本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 裕同科技（002831.SZ）2023年三季报点评 行业承压收入下滑速度收窄，智能化布局提升盈利水平 2023年10月31日 ➢ 事件：裕同科技发布2023年三季报，2023Q3实现营收/归母净利润/扣非净利润44.41/5.54/5.34亿元，同比变化-6.82%/+3.50%/-7.85%；23年前三季度实现营收/归母净利润/扣非净利润108.07/9.85/10.36亿元，同比减少10.22%/3.30%/3.82%。 ➢ 消费电子逐渐回暖叠加烟包改版结束，公司营收下滑速度不断收窄。23Q3公司营收为44.41亿元，同比降低6.82%。我们判断，主因下游消费仍处于慢恢复当中， 23Q3苹果/非苹果手机出货量同比分别降低6.19%/4.10%，但手机出货量已经连续两个季度跌幅收窄，伴随着居民消费信心逐渐企稳回升（截至2023年8月消费者信心指数为86.5，环比提升0.1），看好消费电子业务降幅持续收窄；烟包方面：伴随上半年烟卡改版结束，我们判断三季度烟包收入重新进入增长区间；环保纸塑方面：公司下游客户均为国际大客户，对库存管理较为严格，但行业增速仍然较快，因此我们判断三季度同比仍保持增长。 ➢ 成本改善盈利持续上行，智能工厂建设进入尾声。23Q3毛利率/净利率同增2.70/0.84pcts至28.07%/12.90%，毛利率上升一方面23Q3白卡纸价格同比下降1298元/吨（-22.93%），另一方面公司推广智能工厂少人工成本。费用率层面， 23Q3销售/管理/研发/财 务 费 用 率 同 比 变 动-0.37/+0.98/+0.48/+2.85pcts至2.38%/5.63%/4.61%/0.60%，其中财务费用率增加主因去年同期美元升值幅度较大所致。23Q3经营活动现金流净额同比降低46.47%至2.64亿元，主因收入下滑同时存在一定固定支出。23Q3应收账款及票据较2022年末降低6.70亿元至54.07亿元，我们判断得益于公司优化客户结构，加大对现金流重视程度。23Q3公司资本支出环比下降8.28%至1.43亿元，公司已经完成多个智能工厂建设，预计未来CAPEX将持续下降。 ➢ 投资建议：公司凭借强生产管理和一体化服务能力，正逐步构建涵盖精品包装/外包装/商业包装等领域一站式印刷服务矩阵。伴随下半年节假日增多以及各品牌发布新品刺激消费转好，我们预计3C包装将重回景气上行区间，叠加公司市场份额持续扩张，公司收入或将提速。利润端公司积极进行产品升级和效率升级。短期看好成本下行带动盈利修复，从中期看，持续关注公司ROE回升：1）资本开支下降；2）同业公司盈利难有进一步下降空间，3C主业盈利中枢企稳向上；3）烟酒市场化招标以及二季度烟卡包装改版完成之后，裕同凭借强生产服务效率获取高利润率订单。我们预计2023-2025年归属母公司净利润为14.93/17.48/20.78亿元，对应PE为16X/14X/12X，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：下游终端需求不及预期；原材料价格上涨；行业内竞争加剧。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 16,362 15,075 17,677 20,754 增长率（%） 9.5 -7.9 17.3 17.4 归属母公司股东净利润（百万元） 1,488 1,493 1,748 2,078 增长率（%） 45.5 0.4 17.1 18.9 每股收益（元） 1.60 1.60 1.88 2.23 PE 16 16 14 12 PB 2.4 2.2 2.0 1.8 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年10月30日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 26.12元 [Table_Author] 分析师 徐皓亮 执业证书： S0100522110001 邮箱： xuhaoliang@mszq.com 相关研究 1.裕同科技（002831.SZ）2023半年报点评：消费不及预期短期承压，旺季来临有望触底反弹-2023/08/29 2.裕同科技（002831.SZ）2022年年报及2023年一季报点评：需求复苏不及预期23Q1短期承压，降本增效盈利修复可期-2023/05/08 3.