三季报业绩环增，电解铝权益产能提升

2023年10月28日 神火股份(000933.SZ) 三季报业绩环增，电解铝权益产能提升 公司快报 证券研究报告铝投资评级买入-A维持评级 6个月目标价22.50元股价(2023-10-26)16.30元 事件： 交易数据总市值(百万元) 36,691.08 流通市值(百万元) 36,478.53 总股本(百万股) 2,250.99 流通股本(百万股) 2,237.95 12个月价格区间 12.67/19.74元 公司发布2023年三季报，前三季度公司实现营业收入286.29亿元，同比-10.91%；实现归母净利润41.03亿元，同比下降29.94%；实现扣非归母净利润40.48亿元，同比下降32.51%。第三季度公司实现营业收入95.20亿元，同比减少9.22；实现归母净利润13.63亿元，同比增加3.14%、环比增加14.28%；实现扣非归母净利润13.06亿元，同比减少10.42%、环比增加8.69%。 铝板块受益于电解铝价格环比上涨及成本端下移，财务费用持续缩减增厚利润。 ①价：据同花顺2023年三季度SHFE铝收盘价18650元/吨，环比提升1.5%（或280元/吨），同比提升1.6%（或297元/吨）；无烟煤均价约1513.7元/吨，环比-196.3元/吨；瘦煤均价约1756.6元 /吨，环比+141.9元/吨。成本方面，据同花顺，三季度氧化铝价格2960.5元/吨，环比+17.38元，同比-49.73元；预焙阳极价格4375元/吨，环比-472.03元，同比-2883.6元，考虑一吨电解铝需要约0.47吨预焙阳极及1.9吨氧化铝，成本端环比下移对营 业利润影响约188.8元。 ②三季度公司期间费用4.12亿元，环比减少1.51亿。其中财务费用大幅改善，年内单季度首次转负，达到-0.67亿元，环比2季度改善1.34亿元。截止至三季度末公司资产负债率63.12%，环 比二季度末改善1.54pct。 铝箔拆分上市在即，云南神火权益比例再提升。 1）云南神火少数股权收购完成，权益铝产能提升至132万吨。公司此前公告拟以协议转让方式分别收购河南资产基金持有的云南神火9.90%股权、商丘新发持有的云南神火4.95%股权，收购价格分别为 9.66亿元、4.83亿元，据三季报披露公司已完成工商变更登记手续，公司持有云南神火58.25%股权。同时为充分发挥云南绿色水电铝产业优势，进一步完善公司产业链条，同意云南神火出资14亿元投资建设年产40万吨炭素项目。 2）深化铝加工布局，拆分神隆宝鼎独立上市稳步推进。2023年6月公司公告拟筹划分拆控股子公司神隆宝鼎新材料有限公司上市，目前拆分上市的相关工作正在有序推进中，同时据三季报披露，神隆宝鼎已完成IATF16949汽车质量管理体系认证，二期新能源动力电池材料项目进展顺利，目前轧机已陆续安装，预计2024年6月份8台轧机全部完成调试。 神火股份 沪深300 30% 20% 10% 0% -10% 2022-102023-022023-062023-10 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅%1M 相对收益0.7 绝对收益-4.2 3M 18.2 8.2 12M 16.2 12.3 覃晶晶分析师 SAC执业证书编号：S1450522080001 qinjj1@essence.com.cn 洪璐联系人 SAC执业证书编号：S1450123060031 相关报告煤价回落拖累业绩，成本收 2023-07-15 缩电解铝吨利扩张量价回落拖累业绩财务费 2023-04-25 用持续优化煤铝价格齐涨，年报业绩亮 2023-03-28 眼煤铝价格下滑拖累三季度业 2022-10-12 绩，锂电铝箔稳步推进未来 honglu1@essence.com.cn 投资建议：可期 煤价及铝价受宏观及基本面影响波动较大，三季度国内呈现弱复苏状态，煤价表现偏弱。展望四季度国内财政支持政策持续推进，10月24日据新华社，十四届全国人大常委会第六次会议表决通过了全国 人民代表大会常务委员会关于批准国务院增发国债和2023年中央预 算调整方案的决议，中央财政将在今年四季度增发2023年国债10000亿元，作为特别国债管理。考虑基建上游对工业金属需求拉动，我们仍然看好需求复苏背景下煤铝商品价格提升带来的盈利弹性。我们调整2023-2025年营业收入预估为396.77、410.65、414.55亿元，预计净利润58.18、62.81.45、65.54亿元，对应EPS分别为2.58、2.79、2.91元/股，目前股价对应PE为6.3、5.8、5.6倍。维持“买入-A”评级，6个月目标价维持22.5元/股。 风险提示：需求不及预期，产品价格波动，限电压产超预期，环保风险及项目进展不及预期。 (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 34,451.6 42,703.9 39,677.4 41,064.8 41,454.8 净利润 3,234.1 7,571.2 5,818.0 6,281.0 6,553.5 每股收益(元) 1.44 3.36 2.58 2.79 2.91 每股净资产(元) 4.16 7.13 8.55 10.39 12.29 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 11.3 4.8 6.3 5.8 5.6 市净率(倍) 3.9 2.3 1.9 1.6 1.3 净利润率 9.4% 17.7% 14.7% 15.3% 15.8% 净资产收益率 34.5% 47.2% 30.2% 26.8% 23.7% 股息收益率 2.8% 6.1% 6.5% 5.8% 6.2% ROIC 21.3% 43.0% 30.8% 36.8% 