氧化铝价格走弱+电解铝权益产能提升，Q2业绩大幅增长

公司2025H1实现营收105.7亿元，同比-3.8%，归母净利7.1亿元，同比+59.6%，主要得益于电解铝权益产能提升和成本端氧化铝价格走弱。单季度看，25Q2营收55.5亿元，同比-4.5%，环比+10.6%，归母净利4.8亿元，同比+19.4%，环比+107.2%，扣非归母净利4.6亿元，同比+13.8%，环比+152.9%，业绩符合预期。

核心观点与关键数据：

1. 氧化铝价格走弱，Q2盈利水平提升：公司电解铝权益产能提升至75万吨，25H1铝价20321元/吨，同比+2.7%，广西氧化铝价格3518元/吨，同比-0.3%，西南预焙阳极均价5329元/吨，同比+18.4%。25Q2铝价20201元/吨，环比-1.2%，广西氧化铝价格3072元/吨，环比-22.5%，西南预焙阳极均价5627元/吨，环比+11.9%。25H1毛利率11.7%，同比+1.4pct，净利率5.9%，同比+1.6pct；25Q2毛利率14.5%，环比+5.9pct，净利率7.9%，环比+4.2pct，主要由于成本端氧化铝价格下跌，电解铝盈利水平提升。
2. 加工费上涨，铝加工盈利大幅增加：25H1公司铝深加工产品销量29.3万吨，净利润同比+56.0%，盈利水平同比改善，主要由于加工费上涨。25H1铝加工产品再生铝添加比例达到61%，50万吨铝循环再生项目稳步推进，有望进一步降低碳含量。
3. 其他收益：25H1其他收益0.75亿元，同比+0.30亿元，主要由于增值税加计抵减增加；25Q2其他收益0.30亿元，环比-0.15亿元。
4. 分红：公司制定《未来三年（2025年-2027年）股东分红回报规划》，计划每年现金分红比例不低于60%。

未来看点：

1. 电解铝权益产能提升至75万吨，增强业绩弹性。
2. 氧化铝价格回落，电解铝利润修复明显。
3. 电力成本下降，增厚电解铝利润（四川水电铝电力成本有望降低，巩义火电铝电力成本降低）。
4. 实施股权激励，调动员工积极性。

投资建议：预计公司2025-2027年归母净利分别为18.3亿元、24.6亿元和27.3亿元，对应现价的PE分别为12、9和8倍，维持“推荐”评级。

风险提示：原材料价格大幅上涨，项目进展不及预期，电解铝下游需求不及预期。