23Q1-3归母净利润yoy+51.36%，关注后续自有、代理品牌积极变化

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 水羊股份（300740） 证券研究报告 2023年11月01日 投资评级 行业 美容护理/化妆品 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 14.71元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 389.46 流通A股股本(百万股) 356.86 A股总市值(百万元) 5,729.03 流通A股市值(百万元) 5,249.48 每股净资产(元) 4.82 资产负债率(%) 51.47 一年内最高/最低(元) 22.65/11.16 作者 郑澄怀 分析师 SAC执业证书编号：S1110523070003 zhengchenghuai@tfzq.com 耿荣晨 联系人 gengrongchen@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《水羊股份-半年报点评:23Q2业绩超预期，股权激励落地提振信心》 2023-07-31 2 《水羊股份-季报点评:2022Q1-3归母净利yoy-18.88%，压力下稳步推进能力建设&品牌升级，奠定长期发展基础》 2022-11-01 3 《水羊股份-半年报点评:22H1归母净利yoy-6.88%，疫情影响+品牌升级增加费用阶段性承压，坚持长期战略关注边际改善》 2022-08-15 股价走势 23Q1-3归母净利润yoy+51.36%，关注后续自有&代理品牌积极变化 事件： 公司发布2023第三季度报告，2023Q1-3实现营收33.77亿元，yoy+1.04%；归母净利1.80亿元，yoy+51.36%，归母净利率5.33%，同增1.77pct；扣非后归母净利1.95亿元，yoy+77.91%。2023Q3营业收入10.88亿元，yoy-4.68%；归母净利润0.38亿元，yoy+4.03%，归母净利率3.46%，同增0.29pct；扣非后归母净利0.48亿元，yoy+30.21%。 财报重点： 1）成本方面，23Q3毛利率60.32%，同增4.70pct。 2）费用方面，23Q3期间费用率为54.53%，同增3.57pct；销售费用率为49.28%，同增4.86pct；23Q3管理费用率为1.52%，同减3.31pct；23Q3研发费用率为1.71%，同减0.84pct。23Q3财务费用率为2.03%，同增2.86pct，主因可转债利息费用增加所致。 3）损益方面，23Q3公允价值损益金额约0.13亿元，主因远期外汇合约公允价值变动。 4）现金流方面，23Q1-3经营活动产生的现金流净额-0.59亿元，去年同期为-1.58亿元； 23Q1-3投资活动产生的现金流净额-3.31亿元，去年同期为-5.49亿元； 9月伊菲丹中国区首家线下专柜正式入驻杭州武林银泰，参考其他高奢品牌的发展历程，我们认为线下专柜的布局是伊菲丹拓展高奢客群、夺取用户心智的关键步骤，建议积极关注后续线下渠道布局，或为伊菲丹逐步贡献增量。看好伊菲丹在产品线逐步引入、渠道营销端发力背景下持续放量，提高其高奢人群渗透率，有望向泛高奢人群进一步发力。 公司坚持自有&代理双轮驱动，其中自有品牌2+2+n品牌矩阵搭建完成：①第一梯队：御泥坊围绕民族护肤心智持续建设；EDB聚焦产品梯队建设&逐步推广加强高端人群渗透；②第二梯队：大水滴深耕熬夜心智，盈利能力有所提升；小迷糊品牌进一步升级优化，全线升级产品包装。 投资建议：看好公司研发创新持续推进、多品牌心智进一步巩固、后续利润端逐步释放。预计23/24/25年归母净利润达3.0/4.2/4.7亿元，对应19/14/12xPE，维持“买入”评级。 风险提示：获客不及预期风险、研发不及预期风险、竞争加剧风险 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 5,010.12 4,722.39 5,855.76 7,144.03 8,429.95 增长率(%) 34.86 (5.74) 24.00 22.00 18.00 EBITDA(百万元) 400.14 326.59 471.34 643.87 728.51 归属母公司净利润(百万元) 236.42 124.79 300.83 420.54 474.42 增长率(%) 68.54 (47.22) 141.08 39.79 12.81 EPS(元/股) 0.61 0.32 0.77 1.08 1.22 市盈率(P/E) 24.23 45.91 19.04 13.62 12.08 市净率(P/B) 3.58 3.28 3.05 2.54 2.14 市销率(P/S) 1.14 1.21 0.98 0.80 0.68 EV/EBITDA 15.83 19.73 13.93 10.04 9.25 资料来源：wind，天风证券研究所 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 440.42 346.15 468.46 571.52 674.40 营业收入 5,010.12 4,722.39 5,855.76 7,144.03 8,429.95 应收票据及应收账款 280.07 324.56 295.16 101.26 366.51 营业成本 2,401.55 2,214.01 2,659.69 3,200.52 3,709.18 预付账款 120.47 75.96 155.74 124.35 201.25 营业税金及附加 19.72 23.90 26.94 32.86 38.78 存货 727.94 898.87 