盈利短暂承压，中长期持续看好产品与客户结构优化

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 汽车零部件III 2023年10月26日 星宇股份（601799）2023年三季报点评 强推 （维持） 盈利短暂承压，中长期持续看好产品与客户结构优化 目标价：169.1元 当前价：140.95元 事项：  公司发布季报，3Q23单季度归母净利3.1亿元、同比+6%、环比+20%，扣非归母净利2.6亿元、同比-5%、环比+8%。 评论：  公司营收增速持续优于行业。营收端，3Q23单季度28.1亿元、同比+25%、环比+12%。1）狭义乘用车3Q23销量：680万辆、同环比+4%/+12%；2）核心合资客户3Q23销量：一汽大众47万辆、同环比-10%/持平，一汽丰田22万辆、同环比-10%/+7%，广汽丰田22万辆、同环比-16%/-4%，东风日产17万辆、同环比-34%/+1%；3）传统自主客户3Q23销量：奇瑞汽车48万辆、同环比+23%/+25%，一汽红旗11万辆、同环比+34%/+36%。公司营收同环比表现依旧优于行业，虽然合资客户销量下滑拖累公司整体增长，但传统自主增长+新能源客户开始贡献增量，为公司营收增长注入持续动力。  盈利能力短暂承压，结构优化进程中毛利率提升趋势不改。毛利率端，3Q23毛利率21.1%、同比-1.8PP、环比-0.8PP，同环比下降预计为短期产品结构或价格波动扰动，中长期看，随产品、客户结构的持续优化，公司毛利率提升趋势不改。费用率端，期间费用率9.4%、同比-0.1PP、环比+0.6PP，销售、财务费率微升。此外，公司计提信用减值损失0.33亿，同比+0.4亿。最终，3Q23单季度归母净利3.1亿元、同比+6%、环比+20%，扣非归母净利2.6亿元、同比-5%、环比+8%，净利率11.2%、同比-2.0PP、环比+0.7PP，扣非净利率9.2%、同比-2.9PP、环比-0.4PP。  产品端：前瞻性技术布局持续走在前列，夯实公司基本盘。公司已成功研发第一代和第二代ADB前照灯、第二代OLED尾灯、高清数字大灯等前沿车灯，并持续加强基于DMD技术的DLP智能前照灯、基于Micro LED技术的HD智能前照灯、基于Micro LED/Mini LED技术的像素显示化交互灯、车灯控制器HCM/RCM/LCU及行泊一体智能驾驶相关产品的开发。2023年上半年公司独立平台车灯控制器已量产供货，基于DMD技术的DLP智能前照灯预计2023年底可实现量产，基于Micro LED技术的HD智能前照灯预计2024年达量产水平。同时公司积极与虹软科技、华为、地平线、欧冶半导体、一径科技、中国-中东欧国家技术转移中心等合作，推动智能车灯、自动驾驶产品研发进程，进一步加深技术壁垒。  客户端：新能源转型加速推进，看好客户结构优化兑现业绩端增长。公司目前已进入理想汽车、蔚来汽车、小鹏汽车、吉利汽车及某国际知名新能源车企供应体系，2022年公司荣获理想汽车最高奖项“理想TOP奖”，2023年10月分别获得理想汽车“合作共赢奖”、蔚来汽车“质量卓越合作伙伴奖”，设计开发能力与生产制造优势深受新能源客户认可。我们预计23/24年公司新能源业务占比将达到18%/42%，贡献18/54亿收入，实现车灯业务同比+28%/+32%。  投资建议：结合公司最新经营数据及Q3下游车市销量情况，我们将公司2023-2025年净利预期由10.6、15.2、18.7亿元调整为11.1、16.1、19.8亿元，对应增速18%、45%、23%，对应估值分别36倍、25倍、20倍。考虑市场环境、公司盈利增速、过往估值水平及可比公司估值，给予公司2024年目标PE 30倍，对应目标市值483亿元、目标价169.1元，股价空间约20%，维持“强推”评级。  风险提示：新能源客户开拓不及预期、燃油车客户配套销量不及预期、智能车灯渗透低于预期等。 [ReportFinancialIndex] 证券分析师：张程航 电话：021-20572543 邮箱：zhangchenghang@hcyjs.com 执业编号：S0360519070003 证券分析师：夏凉 电话：021-20572532 邮箱：xialiang@hcyjs.com 执业编号：S0360522030001 联系人：李昊岚 邮箱：lihaolan@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 28,567.94 已上市流通股(万股) 28,567.94 总市值(亿元) 402.67 流通市值(亿元) 402.67 资产负债率(%) 35.82 每股净资产(元) 30.82 12个月内最高/最低价 156.60/105.01 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《星宇股份（601799）深度研究报告：星光不负赶路人》 2023-09-21 -18%-4%9%23%22/1023/0123/0323/0623/0823/102022-10-26~2023-10-26星宇股份沪深300华创证券研究所 星宇股份（601799）2023年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 8,248 10,433 13,569 15,717 同比增速(%) 4.3% 26.5% 30.1% 15.8% 归母净利润(百万) 941 1,107 1,610 1,975 同比增速(%) -0.8% 17.6% 45.4% 22.7% 每股盈利(元) 3.30 3.88 5.64 6.91 市盈率(倍) 43 36 25 20 市净率(倍) 4.7 4.3 3.8 3.4 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2023年10月26日收盘价 