2023年三季报点评：三季度持续高增，成长势能依旧强劲

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年10月31日 公司研究 三季度持续高增，成长势能依旧强劲 ——今世缘（603369.SH）2023年三季报点评 买入（维持） 事件：今世缘发布2023年三季报，23年前三季度实现总营收83.65亿元，同比增长28.34%，归母净利润26.36亿元，同比增长26.63%。Q3单季总营收23.95亿元，同比增长28.04%，归母净利润5.86亿元，同比增长26.38%。 23Q3营收延续较快增长，特A类产品收入增速相对突出。三季度公司收入端延续较快的增长态势，分产品来看，23Q3特A+类/特A类/A类/B类产品收入分别为16.23/5.90/1.01/0.46亿元，同比增长24.48%/39.89%/27.23%/12.40%，特A+类和特A类产品收入合计占比接近93%，估计四开、对开收入维持稳健增长，V系列收入基数较低、增速或相对较快，单开、淡雅等产品收入保持较高增长，A类产品以今世缘、高沟品牌为主，基数相对较低、收入增速亦较为突出。 省内继续精耕，苏中等市场恢复性高增。23Q3省内/省外收入分别为22.16/1.66亿元，同比增长26.68%/40.37%，占主营业务收入比重分别约93%/7%。省内淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区收入分别为6.0/4.6/3.6/3.1/2.6/2.2亿元，同比增长28%/18%/27%/39%/28%/25%，淮安、盐城作为优势市场成长性依旧较强，南京市场保持良好势头、四开等产品竞争力较为明显，苏中大区收入增速亮眼，作为过往优势区域在经过市场调整后、今年以来呈现恢复性高增长，苏南作为省内高地市场竞争相对激烈，当前亦在布局培育。省外市场目前收入贡献较低。截至Q3末省内/省外经销商数量分别为479/609个，较Q2末净增29/13个，估计省内新增经销商主要以运营次高端及高端产品的团购商为主。 毛利率继续提升，品牌宣传、消费者培育等保持较高费用投放。1）23Q3销售毛利率80.72%，同比提升1.11pct，除产品结构变化外，估计费用投放从渠道端向消费者转化有一定影响，销售费用率24.46%，同比提升4.48pct，估计一方面系公司加大品牌广告宣传，同时针对消费者的活动例如反向红包等费用投入亦在加大，毛销差同比下降3.37pct。23Q3税金及附加项占营收比重20.37%，同比下降1.93pct，管理及研发费用率4.33%，同比基本持平，综合看23Q3归母净利率24.46%，同比略下降0.32pct，剔除内部费用转型结算影响后整体净利率相对稳定。2）23Q3销售现金回款31.20亿元，同比增长4.35%，经营活动现金流净额11.83亿元，同比减少12.11%，截至Q3末合同负债13.11亿元，较Q2末增加1.82亿元。 盈利预测、估值与评级：维持2023-25年归母净利润预测为31.92/39.61/48.65亿元，折合EPS为2.54/3.16/3.88元，当前股价对应P/E为23/19/15倍。公司实际动销反馈较优、作为区域酒龙头成长势能较强，维持“买入”评级。 风险提示：V系列、四开销售不及预期，省内市场竞争加剧，行业需求恢复较慢。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 6,406 7,885 10,037 12,336 15,044 营业收入增长率 25.12% 23.09% 27.29% 22.91% 21.95% 净利润（百万元） 2,029 2,503 3,192 3,961 4,865 净利润增长率 29.50% 23.34% 27.54% 24.10% 22.81% EPS（元） 1.62 2.00 2.54 3.16 3.88 ROE（归属母公司)（摊薄） 21.83% 22.62% 23.93% 24.48% 24.74% P/E 36 30 23 19 15 P/B 8.0 6.7 5.5 4.6 3.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-10-30 当前价：58.99元 作者 分析师：叶倩瑜 执业证书编号：S0930517100003 021-52523657 yeqianyu@ebscn.com 分析师：杨哲 执业证书编号：S0930522080001 021-52523795 yangz@ebscn.com 分析师：李嘉祺 执业证书编号：S0930523070005 021-52523658 lijq@ebscn.com 联系人：董博文 dongbowen@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 12.55 总市值(亿元)： 740.03 一年最低/最高(元)： 36.20/65.83 近3月换手率： 25.10% 股价相对走势 -10%12%34%56%78%10/2202/2304/2307/23今世缘沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 2.47 7.20 55.67 绝对 -0.27 -3.53 59.90 资料来源：Wind 相关研报 业绩亮眼，增长势能明确——今世缘（603369.SH）2023年半年报点评（2023-08-29） Q2表现亮眼，势能稳步向上——今世缘（603369.SH）2023年上半年经营情况点评（2023-07-30） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 今世缘（603369.SH） 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 6,406 7,885 10,037 12,336 15,044 营业成本 1,626 1,845 2,276 2,684 3,165 折旧和摊销 116 138 164 216 254 税金及附加 1,105 1,277 1,736 