运输模式及产品结构调整，Q3业绩短暂承压

箭牌家居(001322) /家居用品 /公司点评 /2023.10.29 请阅读最后一页的重要声明！ 运输模式及产品结构调整，Q3业绩短暂承压 证券研究报告 投资评级:增持(维持) 核心观点 基本数据 2023-10-27 收盘价(元) 12.88 流通股本(亿股) 1.53 每股净资产(元) 5.02 总股本(亿股) 9.70 最近12月市场表现 分析师 毕春晖 SAC证书编号：S0160522070001 bich@ctsec.com 相关报告 1. 《智能化+全渠道布局，回款良好现金流释放》 2023-08-23 2. 《Q1业绩短期承压，终端回暖下静待花开》 2023-04-25 3. 《智能产品持续突破，全渠道布局稳步推进》 2023-04-12 ❖ 事件：2023Q1-3公司实现营业收入52.80亿元，同比+0.25%；归母净利润2.87亿元，同比-31.99%；扣非归母净利润2.61亿元，同比-32.83%。单季度来看，2023Q3公司实现单季度营收18.46亿元，同比-5.81%；归母净利润1.16亿元，同比-36.85%；扣非归母净利润1.12亿元，同比-35.39%。 ❖ 运输模式切换叠加产品结构调整，Q3业绩短暂承压：收入端，2023Q1-Q3单季度收入增速分别为-1.67%/6.69%/-5.81%，Q3收入增速环比下行主要系地产波动行业需求持续疲软，Q3收入同降主要系公司2023年7月1日起运输模式改变，由经销商到公司仓库自行提货变更为公司安排运输送到经销商仓库，商品控制权转移的节点由公司仓库出库确认延至送达经销商仓库签收后确认，因此收入延迟确认。利润端，2023Q1-Q3单季度毛利率分别为30.44%/28.96%/29.36%，单Q3毛利率同比-3.17pct主要系产品结构改变。费用端，2023Q1-3期间费用率22.02%同降1.39pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为8.44%/9.12%/4.52%/-0.06%，分别同比变动-1.11pct/+0.01pct/+0.05pct/-0.34pct；资产及信用减值损失0.26亿元，资产及信用减值损失率0.49%同降0.68pct。运输模式及产品结构调整下，公司Q1-3实现归母净利率5.44%同降2.58pct，单Q3归母净利率6.29%同降3.09pct。 ❖ 行业需求较弱，Q3经营现金流同降：2023Q1-3公司经营活动现金流净额4.72亿元，同比增加6.35亿元，单Q3经营现金流净额2.92亿元，同降38.48%，主要系需求较弱以及产品结构调整带动均价下行。公司2023Q1-3收现比111.8%同比+5.8pct；付现比99.0%同比-12.5pct。截至Q3末，公司应收账款及票据、存货及合同资产、应付账款及票据、预收账款及合同负债为4.32/15.79/23.84/3.63亿元，较 年 初 分 别 变 动+1.71%/+14.53%/-12.78%/+36.06%。 ❖ 积极调整销售策略，把握市场变化趋势：公司在产品端、渠道端共同发力，积极改变销售策略。产品方面，公司深度挖掘消费者需求，轻智能产品占比在H1有所提升，后续看，公司也将持续推动产品研发，在进一步拓展轻智能马桶的价格带的基础上，增加全功能高端产品布局，推动智能马桶均价稳定。渠道方面，公司一方面加大社区门店等下沉渠道的开发，使得产品能更快触达消费者，另一方面自建电商运营团队并加大新兴渠道的布局和投入力度，另外公司积极拓展家装渠道，与头部家装公司达成战略合作，把握渠道流量变化趋势。 ❖ 投资建议：伴随着国家稳定房地产市场的各项政策落地实施，后端装修市场需求有望逐步复苏，叠加公司渠道建设日趋完善、智能家居产品线更加丰富、销售策略积极调整，公司的收入及业绩有望恢复较快增长。我们预测公司2023-2025年归母净利润为4.56/5.73/7.07亿元，同比增速-23.03%/25.57%/23.42%，-8%9%27%45%62%80%箭牌家居沪深300上证指数家居用品 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司点评/证券研究报告 对应EPS分别为0.47/0.59/0.73元/股，最新收盘价对应2023-2025年PE分别27.38x/21.80x/17.66x，维持“增持”评级。 ❖ 风险提示：行业竞争加剧；地产波动导致终端销售不及预期；渠道开拓不及预期。 盈利预测： [Table_FinchinaSimple] 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 8373 7513 7675 8909 10184 收入增长率(%) 28.78 -10.27 2.15 16.08 14.32 归母净利润(百万元) 577 593 456 573 707 净利润增长率(%) -1.93 2.75 -23.03 25.57 23.42 EPS(元/股) 0.66 0.67 0.47 0.59 0.73 PE 0.00 22.69 27.38 21.80 17.66 ROE(%) 19.44 12.52 8.97 10.35 11.57 PB 0.00 3.10 2.46 2.26 2.04 数据来源：wind数据，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 公司点评/证券研究报告 公司财务报表及指标预测 [Table_FinchinaDetail] 利润表(百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 8373.48 7513.46 7674.85 8908.64 10184.16 成长性 减:营业成本 5856.06 5045.65 5420.59 6211.96 