2023年三季度业绩点评：旺季环比改善，盈利能力提升

2023年10月28日 旺季环比改善，盈利能力提升 --2023年三季度业绩点评 核心观点： 分析师 ⚫内 生增 速环 比 改 善 ， 中 式 复 调 快 速 增 长。总 体 看 ，23Q3收 入 端 增 速 环 比提升，若 剔 除 并 表 食 萃食 品的 因 素 ，内 生 同 比 增 长 约10%，环 比 亦 有 提 速 ，预 计主 要得 益 于 ：1）7月 以 来 宏 观 经 济 持 续改 善 ；2）行 业渐 入 旺 季 ，公 司 加 快 发货 节 奏 以 抢 占渠 道 与 终 端；3）渠 道 精 耕红 利 释 放。分 产 品 看 ，23Q3火 锅 调 料/中 式 菜 品 调 料/香 肠 腊 肉 调 料/鸡 精/香 辣 酱收 入 分 别 同 比-5.9%/+41.2%/+17.7%/+438%/+48.4%，中 式 复 调 高 增 得 益 于需 求 复 苏 叠 加 食 萃食 品 并 表， 香 肠 腊 肉 调 料 快 速 增 长 得 益 于 猪 肉 价 格 下 降。分 区 域 看 ，23Q3西南/华中/华东/西北/华北/东北/华南收入分别同比+43.7%/+6.5%/+7.7%/+20.9%/+1.1%/-16.5%/+9%，西 南 、西 北市 场 高 增。分 渠道 ，23Q3经 销 商/定 制 餐 调/电 商同 比+8.4%/+16.4%/+91%，B端 业 务 处 于 快 速复 苏 过 程 中 ， 电 商高 增 主 要 系 食 萃 子 公 司 并 表。23Q3经 销 商 数 量 为3285家 ，环 比23Q2减 少0.6%， 主 要 系渠 道体 系 优 化， 单 个 经 销 商 收 入 并 未 减 少。 旺 季费 用 投 放力 度 加 大，毛 利 率 提 升推 动盈 利 能 力改 善 。归 母 净 利 率 ：23Q3为13.9%， 同 比+2.7pcts， 与 扣 非 利 润 率 改 善 幅 度 基 本 一 致。 具 体 拆 分 ，毛 利率 ：23Q3为38.1%，同 比+5.4pcts，主 要 得 益 于：1）产 品 结 构 优 化 ；2）大 红袍 在提 价红 利 仍 存 ；3）油 脂 、包 材 类 价 格 降 低。销 售 费 用 率 ：23Q3为15.6%，同 比+2.9pcts，主 要 系 公 司 在8月 推 出 厚 火 锅 底 料 等 多 个 新 品 ， 叠 加 行 业 渐 入旺 季 ，主 动加 大 费 用 投 放 力 度 推 广 新 品 与 布 局 市 场。管 理 费 用 率 ：23Q3为5.9%， 同 比-0.3pcts，整 体 保 持 相 对 稳 定。 ⚫新 品 上 市+猪 价 催 化 冬 调 动 销 ，23Q4旺 季或延 续改 善趋 势。展 望23Q4，预计 宏 观 需 求 有 望 延 续 改 善 趋 势 ，同 时火 锅 调 料步 入消 费 旺 季 ，改 良 后 的 非 辣 产品 有 望 实 现 良 好 增 长 ，此 外22Q4猪 价 高 位 致 冬 调收 入基 数较 低，而 今 年 猪 价较 低有 利 于 动 销，预 计 将 共 同 推 动 收 入 端 增 速 延 续 环 比 改 善 趋 势；中 长 期 来看，1）考 虑 到 新 增 企 业 数 量 与 现 有 企 业 产 能 扩 张 进 度 ，预 计 行 业 竞 争 延 续 阶段 性 趋 缓 ；2）经 销 商 持 续 优 化 精 耕 ，公 司 渠 道 长 期 竞 争 力 有 望 增 强 ；3）客 户结 构 优 化 ， 一 方 面 加 快 小B端 扩 张 与 签 约 团 餐 客 户 短 期 贡 献 收 入 ， 另 一 方 面积 极 布 局电 商 、新 零 售 渠 道 ；4）底 料 、酸 菜 鱼 、 小 龙 虾 调 料 等 核 心 单 品 通 过产 品 矩 阵 优 化 延 长 产 品 生 命 周 期 ，同 时 钵 钵 鸡 、卤 味 料 、大 盘 鸡 调 料 等 潜 力 单品 有 望 推 动 收 入 延 续 较 快 增 长 。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 ⚫投 资 建 议：小 幅 调 整 此 前 盈 利 预 测 ，预 计2023~2025年 归 母 净 利 润 为4.5/5.4/6.5亿 元 ，同 比+31.5%/21.1%/20.0%，EPS为0.42/0.51/0.61元 ，PE为33/27/23X，剔 除 股 权 激 励 费 用 后23-24年 归 母 净 利 润 为4.8/5.5亿 元 ，对 应PE为31/27X， 公 司23年PE略 低 于 调 味 品 行 业 均 值31X，暂维 持 “ 谨 慎 推 荐 ”。 ⚫风 险 提 示 ：竞 争 超 预 期的 风 险，行 业 需 求 下 滑的 风 险，成 本 压 力 超 预 期的 风 险，食 品 安 全风 险。 分析师承诺及简介 刘 光 意 ，经 济 学 硕 士 ，2020年 加 入 民 生 证 券 研 究 院 ，2022年 加 入 银 河 证 券 研 究 院 ，重 点 覆 盖 非 酒 类 板 块（ 餐 饮 供 应 链 、调 味品 、 速 冻 与 预 制 菜 、 软 饮 料 、 乳 制 品、 零 食等 ）， 擅 长 通 过 历 史 复 盘 与 海 外 比 较 视 角 深 度 挖 掘 行 业 投 资 价 值 。 评级标准 未 来6-12个 月 ， 行 业 指 数 相 对 于 基 准 指 数 （ 沪 深300指 数 ）推 荐 ： 预 计 超 越 基 准 指 数 平 均 回 报20%及 以 上 。谨 慎 推 荐 ： 预 计 超 越 基 准 指 数 平 均 回 报 。中 性 ： 预 计 与 基 准 指 数 平 均 回 报 相 当 。回 避 ： 预 计 低 于 基 准 指 数 。 公 司 评 级 体 系 未 来6-12个 月 ， 公 司 股 价 相 对 于 基 准 指 数 （ 沪 深300指 数 ）推 荐 ： 预 计 超 越 基 准 指 数 平 均 回 报20%及 以 上 。谨 慎 推 荐 ： 预 计 超 越 基 准 指 数 平 均 回 报 。中 性 ： 预 计 与 基 准 指 数 平 均 回 报 相 当 。回 避 ： 预 计 低 于 基 准 指 数 。 免责声明 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 银 河 证 券 不 对 其 内 容 负责 。 链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 联系 机构请致电：深广地区：程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn上海地区：陆韵如021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn北京地区：田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn唐嫚羚010-80927722 tangmanling_bj@chinastock.com.cn