951.56 1,206.95 1,357.84 销售费用 2,029.23 2,032.84 2,382.12 2,936.19 3,614.76 其他 111.07 224.51 171.36 193.97 213.80 管理费用 193.36 193.89 234.23 282.90 269.76 流动资产合计 1,679.97 1,870.04 2,042.28 2,198.05 2,813.81 研发费用 65.97 88.83 110.09 135.74 177.03 长期股权投资 5.77 20.22 20.22 20.22 20.22 财务费用 36.21 38.15 54.43 62.04 67.82 固定资产 105.66 625.48 741.42 904.54 1,026.46 资产/信用减值损失 (11.13) (23.22) 5.00 5.00 5.00 在建工程 500.79 362.98 482.63 585.42 685.42 公允价值变动收益 0.00 25.13 (35.63) 3.83 9.33 无形资产 70.24 255.74 314.27 409.11 481.45 投资净收益 11.76 (2.69) 5.00 8.00 8.00 其他 382.97 514.58 554.82 574.37 542.70 其他 (15.28) (14.26) 0.00 (0.00) (0.00) 非流动资产合计 1,065.43 1,779.00 2,113.35 2,493.65 2,756.24 营业利润 278.73 145.80 362.63 510.59 574.95 资产总计 2,745.40 3,649.04 4,155.64 4,691.71 5,570.05 营业外收入 1.79 0.45 2.00 2.00 2.00 短期借款 522.88 708.05 1,128.36 1,219.75 1,521.26 营业外支出 0.46 2.02 2.02 2.02 2.02 应付票据及应付账款 206.04 361.44 389.21 433.45 550.21 利润总额 280.06 144.23 362.61 510.57 574.93 其他 260.71 338.44 273.51 364.96 361.44 所得税 44.82 21.30 65.27 94.46 106.36 流动负债合计 989.63 1,407.93 1,791.08 2,018.16 2,432.91 净利润 235.24 122.93 297.34 416.12 468.57 长期借款 129.10 442.34 479.72 407.65 455.16 少数股东损益 (1.18) (1.86) (3.49) (4.42) (5.85) 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 236.42 124.79 300.83 420.54 474.42 其他 14.82 27.38 14.22 18.81 20.13 每股收益（元） 0.61 0.32 0.77 1.08 1.22 非流动负债合计 143.92 469.72 493.94 426.45 475.29 负债合计 1,151.63 1,910.49 2,285.02 2,444.61 2,908.20 少数股东权益 (5.58) (5.79) (8.91) (12.72) (17.49) 主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 411.54 389.08 389.46 389.46 389.46 成长能力 资本公积 668.81 496.27 496.27 496.27 496.27 营业收入 34.86% -5.74% 24.00% 22.00% 18.00% 留存收益 771.93 896.71 1,166.25 1,528.45 1,915.13 营业利润 74.95% -47.69% 148.72% 40.80% 12.60% 其他 (252.92) (37.72) (172.44) (154.36) (121.51) 归属于母公司净利润 68.54% -47.22% 141.08% 39.79% 12.81% 股东权益合计 1,593.77 1,738.55 1,870.62 2,247.10 2,661.85 获利能力 负债和股东权益总计 2,745.40 3,649.04 4,155.64 4,691.71 5,570.05 毛利率 52.07% 53.12% 54.58% 55.20% 56.00% 净利率 4.72% 2.64% 5.14% 5.89% 5.63% ROE 14.78% 7.15% 16.01% 18.61% 17.71% ROIC 29.28% 11.25% 14.83% 17.17% 17.48% 现金流量表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 235.24 122.93 300.83 420.54 474.42 资产负债率 41.95% 52.36% 54.99% 52.10% 52.21% 折旧摊销 19.73 37.18 64.28 81.24 95.74 净负债率 13.94% 50.97% 62.57% 48.82% 50.84% 财务费用 24.08 29.08 54.43 62.04 67.82 流动比率 1.67 1.30 1.14 1.09 1.16 投资损失 (11.76) 2.69 (5.00) (8.00) (8.00) 速动比率 0.94 0.67 0.61 0.49 0.60 营运资金变动 (270.26) (67.73) (159.