“芯-端-云”产业链或将持续受益智算国产化

│ 中科曙光(603019) “芯-端-云”产业链或将持续受益智算国产化 事件： 中科曙光10月26日晚间发布2023年3季报，前三季度实现营收77.58亿元，同比增长5.03%；归母净利润7.5亿元，同比增长14.78%；基本每股收益0.52元，同比增长15.56%。其中第3季度实现营收23.57亿元，同比下降0.27%；归母净利润2.06亿元，同比增长20.11%，业绩符合预期。 前3季度营收承压，毛利率有所提升 前3季度受宏观经济和信创进度不及预期的影响，公司营收增长有所放缓。 期间销售费用4.57亿元，同比增长21.87%；管理费用1.97亿元，同比下降8.36%；研发费用8.58亿元，同比增长10.42%。销售毛利率25.88%，同比增加1.79pct；销售净利率10.16%，同比增加0.82pct。 美出口管制实施或将加速AI算力国产化进程 10月24日全球AI算力芯片龙头英伟达当地时间发布8-K公告，表示公司收到美国政府要求立刻实施AI芯片出口管制措施，使用范围为公司数据中心或者销售产品设计的总算力4800或更高产品，具体包括公司A100、A800、H100、H800等产品。我们认为此举将加速AI算力国产化进程，进一步完善国产GPU生态体系建设。当前国产AI算力体系中，具备“芯-端-云”产业链闭环的华为“鲲鹏+昇腾”生态和中科系“曙光+海光”产业链处于领先地位，我们认为公司或将持续受益于AI算力国产化。 盈利预测、估值与评级 考虑到2023年宏观经济影响，我们调整公司2023-25年营收预测分别为151.93/194.47/245.04亿，对应增速分别为16.80%/28.00%/26.00%；归母净利润分别为17.85/25.23/31.18亿元（24-25年原值为24.74/29.89亿元），对应增速分别为15.58%/41.35%/23.60%，EPS分别为1.22/1.72/2.13元/股，3年CAGR约为26.40%。鉴于公司高性能计算龙头地位，核心子公司海光x86CPU+深算系列GPU生态优势明显，当前美国出口管制进一步强化，算力国产化进程或将加速，给予公司24年30xPE，目标价51.60元，上调为“买入”评级。 风险提示：系统性风险，供应链风险，下游客户需求不及预期，市场竞争加剧风险。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 11200 13008 15193 19447 24504 增长率（%） 10.23% 16.14% 16.80% 28.00% 26.00% EBITDA（百万元） 1710 2361 2963 3910 4669 归母净利润（百万元） 1158 1544 1785 2523 3118 增长率（%） 40.78% 33.38% 15.58% 41.35% 23.60% EPS（元/股） 0.79 1.06 1.22 1.72 2.13 市盈率（P/E） 44.7 33.6 29.0 20.5 16.6 市净率（P/B） 4.1 3.0 2.8 2.5 2.3 EV/EBITDA 21.1 12.7 16.2 12.1 10.0 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年10月26日收盘价 证券研究报告 2023年10月27日 行业：计算机/计算机设备 投资评级：买入（上调） 当前价格：35.40元 目标价格：51.60元 基本数据 总股本/流通股本(百万股)1,463.58/1,454.53流通A股市值(百万元)51,490.35每股净资产(元)11.95 资产负债率(%)40.60 一年内最高/最低(元)61.20/21.67 股价相对走势 中科曙光 沪深300 160% 103% 47% -10% 2022/102023/22023/62023/10 作者 分析师：姜青山 执业证书编号：S0590523050001邮箱：jiangqs@glsc.com.cn 相关报告 1、《中科曙光（603019）：业绩符合预期，持续布局计算生态》2023.08.25 2、《中科曙光（603019）：业绩持续高增，“信创+AI 算力”双轮驱动》2023.04.18 公司报告 公司季报点评 公司报告│公司季报点评 财务预测摘要资产负债表 利润表 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 6464 6155 7233 8112 9328 营业收入 11200 13008 15193 19447 24504 应收账款+票据 2470 2859 3325 4256 5363 营业成本 8541 9592 11061 14002 17643 预付账款 779 423 643 822 1036 营业税金及附加 41 54 57 73 92 存货 5997 6379 6336 8022 10107 营业费用 499 620 653 778 858 其他 844 1003 1183 1514 1908 管理费用 1203 1415 1519 1877 2340 流动资产合计 16554 16820 18720 22727 27743 财务费用 -141 -99 46 17 -5 长期股权投资 3505 6395 6525 6790 6990 资产减值损失 -166 -128 -149 -191 -241 固定资产 1477 2231 1923 1606 1283 