星宇股份（601799）2023年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,489 1,114 2,178 3,671 营业总收入 8,248 10,433 13,569 15,717 应收票据 1,158 1,513 1,968 2,279 营业成本 6,387 8,110 10,359 11,918 应收账款 1,302 2,280 2,320 2,240 税金及附加 43 52 68 79 预付账款 57 73 93 107 销售费用 119 146 176 189 存货 2,326 2,795 3,366 3,755 管理费用 247 313 366 393 合同资产 0 0 0 0 研发费用 522 626 787 912 其他流动资产 2,645 2,651 2,628 2,654 财务费用 -13 -15 -13 -11 流动资产合计 8,978 10,425 12,553 14,706 信用减值损失 -19 -20 -20 -20 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -21 -20 -30 -25 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 86 65 60 62 固定资产 2,673 2,909 3,477 3,787 投资收益 0 0 0 0 在建工程 597 797 597 617 其他收益 71 55 45 50 无形资产 440 442 444 445 营业利润 1,054 1,277 1,876 2,301 其他非流动资产 548 657 719 770 营业外收入 2 2 2 2 非流动资产合计 4,259 4,805 5,236 5,620 营业外支出 6 6 6 6 资产合计 13,237 15,229 17,790 20,326 利润总额 1,050 1,273 1,872 2,297 短期借款 0 0 0 0 所得税 109 165 262 322 应付票据 1,647 2,050 2,570 3,015 净利润 941 1,107 1,610 1,975 应付账款 2,193 2,878 3,558 4,139 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 941 1,107 1,610 1,975 合同负债 17 21 28 32 NOPLAT 930 1,094 1,599 1,966 其他应付款 9 10 10 10 EPS(摊薄)（元） 3.30 3.88 5.64 6.91 一年内到期的非流动负债 4 4 4 4 其他流动负债 247 333 446 515 主要财务比率 流动负债合计 4,117 5,297 6,616 7,715 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 4.3% 26.5% 30.1% 15.8% 其他非流动负债 598 618 618 618 EBIT增长率 -5.8% 21.2% 47.9% 22.9% 非流动负债合计 598 618 618 618 归母净利润增长率 -0.8% 17.6% 45.4% 22.7% 负债合计 4,715 5,915 7,234 8,332 获利能力 归属母公司所有者权益 8,522 9,315 10,555 11,993 毛利率 22.6% 22.3% 23.7% 24.2% 少数股东权益 0 0 0 0 净利率 11.4% 10.6% 11.9% 12.6% 所有者权益合计 8,522 9,315 10,555 11,993 ROE 11.0% 11.9% 15.3% 16.5% 负债和股东权益 13,237 15,229 17,790 20,326 ROIC 17.2% 18.4% 23.0% 24.0% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 35.6% 38.8% 40.7% 41.0% 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 7.1% 6.7% 5.9% 5.2% 经营活动现金流 1,408 753 2,185 2,864 流动比率 2.2 2.0 1.9 1.9 现金收益 1,301 1,472 2,021 2,467 速动比率 1.6 1.4 1.4 1.4 存货影响 -356 -468 -571 -389 营运能力 经营性应收影响 -224 -1,327 -486 -220 总资产周转率 0.6 0.7 0.8 0.8 经营性应付影响 352 1,088 1,200 1,025 应收账款周转天数 51 62 61 52 其他影响 335 -11 21 -19 应付账款周转天数 120 113 112 116 投资活动现金流 -1,014 -894 -824 -907 存货周转天数 121 114 107 108 资本支出 -816 -818 -793 -835 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 3.30 3.88 5.64 6.91 其他长期资产变化 -197 -76 -31 -71 每股经营现金流 4.93 2.64 7.65 10.02 融资活动现金流 -321 -234 -297 -464 每股净资产 29.83 32.61 36.95 41.98 借款增加 -3 1 0 0 估值比率 股利及利息支付 -314 -370 -538 -660 P/E 43 36 25 20 股东融