49.7% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 34,451.6 42,703.9 39,677.4 41,064.8 41,454.8 成长性 减:营业成本 22,157.5 29,338.3 27,669.5 28,232.5 28,175.8 营业收入增长率 83.2% 24.0% -7.1% 3.5% 0.9% 营业税费 691.5 711.7 793.5 821.3 829.1 营业利润增长率 956.3% 103.9% -16.5% 9.2% 4.0% 销售费用 387.1 328.6 396.8 410.6 414.5 净利润增长率 802.6% 134.1% -23.2% 8.0% 4.3% 管理费用 1,049.0 763.8 793.5 821.3 829.1 EBITDA增长率 234.0% -10.5% -12.1% 7.3% 3.3% 研发费用 145.4 183.8 198.4 205.3 207.3 EBIT增长率 322.9% -11.8% -13.4% 8.3% 3.7% 财务费用 1,349.9 769.7 769.7 769.7 769.7 NOPLAT增长率 540.1% 133.6% -21.2% 8.4% 3.7% 资产减值损失 -2,845.0 -21.9 -100.0 -100.0 -100.0 投资资本增长率 15.4% 10.0% -9.1% -23.3% 11.8% 加:公允价值变动收益 - - -6.0 1.0 1.3 净资产增长率 15.7% 47.3% 19.6% 20.4% 17.5% 投资和汇兑收益 312.2 228.3 152.0 230.8 203.7 营业利润 5,346.3 10,901.7 9,102.0 9,935.8 10,334.3 利润率 加:营业外净收支 -269.7 -242.0 -81.9 -197.9 -173.9 毛利率 35.7% 31.3% 30.3% 31.2% 32.0% 利润总额 5,076.5 10,659.7 9,020.1 9,737.9 10,160.4 营业利润率 15.5% 25.5% 22.9% 24.2% 24.9% 减:所得税 2,028.3 2,083.3 2,255.0 2,434.5 2,540.1 净利润率 9.4% 17.7% 14.7% 15.3% 15.8% 净利润 3,234.1 7,571.2 5,818.0 6,281.0 6,553.5 EBITDA/营业收入 41.9% 30.2% 28.6% 29.7% 30.4% EBIT/营业收入 38.3% 27.2% 25.4% 26.6% 27.3% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 219 174 183 166 154 货币资金 10,514.8 17,907.3 3,174.2 9,955.1 13,552.6 流动营业资本周转天数 -105 -50 -51 -69 -71 交易性金融资产 - 9.0 3.0 4.0 5.3 流动资产周转天数 187 166 145 106 150 应收帐款 507.8 957.9 404.0 1,005.5 417.4 应收帐款周转天数 8 6 6 6 6 应收票据 - 20.7 9.6 10.3 9.8 存货周转天数 25 25 25 25 25 预付帐款 693.5 461.9 627.8 484.0 625.5 总资产周转天数 596 481 474 413 440 存货 2,776.9 3,099.8 2,442.6 3,212.6 2,431.2 投资资本周转天数 213 193 208 169 154 其他流动资产 1,311.1 1,188.2 1,589.8 1,363.0 1,380.3 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 34.5% 47.2% 30.2% 26.8% 23.7% 长期股权投资 3,369.8 3,575.7 3,575.7 3,575.7 3,575.7 ROA 5.7% 14.2% 15.4% 14.5% 14.9% 投资性房地产 125.1 239.1 239.1 239.1 239.1 ROIC 21.3% 43.0% 30.8% 36.8% 49.7% 固定资产 20,542.6 20,734.5 19,526.1 18,317.6 17,109.2 费用率 在建工程 1,013.9 989.6 989.6 989.6 989.6 销售费用率 1.1% 0.8% 1.0% 1.0% 1.0% 无形资产 4,823.3 5,244.8 5,170.5 5,096.1 5,021.8 管理费用率 3.0% 1.8% 2.0% 2.0% 2.0% 其他非流动资产 7,849.1 6,049.0 6,157.2 6,012.4 5,692.9 研发费用率 0.4% 0.4% 0.5% 0.5% 0.5% 资产总额 53,527.9 60,477.4 43,909.1 50,265.0 51,050.4 财务费用率 3.9% 1.8% 1.9% 1.9% 1.9% 短期债务 18,373.4 21,918.2 3,256.5 - - 四费/营业收入 8.5% 4.8% 5.4% 5.4% 5.4% 应付帐款 5,986.9 5,983.1 5,534.6 6,240.7 5,417.9 偿债能力 应付票据 3,363.9 2,448.8 3,033.3 7,222.0 3,566.6 资产负债率 73.1% 65.0% 42.3% 39.3% 29.8% 其他流动负债 5,330.3 4,344.4 5,263.0 4,943.6 4,827.7