收入符合预期，招商势能延续

事件：公司发布2023三季报，前三季度实现营业收入52.45亿元，同比+13.62%；实现归母净利润12.95亿元，同比+7.93%。 Q3收入业绩符合预期，前三季度收现与收入增速基本一致。3Q23实现营业收入17.1 7亿元，同增7.86%；实现归母净利润3.75亿元，同增3.01%。收入利润符合市场预期。综合考虑回款来看，3Q23营业收入+△合同负债为15.34亿元，同增0.85%，从销售收现的角度来看，公司3Q23实现销售收现14.59亿元，同比-16.65%。考虑到季度间回款基数差异，从前三季度来看，1-3Q23营业收入+△合同负债为52.74亿元，同增22.07%；1-3Q23销售收现为54.73亿元，同增12.25%。整体看增长质量相对较高，收现、回款与收入增速一致性强。 产品结构略微承压，中低档增速较快。分产品结构来看：1-3Q23公司中高档酒/普通酒分别实现收入41.50/6.93亿元，分别同比+10.62%/+22.94%，预计中高档酒中主要源于宴席回补下舍之道的拉动效应。3Q23中高档酒/普通酒收入分别同比+3.49%/+20. 66%，延续上半年趋势，预计主要系沱牌T68的明显增长。 毛利率相对承压，旺季加大营销费用投入，管理费用优化。3Q23毛利率为74.63%，同比-4.02pct，预计主要系产品结构承压及夜郎谷并表影响尚未出清。归母净利率为21.87%，同比-1.03pct，降幅环比2Q23有所收窄。3Q23销售费用率为21.46%，同比+2.83pct，预计主要系今年加大宴席等营销活动投入力度；管理费用率为12.78%，同比-2.29pct，预计主要系规模效应带来的费用优化；税金及附加同比-2.64pct，主要系扩产项目季度间计提节奏。 省外重点城市会战顺利，招商势能延续。分地区来看：3Q23公司省内/外收入分别为4.42/11.30亿元，同比分别+47.37%/-5.38%，预计省内高增主要系去年Q3四川受疫情影响下基数较低，省外招商效果有望在四季度和明年逐步显现。23Q3末，公司经销商数量为2553家，较2022年末增加395家，招商势头维持。公司在郑州、济南、上海、北京、乌鲁木齐、长沙等地逐步复制重庆会战的成功经验，打造样板市场。 盈利预测。中长期来看，看好公司实现全国化布局后加强消费者培育进入复购及区域市场深耕期，产品结构提升及规模效应带动公司盈利水平稳步向前；维持“买入”评级。由于今年商务宴请需求走弱，品味舍得增速放缓，我们调整盈利预测。预计202 3-2025年营收分别为69/81/94亿元（2023-2025年前值为78/100/128亿元），同比增长14%、18%、16%，归母净利润分别为18/21/24亿元（2023-2025年前值为20/26/33亿元），同比增长5%、18%、17%，对应EPS分别为5.31/6.28/7.33元(2023-2025年6.03/7.76/9.88元)，对应PE分别为21/18/15倍。 风险提示：疫情持续扩散风险、新品推广进程放缓、食品品质事故风险。 盈利预测表