资产减值影响净利，复合集流体业务有望迎来放量

1 公司报告│公司季报点评 请务必阅读报告末页的重要声明 璞泰来(603659) 资产减值影响净利，复合集流体业务有望迎来放量 事件： 公司发布2023年三季报，前三季度实现营收116.88亿元，同比+2.4%，归母净利润16.29亿元，同比-28.35%。23Q3实现营收38.82亿元，同比-14.10%，环比-5.48%，归母净利润3.25亿元，同比-63.02%，环比-46.01%。  毛利率环比显著提升，市占率有望进一步提升 前三季度公司合同负债52.12亿元，同比+21.4%，在手订单充足。第三季度资产减值损失4.53亿元，导致公司Q3季度归母净利环比下滑。23Q3公司实现销售毛利率33.94%，同比-0.81pct，环比+6.27pct；实现销售净利率10.02%，同比-10.67pct，环比-5.96pct。负极材料方面，截至23Q3子公司四川紫宸新建产能逐步投产，随着行业需求逐步回升，产品盈利能力有望触底回升。在涂覆隔膜加工领域，公司成本优势显著，市场占有率保持持续领先。公司已完成涂覆加工工艺和非氟粘结剂的开发，子公司四川卓勤已基本完成年产9.6亿㎡基膜涂覆一体化建设项目设备预定工作。  布局复合集流体业务，有望贡献公司新业绩增量 公司前瞻布局复合集流体业务，其技术路径和解决方案已获得主流客户高度认可。10月9日，公司与宁德时代签订战略合作协议，将加快公司复合铜箔集流体量产和产业化进程，目前一期年产1.6万吨复合铜箔产能建设工作已启动，预计2024年逐步投产。在复合铝箔方面，已完成产品导入并获得小批量订单，将逐步应用于高端消费电子领域，面向动力电池客户产品也在加速认证中。复合集流体业务的量产落地有望贡献公司新业绩增量。  盈利预测、估值与评级 由于今年以来负极价格下滑严重，导致公司业绩承压，因此我们下调了公司业绩预期，我们预计公司23-25年营收分别为172.25/240.71/299.05亿元（23-25年原值为230.35/316.42/390.31亿元），同比增速分别为11.39%/39.75%/24.23%，归母净利润分别为23.36/37.71/48.32亿元（3-25年原值为44.11/60.38/73.99亿 元 ）， 同 比 增 速 分 别 为-24.76%/61.44%/28.15%，EPS分别为1.16/1.87/2.40元/股，3年CAGR为15.90%；对应PE分别为22.1/13.7/10.7倍。参照可比公司估值，我们给予公司24年17倍PE，目标价31.79元，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险；产能过剩风险；新产品量产不及预期风险。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 8996 15464 17225 24071 29905 增长率（%） 70.36% 71.90% 11.39% 39.75% 24.23% EBITDA（百万元） 2392 4223 3394 5152 6481 归母净利润（百万元） 1749 3104 2336 3771 4832 增长率（%） 161.93% 77.53% -24.76% 61.44% 28.15% EPS（元/股） 0.87 1.54 1.16 1.87 2.40 市盈率（P/E） 29.6 16.7 22.1 13.7 10.7 市净率（P/B） 4.9 3.8 3.4 2.8 2.3 EV/EBITDA 46.5 18.0 16.1 10.7 8.4 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年10月27日收盘价 证券研究报告 2023年10月29日 行 业： 电力设备/电池 投资评级： 买入（维持） 当前价格： 25.64元 目标价格： 31.79元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 2,016.21/2,012.82 流通A股市值(百万元) 51,608.65 每股净资产(元) 7.30 资产负债率(%) 61.18 一年内最高/最低(元) 61.99/23.70 股价相对走势 作者 分析师：贺朝晖 执业证书编号：S0590521100002 邮箱：hezh@glsc.com.cn 分析师：梁丰铄 执业证书编号：S0590523040002 邮箱：liangfs@glsc.com.cn 相关报告 1、《璞泰来（603659）：一体化布局深化，22年业绩持续高增》2023.03.27 -30%-10%10%30%2022/102023/22023/62023/10璞泰来沪深300 请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│公司季报点评 财务预测摘要 资产负债表 利润表 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 3884 6405 5684 7944 9869 营业收入 8996 15464 17225 24071 29905 应收账款+票据 1928 4625 4796 6703 8327 营业成本 5789 9950 12287 16819 20961 预付账款 689 680 827 1156 1436 营业税金及附加 63 96 120 168 209 存货 4964 11035 10590 14495 18065 营业费用 152 196 189 241 269 其他 2032 2234 2411 2739 3018 管理费用 909 1542 1550 2046 2392 流动资产合计 13497 24980 