富国致航选股股票投资价值分析：行稳致远，量化启航

证券研究报告|2023年10月31日 富国致航选股股票投资价值分析 行稳致远，量化启航 核心观点金融工程专题报告 “核心资产”泡沫破灭后的市场投资现状 大小盘轮动：2021年春节以来大小盘风格之间分化明显，市场风格整体呈现出大盘弱小盘强的基调，中小盘股票迎来复苏行情。 公募基金重仓股与非公募基金重仓股轮动：公募基金持仓与非公募基金持仓也存在轮动现象，在基本面与资金面的双重驱动下，二者之间的轮动也存在一定的周期性。 全市场市值下沉，于无人问津处寻找潜在机会：随着A股注册制的全面推行，全市场股票市值不断下沉，分析师覆盖比例不断降低。若仅通过主观研究员覆盖方式去挖掘市场Alpha，将会错过很多潜在的投资机会。 市场情绪充分释放，当前布局正值入场良机 从偏股混合型基金指数视角：当前偏股混合型基金指数滚动1年、滚动2年 及滚动3年的年化收益均转负，市场风险情绪已经得到了快速的释放，当前布局权益市场性价比较高。 从股债配置性价比视角：当前A股市场股权风险溢价（ERP）处于历史均值加1倍标准差附近，配置性价比较高，是不错的入场时机。 近年公私募量化Alpha优势明显，量化产品仍大有可为 在“核心资产”行情遭遇回撤，小市值股票风格回暖的当下，量化策略以其投资的广度和高胜率展现出较为明显的优势。 人工智能助力算法发展，AI时代带来新的Alpha来源 随着人工智能算法的不断发展，机器学习、深度学习等前沿算法被不断引入到量化投资中，并在公私募基金产品运作方面取得了卓越的业绩。 金牌战队重磅出击：富国量化投资团队介绍 富国基金量化投资团队成立于2009年，至今已有14年历史。目前团队共有 23名成员，平均从业时间11年。 截至2022年，富国基金量化团队旗下管理规模超1770亿，其中公募基金 管理规模1100亿元，非公募基金管理规模超600亿元，业务类型涵盖社保、海外、公募、专户、养老金等。 在产品布局上，富国基金量化团队在宽基指数增强、行业主题型指数增强、主动量化选股、绝对收益策略及港股通量化等赛道布局完善。 富国致航量化选股股票投资价值分析 富国致航量化选股股票（A类：019561；C类：019562）是富国基金发行的一只主动量化型基金，该产品将机器学习应用组合运作中，拟任基金经理王保合先生。 截至2023年三季报，王保合先生在管规模共170.21亿元，涵盖被动指数型、主动量化型、指数增强型基金等多类产品，拥有丰富的管理经验。 风险提示：市场环境变动风险，统计结果基于客观数据，不构成投资建议。 金融工程·数量化投资 证券分析师：张欣慰证券分析师：张宇 021-60933159021-60875169 zhangxinwei1@guosen.com.cnzhangyu15@guosen.com.cn S0980520060001S0980520080004 相关研究报告 《ETF周报-沪深300ETF净申购近160亿元，ETF融资余额显著攀升》——2023-10-30 《基金周报-中央汇金增持ETF，第二批科创100ETF获批》 ——2023-10-29 《多因子选股周报-成长因子表现出色，中证1000增强组合年内 超额9.27%》——2023-10-29 《主动量化策略周报-微盘股持续强势，成长稳健组合年内超股基指数17.72%》——2023-10-28 《港股投资周报-港股精选组合今年以来相对恒生指数超额收益 1.28%》——2023-10-28 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 行稳致远，量化启航4 “核心资产”泡沫破灭后的市场投资现状4 市场情绪充分释放，当前布局正值入场良机6 近年公私募量化Alpha优势明显，量化产品仍大有可为8 人工智能助力算法发展，AI时代带来新的Alpha来源9 金牌战队重磅出击：富国量化投资团队介绍10 富国量化投资团队核心成员介绍10 富国量化投资团队获奖历史10 产品布局全面，以稳健业绩赢得客户信赖11 富国致航量化选股股票型基金产品概要12 