TFM铜库存逐渐释放，三季度利润环比大增351%

公司三季度实现归母净利17.40亿元，利润环比大增351%。公司2023年前三季度实现归母净利润24.43亿元，同比-53.96%；扣非归母净利润13.55亿元，同比-71.19%。2023年Q1-Q3公司归母净利润分别3.17/3.86/17.40亿元，Q3环比+350.78%，同比+50.26%；扣非归母净利润分别0.66/1.54/11.35亿元，环比+637.01%，同比-8.27%。2023Q3公司销售毛利率12.29%，环比+7.74pct，销售净利率3.69%，环比+2.88pct。 TFM铜钴产品顺利出售，推动三季度利润大增。2023年4月18日，公司与刚果（金）国家矿业总公司（Gécamines）就TFM权益金问题达成共识，TFM铜钴产品顺利恢复出口。受此影响，截至2023年半年报，公司共累积铜库存24.07万吨，钴库存2.95万吨，此部分库存从三季度开始逐渐销售兑现利润。产品价格方面，三季度公司主要铜产品SHFE均价环比+2.3%至6.87万元/吨，LME均价环比-0.7%至8378美元/吨，环比基本维持稳定。 四季度产能产量加速释放，利润有望续增。公司上半年刚果（金）TFM混合矿中区项目顺利投产，KFM铜钴矿达到设计产能。上半年公司刚果（金）地区实现铜产量15.63万吨，同比增加25%，钴产量1.94万吨，同比增加86%。公司计划全年生产铜36-42万吨，生产钴4.5-5.4万吨，根据生产指引中位数推算，下半年公司铜钴产量分别达到23.37万吨、3.01万吨。伴随TFM混合矿项目投产以及KFM项目达产，下半年产销量将继续加速释放。 四季度市场信心回升，铜价易涨难跌。10月国内推出一万亿国债刺激政策，国内市场信心受到提振。此外，国庆节后国内精铜杆开工率大幅改善，现货库存下降，消费表现超预期；供给端铜精矿TC粗炼费快速下行或预期铜精矿紧缺或将提前来临，铜基本面韧性支撑铜价有望在四季度走出反弹行情。我们认为，在铜商品强现货及远期低供给矛盾下，铜价易涨难跌，公司未来两年铜矿产品释放加快，将充分受益于价格的增长。 投资建议：公司持续打造“矿业+贸易”新模式，助力公司扩大在资源领域的布局同时，创造新的利润增长点。宁德时代入股第二大股东开启公司发展新纪元，合资玻利维亚锂盐湖开发项目进一步推动公司新能源金属领域布局。四季度公司TFM混合矿投爬产，叠加库存销售收益持续兑现，四季度利润环比有望继续大幅增长。我们预计2023-2025年公司将实现归母净利润66.15、74.34、85.81亿元，同比增长9.0%、12.4%、15.4%，对应PE分别为17.7、15.8、13.7倍，维持“买入”评级。 风险提示：产量释放不及预期，商品价格下跌风险。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）