24308 33036 40715 财务费用 -5 -19 213 169 148 长期股权投资 347 388 399 410 422 资产减值损失 -118 -160 -138 -168 -179 固定资产 4695 5729 7293 9508 11384 公允价值变动收益 5 6 0 0 0 在建工程 1211 2556 2704 1602 750 投资净收益 8 28 15 15 15 无形资产 480 634 602 571 539 其他 53 110 42 12 -14 其他非流动资产 1221 1411 1323 1235 1147 营业利润 2036 3684 2783 4487 5747 非流动资产合计 7953 10718 12321 13326 14241 营业外净收益 -7 -12 -10 -10 -10 资产总计 21450 35697 36629 46362 54956 利润总额 2029 3671 2773 4477 5737 短期借款 1195 3273 1408 2381 1985 所得税 246 347 300 484 621 应付账款+票据 4658 7760 9047 12383 15433 净利润 1783 3324 2473 3993 5117 其他 3624 7305 7264 10043 12486 少数股东损益 34 220 138 222 285 流动负债合计 9477 18338 17719 24807 29904 归属于母公司净利润 1749 3104 2336 3771 4832 长期带息负债 1012 2943 2533 2011 1451 长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率 其他 292 446 446 446 446 2021 2022 2023E 2024E 2025E 非流动负债合计 1304 3390 2979 2457 1898 成长能力 负债合计 10781 21728 20699 27265 31801 营业收入 70.36% 71.90% 11.39% 39.75% 24.23% 少数股东权益 183 512 650 872 1157 EBIT 107.12% 80.47% -18.23% 55.55% 26.67% 股本 694 1391 2016 2016 2016 EBITDA 102.67% 76.52% -19.62% 51.79% 25.78% 资本公积 5924 5503 4877 4877 4877 归属于母公司净利润 161.93% 77.53% -24.76% 61.44% 28.15% 留存收益 3869 6563 8387 11332 15105 获利能力 股东权益合计 10669 13969 15931 19097 23155 毛利率 35.65% 35.66% 28.67% 30.13% 29.91% 负债和股东权益总计 21450 35697 36629 46362 54956 净利率 19.82% 21.50% 14.36% 16.59% 17.11% ROE 16.68% 23.07% 15.28% 20.69% 21.97% 现金流量表 ROIC 30.25% 32.20% 15.50% 22.78% 24.06% 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 1783 3324 2473 3993 5117 资产负债率 50.26% 60.87% 56.51% 58.81% 57.87% 折旧摊销 369 571 408 507 596 流动比率 1.4 1.4 1.4 1.3 1.4 财务费用 -5 -19 213 169 148 速动比率 0.8 0.7 0.7 0.7 0.7 存货减少（增加为“-”） -2727 -6071 445 -3906 -3570 营运能力 营运资金变动 -824 -3121 1197 -353 -261 应收账款周转率 4.7 3.6 3.7 3.7 3.7 其它 3130 6520 -447 3904 3568 存货周转率 1.2 0.9 1.2 1.2 1.2 经营活动现金流 1725 1204 4289 4313 5597 总资产周转率 0.4 0.4 0.5 0.5 0.5 资本支出 -2649 -2677 -2000 -1500 -1500 每股指标（元） 长期投资 -126 -227 0 0 0 每股收益 0.9 1.5 1.2 1.9 2.4 其他 -76 -139 -9 -9 -9 每股经营现金流 0.9 0.6 2.1 2.1 2.8 投资活动现金流 -2852 -3043 -2009 -1509 -1509 每股净资产 5.2 6.7 7.6 9.0 10.9 债权融资 979 4010 -2276 451 -956 估值比率 股权融资 198 696 625 0 0 市盈率 29.6 16.7 22.1 13.7 10.7 其他 -1456 -781 -1351 -995 -1207 市净率 4.9 3.8 3.4 2.8 2.3 筹资活动现金流 -279 3925 -3001 -544 -2163 EV/EBITDA 46.5 18.0 16.1 10.7 8.4 现金净增加额 -1415 2110 -721 2259 1925 EV/EBIT 55.0 20.8 18.3 11.9 9.3 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年10月27日收盘价 请务必阅读报告末页的重要声明 3 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体