7035.23 营业收入增长率 28.8% -10.3% 2.1% 16.1% 14.3% 营业税费 84.62 81.63 76.75 89.09 101.84 营业利润增长率 -9.8% 10.3% -23.8% 25.7% 23.5% 销售费用 798.74 715.33 652.36 757.23 865.65 净利润增长率 -1.9% 2.8% -23.0% 25.6% 23.4% 管理费用 546.72 653.39 652.36 739.42 845.28 EBITDA增长率 -4.9% 11.1% -9.2% 19.5% 15.5% 研发费用 288.21 340.58 337.69 391.98 448.10 EBIT增长率 -13.6% 10.8% -12.5% 27.1% 22.4% 财务费用 15.50 16.14 30.43 37.99 28.61 NOPLAT增长率 -10.8% 4.4% -11.8% 27.1% 22.4% 资产减值损失 -85.54 -56.84 -25.00 -50.00 -80.00 投资资本增长率 31.8% 55.1% 4.9% 6.1% 7.6% 加:公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 25.2% 59.4% 7.4% 8.8% 10.4% 投资和汇兑收益 11.19 8.69 7.67 8.91 10.18 利润率 营业利润 629.16 693.68 528.73 664.43 820.54 毛利率 30.1% 32.8% 29.4% 30.3% 30.9% 加:营业外净收支 6.44 0.09 2.00 2.00 2.00 营业利润率 7.5% 9.2% 6.9% 7.5% 8.1% 利润总额 635.60 693.76 530.73 666.43 822.54 净利润率 6.9% 7.9% 5.9% 6.4% 6.9% 减:所得税 59.39 101.43 74.30 93.30 115.16 EBITDA/营业收入 11.4% 14.1% 12.5% 12.9% 13.0% 净利润 577.15 593.03 456.43 573.13 707.38 EBIT/营业收入 7.6% 9.4% 8.0% 8.8% 9.4% 资产负债表(百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 运营效率 货币资金 1561.80 1900.21 1528.53 1903.65 2621.19 固定资产周转天数 116 154 157 138 116 交易性金融资产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 流动营业资本周转天数 -113 -83 -65 -66 -66 应收帐款 319.74 375.70 286.51 465.37 399.89 流动资产周转天数 154 187 163 178 173 应收票据 93.02 48.54 100.69 72.53 114.18 应收帐款周转天数 12 17 16 16 16 预付帐款 38.22 31.77 37.94 43.48 49.25 存货周转天数 77 99 92 91 85 存货 1389.26 1378.84 1366.68 1698.81 1493.38 总资产周转天数 346 452 471 427 403 其他流动资产 98.14 85.12 100.12 115.12 130.12 投资资本周转天数 180 311 319 292 274 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 19.4% 12.5% 9.0% 10.4% 11.6% 长期股权投资 13.10 13.69 13.69 13.69 13.69 ROA 6.6% 5.9% 4.6% 5.1% 6.1% 投资性房地产 22.47 8.60 8.60 8.60 8.60 ROIC 14.0% 9.4% 7.9% 9.5% 10.8% 固定资产 2659.28 3168.91 3304.38 3369.85 3232.32 费用率 在建工程 1150.85 1725.84 1925.84 2025.84 2125.84 销售费用率 9.5% 9.5% 8.5% 8.5% 8.5% 无形资产 953.85 950.33 945.33 940.33 935.33 管理费用率 6.5% 8.7% 8.5% 8.3% 8.3% 其他非流动资产 41.17 23.44 50.00 75.00 100.00 财务费用率 0.2% 0.2% 0.4% 0.4% 0.3% 资产总额 8770.01 10078.62 9998.74 11142.09 11671.29 三费/营业收入 16.3% 18.4% 17.4% 17.2% 17.1% 短期债务 213.27 300.22 350.22 300.22 250.22 偿债能力 应付帐款 1666.92 1650.22 1361.22 1744.76 1577.43 资产负债率 66.1% 52.9% 49.1% 50.3% 47.6% 应付票据 1746.66 1083.39 1024.62 1253.10 1287.40 负债权益比 194.8% 112.5% 96.3% 101.0% 90.7% 其他流动负债 80.40 61.96 71.96 81.96 91.96 流动比率 0.74 0.97 0.95 1.00 1.13 长期借款 891.69 1228.79 1228.79 1228.79 1228.79 速动比率 0.42 0.59 0.53 0.57 0.74 其他非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00