产品介绍12 基金管理人分析13 总结15 风险提示16 图表目录 图1：2021年以来指数走势4 图2：不同时期指数收益率比较4 图3：公募基金持仓组合与非公募基金持仓组合净值走势（20091231-20231027）5 图4：不同市值分档下的股票数量变化5 图5：全市场股票分析师覆盖比例5 图6：全市场股票分年度收益中位数与偏股混合型基金指数分年度收益6 图7：偏股混合型基金指数滚动N年年化收益率6 图8：过去N年偏股混合型基金指数年化收益（20231027）6 图9：不同情形下入场，持有N年偏股混合型基金的年化收益及胜率平均值7 图10：A股市场股债性价比指数（ERP）7 图11：私募排排网量化选股指数相对主观选股指数净值走势8 图12：主动量化基金指数与主动权益基金指数净值走势9 图13：多因子指数增强策略构建流程9 图14：富国基金非被动权益型公募量化产品规模变化11 图15：富国基金主流宽基指数增强产品超额收益走势12 图16：机器学习多因子选股模型四个特征13 表1：富国基金量化团队在管非被动权益型公募量化产品一览表11 表2：富国致航量化选股股票（A类：019561/C类：019562）基本概况12 表3：王保合先生当前在管产品一览表13 行稳致远，量化启航 “核心资产”泡沫破灭后的市场投资现状 近年来，市场行情结构化成为A股市场运行的主基调。自2019年-2020年以消费、医药为首的核心资产概念爆发以来，市场经历了将近2年的公募基金“核心 资产抱团”行情，然而2021年春节过后市场风格发生了急剧转向。如图1所示， 2021年春节过后以沪深300为代表的大盘蓝筹股票出现了急剧杀跌，且在之后 的长时间内呈现出震荡下行的走势。与此同时，以中证1000指数为代表的中小盘股票展示出了强劲的弹性。 图2展示了2021春节前后沪深300指数和中证1000指数的累计收益率情况， 可以看到指数收益与市值呈现出明显的负相关关系。在20210104-20210210期间，沪深300指数上涨11.45%，而中证1000指数下跌5.16%。2021年春节至今，沪深300指数下跌38.66%，而中证1000指数仅下跌6.13%。由此可见，2021年春节以来大小盘风格之间的分化尤为明显，市场风格整体呈现出大盘弱而小盘强的基调，中小盘股票在核心资产抱团松动之际迎来复苏行情。 图1：2021年以来指数走势图2：不同时期指数收益率比较 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 A股市场中不仅存在大盘与小盘之间的轮动，在公募基金持仓组合与非公募基金持仓组合之间也同样存在明显的轮动效应。为了探究这一现象，我们首先按照公募基金持股市值进行加权构造公募基金持仓组合，将公募基金未持有的股票按照等权构造非公募基金持仓组合，二者之间的相对净值如图3所示。 由图3可以看到，在2014年至2016年期间，公募基金持仓组合明显落后于非公 募基金持仓组合，这与该区间段内小盘概念的疯涨有关。在2017年之后，机构化时代加速，以公募基金重仓股为代表的“核心资产”一路高歌。在机构资金的强化作用下，公募基金重仓股的估值也来到历史高位。2021年春节后，宏微观环境的变化使得公募基金重仓股的估值承受较大的压力，此时沉寂了4年多的小市值股票迎来业绩与估值的双重修复。总体来看，公募基金持仓与非公募基金持仓也存在轮动现象，在基本面与资金面的双重驱动下，二者之间的轮动也存在一定的周期性。 图3：公募基金持仓组合与非公募基金持仓组合净值走势（20091231-20231027） 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 非公募基金持仓组合通常与小市值股票池及低分析师覆盖度股票池呈现出较强的相关关系。事实上，随着A股注册制的全面推行，全市场股票市值不断下沉。图4展示了不同市值分当下的股票数量变化。