毛利率持续提升，期待同心圆业务成长

事件：公司披露2023年三季报，前三季度实现营业收入37.46亿元，同比下降10.02%；归母净利润8.74亿元，同比增长13.70%；扣非净利润8.47亿元，同比增长14.88%。对此点评如下： 原材料价格下降致毛利率提升，下游需求有望复苏。公司Q3营业收入同比下降9.19%至15.09亿元，归母净利润同比下降5.95%至3.8亿元；收入下降主要系下游需求较为疲弱，工程端收入下滑所致。1）Q3毛利率同比+4.7pct。 前三季度公司毛利率/净利率同比分别变动3.96/5.12pct至43.92/23.82%，其中Q3同比变动4.70/1.07pct至48.01/25.77%，环比亦有所增长。公司毛利率提升主要得益于原材料价格下降。根据wind数据统计，三季度PE/PVC/PPR均价同比下降1.39/7.59/1.77%。2）销售/管理费用略有提升 ，现金流持续向好 。Q3销售/管理（ 含研发）/财务费用同比变动2.43/0.99/-0.54pct至11.85/6.96/-1.72%；前三季度公司经营活动净现金流同比增长17.82%至8.03亿元。 拟回购股份用于股权激励或员工持股计划，彰显发展信心。公司于10月29日发布公告称，拟用不低于人民币2亿元、不超过人民币3亿元自有资金用于股权激励或员工持股计划，回购价格不超过人民币18元/股。公司回购目的是基于对公司未来发展前景的信心以及对公司价值的认可，为有效维护广大股东的利益，增强投资者信心，公司以自有资金回购公司部分社会公众股股份，用于股权激励或员工持股计划。本次回购的股份应当在本次回购完成后3年内实施上述用途。 零售、工程双轮驱动，奠定未来成长之基。2022年，公司零售、工程收入占比分别为64%、36%。零售方面，公司主要销售通道为家装公司、工长（项目经理）、业主自购，其中一二线城市以家装公司为主。同时，公司聚焦渠道下沉，加大空白区域和薄弱区域的开发力度，从而提升市场占有率。截至2023年上半年，公司在全国设立了40多家销售公司，拥有1700多名专业营销人员，营销网点30000多个。工程方面，公司在控制风险的前提下，聚焦优质客户，做优做强工程业务。近期地产利好政策不断，行业需求有望回暖。此外，7月21日，国务院常务会议审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》，存量翻新市场将迎来新的增量，公司有望从中受益。 投资建议：毛利率持续提升，期待同心圆业务成长，维持增持评级。预计2023~2025年公司归母净利润分别达到14.2、16.6、19.1亿元，同比分别增长9.5%、17%、15%，对应PE估值18、16、14倍。公司建立“扁平化”经销模式，首创“星管家”特色增值服务，创新商业模式，加深家装护城河； 持续推进同心圆战略，积极布局防水、净水、厨卫领域，切实提高产品配套率；产品+服务塑造高端品牌形象，竞争优势明显。 风险提示：原材料价格上涨超预期风险；行业竞争加剧风险；下游市场需求下降风险；市场扩容不及预期风险；疫情反复风险等。