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 590 291 242 194 145 投资净收益 166 248 135 270 205 无形资产 1214 1589 1552 1469 1340 其他 362 358 381 367 351 其他非流动资产 2782 4483 4193 3902 3630 营业利润 1420 1905 2223 3146 3890 非流动资产合计 9568 14990 14435 13962 13388 营业外净收益 16 1 9 9 9 资产总计 26122 31810 33155 36689 41131 利润总额 1435 1906 2232 3155 3900 短期借款 0 288 0 0 0 所得税 171 288 318 450 556 应付账款+票据 2557 2446 2880 3646 4594 净利润 1264 1617 1914 2705 3344 其他 3026 3582 3656 4658 5862 少数股东损益 106 73 129 183 226 流动负债合计 5583 6316 6537 8304 10456 归属于母公司净利润 1158 1544 1785 2523 3118 长期带息负债 714 1500 1102 716 345 长期应付款 3440 4048 4048 4048 4048 财务比率 其他 3309 2205 2205 2205 2205 2021 2022 2023E 2024E 2025E 非流动负债合计 7463 7753 7355 6969 6599 成长能力 负债合计 13046 14070 13892 15273 17055 营业收入 10.23% 16.14% 16.80% 28.00% 26.00% 少数股东权益 407 723 852 1035 1261 EBIT 21.10% 39.58% 26.12% 39.25% 22.78% 股本 1463 1464 1464 1464 1464 EBITDA 21.77% 38.08% 25.49% 31.97% 19.39% 资本公积 7978 11004 11004 11004 11004 归属于母公司净利润 40.78% 33.38% 15.58% 41.35% 23.60% 留存收益 3228 4549 5943 7912 10347 获利能力 股东权益合计 13076 17741 19263 21416 24076 毛利率 23.74% 26.26% 27.20% 28.00% 28.00% 负债和股东权益总计 26122 31810 33155 36689 41131 净利率 11.29% 12.43% 12.60% 13.91% 13.65% ROE 9.14% 9.07% 9.69% 12.38% 13.67% 现金流量表 ROIC 21.49% 18.13% 13.25% 18.50% 20.86% 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 1264 1617 1914 2705 3344 资产负债率 49.94% 44.23% 41.90% 41.63% 41.46% 折旧摊销 416 555 685 738 774 流动比率 3.0 2.7 2.9 2.7 2.7 财务费用 -141 -99 46 17 -5 速动比率 1.6 1.5 1.6 1.5 1.4 存货减少（增加为“-”） -3216 -382 43 -1685 -2086 营运能力 营运资金变动 -2258 -1133 -314 -1360 -1648 应收账款周转率 4.9 4.5 4.8 4.8 4.8 其它 3441 567 -98 1514 1970 存货周转率 1.4 1.5 1.7 1.7 1.7 经营活动现金流 -495 1125 2276 1930 2350 总资产周转率 0.4 0.4 0.5 0.5 0.6 资本支出 297 -3181 0 0 0 每股指标（元） 长期投资 -213 -5 0 0 0 每股收益 0.8 1.1 1.2 1.7 2.1 其他 -1885 653 -75 -94 -85 每股经营现金流 -0.3 0.8 1.6 1.3 1.6 投资活动现金流 -1802 -2533 -75 -94 -85 每股净资产 8.7 11.6 12.6 13.9 15.6 债权融资 214 1074 -686 -386 -370 估值比率 股权融资 12 1 0 0 0 市盈率 44.7 33.6 29.0 20.5 16.6 其他 342 -118 -437 -570 -679 市净率 4.1 3.0 2.8 2.5 2.3 筹资活动现金流 568 957 -1123 -957 -1049 EV/EBITDA 21.1 12.7 16.2 12.1 10.0 现金净增加额 -1736 -420 1078 879 1216 EV/EBIT 27.9 16.6 21.1 14.9 11.9 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年10月26日收盘价 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们 对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表指数涨幅20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于5%