截至2023年9月底，在剔除了上市不满半年的新股、ST及*ST等风险警示股后，全市场总市值低于200亿的公司有3928只，总市值低于100亿的公司有3230只，总市值低于50亿的公司有 2068只，总体来看小市值公司数量占绝大多数将会成为未来市场运行的常态。 图4：不同市值分档下的股票数量变化图5：全市场股票分析师覆盖比例 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 由于分析师的精力相对优先，无论是买方研究员还是卖方分析师，其通常选择行业内龙头个股进行优先覆盖。随着A股市场上市公司数量的不断扩张及市值不断下沉，全市场股票的分析师覆盖比例不断走低。图5展示了全部A股中过去半年有至少2位分析师进行盈利预测的股票数量占比，截至2023年9月底，A股市场分析师覆盖比例仅有50%。若仅通过主观研究员覆盖方式去挖掘市场Alpha，将会错过很多潜在的投资机会。 图6展示了全市场股票分年度收益中位数与偏股混合型基金指数分年度收益，可 以看到2021年以来的连续三年，市场呈现出“股强基弱”的现象——股票收益中位数明显高于主动股基收益中位数。由此也可以看到，若投资者能够有效地捕捉到非公募基金重仓股带来的超额收益，将会为组合表现增添不错的Alpha。 图6：全市场股票分年度收益中位数与偏股混合型基金指数分年度收益 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 市场情绪充分释放，当前布局正值入场良机 在经历了“核心资产”泡沫破灭、景气度投资失效后，市场经历了漫长且持续的下跌。图7展示了偏股混合型基金指数（885001.WI）滚动1年、滚动3年和滚 动5年的年化收益率情况，截至2023年10月27日，偏股混合型基金指数滚动 1年、滚动2年及滚动3年的年化收益均转负，市场风险情绪已经得到了快速的释放。 图7：偏股混合型基金指数滚动N年年化收益率图8：过去N年偏股混合型基金指数年化收益（20231027） 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 为了探究市场风险情绪是否释放充分，当前是否是投资者入场的良好时机，我们筛选出来历史上偏股混合型基金指数的滚动N年年化收益低于当前值的时点，并统计了在这些时点买入并持有N年后投资者能够获得的平均年化收益及平均胜率情况，其结果如图9所示。 图9：不同情形下入场，持有N年偏股混合型基金的年化收益及胜率平均值 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 由图9可以看到，当历史上偏股混合型基金指数的滚动三年年化收益率低于当前偏股混合型基金指数滚动三年年化收益率（即-7.53%）时，若该投资者买入该指数并持有1年，其年化收益平均可以达到11.40%，平均胜率为59%；若该投资者买入该指数并持有3年，其年化收益平均达到21.14%，平均胜率达到87%；若该投资者买入该指数并持有5年，其年化收益平均达到11.85%，平均胜率达到100%。 图10：A股市场股债性价比指数（ERP） 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 除了从偏股混合型基金指数视角对当前入场时机进行判断外，我们还可以从A股市场的股债配置性价比来观察当前市场风险情绪是否经过了充分的释放。我们以A股的市盈率倒数EPTTM与十年期国债收益率之差，作为股权风险溢价ERP （EquityRiskPremium）指数，其时间序列情况如图10所示。当ERP处于高位时，说明股票型资产的配置性价比较高。当前A股市场的ERP处于历史均值加1倍标准差附近，配置性价比较高，进一步说明了当前是不错的入场时机。 近年公私募量化Alpha优势明显，量化产品仍大有可为 在“核心资产”一路领涨时，市场中少部分股票大幅上涨、大部分股票出现下跌，此时持股更为集中、白马蓝筹风格更为明显的主动权益型基金表现占优；在“核心资产”行情遭遇回撤，小市值股票风格回暖的当下，量化策略以其投资的广度和高胜率展现出较为明显的优势。 图11展示了私募排排