴以问题的爆发，我们认为，考虑到本次巴以问题为50年以来最严重的一次、且目前地缘冲突仍有进一步恶化的风险，黄金或将作为市场更加倾向配置的避险资产，市场避险情绪的快速升温或将推动金价上行。同时，如果局势出现缓和，那么黄金在经历了本轮脉冲式上行后或将有所调整，市场需要警惕盘面获利了结后的风险。此外，本次巴以问题的爆发使得原油市场对供应风险的担忧进一步加剧——虽然以色列和巴勒斯坦均不是原油的出产国，但如果本次巴以冲突升级扩大至中东地区、影响到以沙特阿拉伯为首的主产国，那么原油价格将大概率再次走高，也将对西方国家造成负面的通胀影响，这就意味着利率大概率会在更长时间内维持更高的水平，对金价走势会产生一定的压制力量。综合而言，金价后期或将陷入避险支撑力量和负面通胀影响的拉锯效应中，但从短期来看，利率高位对金价的压制预计将弱于地缘冲突带来的避险推升力量，地缘局势变化的不确定性需要我们持续跟踪。（二）美联储态度转向谨慎金价压制力量有所减弱本月，美联储官员发言明显转向鸽派。当地时间10月9日，美联储副主席杰弗逊称，随着近期美债收益率的上升，美联储官员处于“谨慎行事”的状态。美国达拉斯联储主席洛根表示，近期长期美债收益率的飙升可能意味着美联储再次紧缩的必要性下降。随后，当地时间10月10日，亚特兰大联储主席博斯蒂克表示，美联储无需进一步提高借贷成本，且同时表示，尽管美联储迄今为止的加息减缓了经济并降低了通胀，但预计未来不会出现衰退。有着“新美联储通讯社”之称的知名财经记者NickTimiraos也于周二撰 国信期货研究/Page4请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金文指出，美债收益率的上升可能会延长美联储暂停加息的时间。美联储官员明显转向鸽派的发言使得市场对美联储停止加息的预期概率走高，对明年开启降息周期的时间节点预测从7月提前至6月。美联储公布的9月会议纪要相较于之前也有所转鸽。当地时间10月11日，美联储公布9月FOMC会议纪要——会议纪要中指出，由于对经济、油价和金融市场的不确定性，在决定是否需要进一步调整货币政策时，美联储官员打算采取谨慎的态度。与会者表示，为了实现将通胀降低至2%的目标，他们会考虑适当的额外政策收紧，但同时也会衡量货币政策的持续收紧对经济和金融带来的长期影响。美联储官员对于是否还要再次加息仍旧有所分歧——大多数与会者认为，在未来的会议上再次上调联邦基金目标利率是适当的，而部分官员认为可能没有必要再进行进一步的上调。相较于上一次公布的美联储会议纪要，此次会议纪要有所转鸽，美元指数有所回落，金价压制力量减弱。此外，9月会议纪要的数据再次表现出劳动力市场仍然强劲，消费者价格通胀仍然较高。GDP方面，美国第三季度实际GDP正在稳步增长，但今年剩余时间的GDP增长或将因汽车工人罢工而受到一定程度的抑制，明年GDP增长的小幅提振将消除这些影响。预计2024年至2026年的实际GDP增长平均将慢于今年，并且将低于工作人员对潜在产出增长的估计，并在未来几年受到货币政策滞后效应的限制行动。预计到2026年，失业率将大致保持不变。此外，美国9月核心通胀增速的放缓也许减轻了今年再度加息的压力，但通胀粘性仍高或将意味着利率大概率会在更长时间内保持高位。当地时间10月12日，美国劳工部发布的报告显示，美国9月CPI环比上涨0.4%、同比上涨3.7%、高于预期值0.3%和3.6%，扣除食品和能源价格的核心通胀环比增长0.3%，符合预期，12个月环比增长4.1%。通胀整体超预期主要由于能源价格上涨、住房中的业主等价租金（OER）环比增速反弹和服务通胀粘性仍高，核心CPI相较上月虽有所放缓，但仍然显示出通胀粘性。美联储官员在未来的发言预计将更偏向谨慎，核心通胀增速的放缓也许减轻了今年再度加息的压力，但利率大概率会在更长时间内保持高位。综合而言，在美国整体通胀超预期但核心通胀有所放缓之下，美联储的态度在未来预计将更加谨慎，但通胀粘性仍高使得利率大概率会在更长时间内保持高位，高利率对金价的压制力量仍存。（三）通胀：美国9月核心CPI增速放缓但通胀粘性仍高美国9月核心通胀增速的放缓也许减轻了今年再度加息的压力，但通胀粘性仍高或将意味着利率大概率会在更长时间内保持高位。当地时间10月12日，美国劳工部发布的报告显示，美国9月CPI环比上涨0.4%、同比上涨3.7%、高于预期值0.3%和3.6%，扣除食品和能源价格的核心通胀环比增长0.3%，符合预期，12个月环比增长4.1%。美国9月PPI同比升2.2%，高于预期升1.6%和前值升1.6%。通胀整体超预期主要由于能源价格上涨、住房中的业主等价租金（OER）环比增速反弹和服务通胀粘性仍高，核心CPI相较上月虽有所放缓、但仍然显示出通胀粘性。美联储官员在未来的发言预计将更偏向谨慎，核心通胀增速的放缓也许减轻了今年再度加息的压力，但利率大概率会在更长时间内保持高位。图：美国CPI数据 国信期货研究/Page5请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金数据来源：WIND，国信期货数据来源：WIND，国信期货（四）经济增长：三季度GDP显示出超市场预期的韧性美国9月PMI整体高于市场预期。美国9月ISM制造业PMI报49，高于市场预期值47.7和前值47.6，虽然仍然处于50一下、但创下了11月以来的新高；9月ISM服务业PMI降至53.6，符合市场预期，但低于前值54.5。同时，美国9月Markit制造业PMI终值49.8，高于预期值和前值48.9；9月Markit服务业PMI终值降至50.1，略低于市场预期值和初值50.2，同样低于前值50.5；9月Markit综合PMI升至50.2，高于市场预期值和初值50.1，于前值持平。美国第三季度GDP显示出超市场预期的韧性。根据美国商务部经济分析局10月26日发布的数据，受强劲消费支出的推动，美国三季度国内生