2,146 2,618 销售费用 968 1,390 1,576 1,949 2,377 管理费用 258 323 432 530 647 研发费用 30 38 45 59 68 财务费用 -65 -100 -39 -54 -57 投资收益 121 122 175 185 175 营业利润 2,712 3,341 4,255 5,278 6,479 利润总额 2,699 3,328 4,245 5,268 6,469 所得税 670 825 1,053 1,306 1,604 净利润 2,029 2,503 3,192 3,961 4,865 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 2,029 2,503 3,192 3,961 4,865 EPS(元) 1.62 2.00 2.54 3.16 3.88 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 3,024 2,780 1,185 3,686 4,480 净利润 2,029 2,503 3,192 3,961 4,865 折旧摊销 116 138 164 216 254 净营运资金增加 -857 -184 2,923 888 1,168 其他 1,737 323 -5,094 -1,378 -1,807 投资活动产生现金流 -1,216 -1,121 2,138 -83 -8 净资本支出 -576 -1,147 -320 -320 -220 长期投资变化 24 29 0 0 0 其他资产变化 -664 -3 2,458 237 212 融资活动现金流 -1,361 -144 -1,377 -1,063 -1,329 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 -361 600 -500 0 0 无息负债变化 1,914 1,383 -2,155 565 542 净现金流 448 1,514 1,946 2,540 3,142 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 14,434 18,184 17,804 21,214 25,234 货币资金 3,958 5,381 7,327 9,867 13,009 交易性金融资产 2,684 2,256 2,510 2,483 2,497 应收账款 40 47 65 80 97 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 17 29 30 37 45 存货 3,194 3,910 4,096 4,831 5,696 其他流动资产 35 34 34 34 34 流动资产合计 9,933 11,662 14,157 17,433 21,486 其他权益工具 27 25 25 25 25 长期股权投资 24 29 29 29 29 固定资产 1,294 1,219 1,776 2,148 2,286 在建工程 726 1,761 1,332 1,021 796 无形资产 170 343 356 368 381 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 26 51 51 51 51 非流动资产合计 4,500 6,521 3,647 3,781 3,748 总负债 5,137 7,119 4,463 5,028 5,571 短期借款 0 600 0 0 0 应付账款 434 811 341 403 475 应付票据 136 270 205 242 285 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 269 265 265 265 265 流动负债合计 4,980 6,941 4,457 5,022 5,565 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 14 4 4 4 4 非流动负债合计 157 178 6 6 6 股东权益 9,297 11,065 13,341 16,185 19,663 股本 1,255 1,255 1,255 1,255 1,255 公积金 1,344 1,346 1,346 1,346 1,346 未分配利润 7,112 8,879 11,155 13,999 17,478 归属母公司权益 9,297 11,065 13,341 16,185 19,663 少数股东权益 0 0 0 0 0 盈利能力（%） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率 74.6% 76.6% 77.3% 78.2% 79.0% EBITDA率 39.7% 40.3% 41.4% 42.2% 42.9% EBIT率 37.9% 38.5% 39.8% 40.5% 41.2% 税前净利润率 42.1% 42.2% 42.3% 42.7% 43.0% 归母净利润率 31.7% 31.7% 31.8% 32.1% 32.3% ROA 14.1% 13.8% 17.9% 18.7% 19.3% ROE（摊薄） 21.8% 22.6% 23.9% 24.5% 24.7% 经营性ROIC 68.7% 59.1% 45.8% 49.7% 53.6% 偿债能力 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债率 36% 39% 25% 24% 22% 流动比率 1.99 1.68 3.18 3.47 3.86 速动比率 1.35 1.12 2.26 2.51 2.84 归母权益/有息债务 16047.59 18.43 133.41 161.85 196.63 有形资产/有息债务 24001.35 28.70 173.87 207.79 247.86 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 销售费用率 15.10% 17