裕同科技（002831.SZ）2022年业绩预告点评：逆势凸显卓越，Q4业绩增速依然惊艳-2022/12/26 裕同科技(002831)/轻工 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 16,362 15,075 17,677 20,754 成长能力（%） 营业成本 12,477 11,277 13,293 15,566 营业收入增长率 9.49 -7.87 17.26 17.41 营业税金及附加 81 75 88 104 EBIT增长率 39.25 -3.91 28.13 19.22 销售费用 404 377 442 519 净利润增长率 45.46 0.36 17.05 18.88 管理费用 890 904 919 1,079 盈利能力（%） 研发费用 671 709 707 830 毛利率 23.75 25.19 24.80 25.00 EBIT 1,866 1,793 2,297 2,739 净利润率 9.09 9.91 9.89 10.01 财务费用 -25 -60 163 206 总资产收益率ROA 7.06 6.53 6.57 6.63 资产减值损失 -29 -62 -42 -49 净资产收益率ROE 14.53 13.49 14.31 15.29 投资收益 -91 15 18 21 偿债能力 营业利润 1,857 1,806 2,111 2,505 流动比率 1.48 1.72 1.87 1.97 营业外收支 -51 -20 -20 -20 速动比率 1.21 1.47 1.62 1.72 利润总额 1,806 1,786 2,091 2,485 现金比率 0.40 0.71 0.88 1.03 所得税 229 214 251 298 资产负债率（%） 48.95 49.00 51.56 54.14 净利润 1,577 1,572 1,840 2,187 经营效率 归属于母公司净利润 1,488 1,493 1,748 2,078 应收账款周转天数 135.39 135.00 130.00 125.00 EBITDA 2,666 2,721 3,423 3,756 存货周转天数 51.68 52.00 52.00 52.00 总资产周转率 0.82 0.69 0.71 0.72 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 货币资金 3,317 5,601 8,165 11,554 每股收益 1.60 1.60 1.88 2.23 应收账款及票据 6,077 5,576 6,301 7,113 每股净资产 11.01 11.89 13.12 14.60 预付款项 293 259 306 358 每股经营现金流 2.82 3.30 2.92 3.20 存货 1,766 1,571 1,852 2,169 每股股利 0.33 0.65 0.76 0.90 其他流动资产 716 655 700 753 估值分析 流动资产合计 12,169 13,663 17,324 21,947 PE 16 16 14 12 长期股权投资 9 9 9 9 PB 2.4 2.2 2.0 1.8 固定资产 5,733 6,360 6,839 6,745 EV/EBITDA 9.86 9.66 7.68 7.00 无形资产 745 744 742 740 股息收益率（%） 1.25 2.48 2.90 3.44 非流动资产合计 8,897 9,196 9,298 9,406 资产合计 21,066 22,859 26,622 31,353 短期借款 3,878 3,878 5,078 6,278 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 应付账款及票据 3,020 2,719 3,205 3,753 净利润 1,577 1,572 1,840 2,187 其他流动负债 1,303 1,329 975 1,133 折旧和摊销 800 928 1,126 1,017 流动负债合计 8,202 7,926 9,258 11,164 营运资金变动 44 329 -518 -577 长期借款 1,574 2,774 3,974 5,174 经营活动现金流 2,621 3,066 2,721 2,979 其他长期负债 535 502 494 637 资本开支 -1,527 -1,251 -1,248 -1,146 非流动负债合计 2,109 3,276 4,468 5,810 投资 -227 0 0 0 负债合计 10,311 11,201 13,726 16,975 投资活动现金流 -2,456 -1,271 -1,230 -1,125 股本 931 931 931 931 股权募资 26 -102 0 0 少数股东权益 513 592 684 793 债务募资 543 1,328 1,904 2,542 股东权益合计 10,755 11,657 12,895 14,378 筹资活动现金流 -362 489 1,073 1,534 负债和股东权益合计 21,066 22,859 26,622 31,353 现金净流量 -59 2,284 2,564 3,389 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 裕同科技(002831)/轻工 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对