三季度研发投入持续加大，致力于构建全面数字经济底座

公司2023年三季度归母净利润稳健增长。三季度公司实现营收286.9亿元，同比下降12.4%；归母净利润286.9亿元，同比下降12.4%。扣非归母净利润71.0亿元，同比增长27.9%；经营性现金流净额92.6亿元，同比增长149%。 运营商资本开支增长趋缓，公司营收增长承压。运营商业务属公司主营业务，22年运营商业务占公司收入比重65%。23年运营商资本开支投入增长趋缓，移动、电信、联通预计23年资本开支同比分别-1%/+7%/+4%，同时23年上半年三大运营商资本开支完成率分别为44%/42%/36%，完成率有所放缓，对应通讯设备商在Q3交付及收入确认有一定延迟，致公司该业务收入受到一定影响。此外，公司另外两大政企业务及终端业务侧景气度并未明显恢复。 持续加大研发投入和自研芯片发展，毛利水平大幅提升。在2018年贸易摩擦后，公司重视国产自主可控发展，持续扎根5G通信网络芯片底层技术研发，已具备业界领先的芯片全流程设计能力。公司前三季度研发投入190.6亿元，占营业收入21.3%。核心技术掌握助公司产品毛利率不断提升，23年Q3公司综合毛利率高达44.6%，同比提升6.5pct，达到过去20年历史新高。 稳健经营，致力于构建全面有效数字经济底座。根据公司官方公众号显示，公司运营商网络核心产品市场地位继续保持行业领先，5G基站、5G核心网、光网络200G等产品发货量均为全球第二，5GRAN产品获得GlobalData领导者评级。政企业务以服务器及存储、新一代数据中心、数据中心交换机、光传输、数据库、云电脑等主力产品，深耕互联网、金融、电力等行业头部客户并获得突破。消费者业务持续深耕移动影像、游戏电竞、GPT+AR眼镜、平板电脑、移动WiFi、5GCPE等全场景智慧生态。在前沿技术布局中，三季度公司完成了业界首个基于5G-A技术的工业现场网预商用验证、首例5G-A通感算一体车联网架构技术验证、NR-NTN低轨卫星宽带业务实验室验证；推出满足未来十年数据中心流量承载和传输需求的ZXR109900X系列数据中心交换机、大容量核心路由器ZXR10T8000-X16及超高速光传输设备等。 风险提示：5G发展不及预期；产业数字化需求趋缓；算网部署不及预期。 投资建议：运营商资本开支增长及完成率有所放缓，以及全球环境变化，下调盈利预测，预计公司2023-2025年营收分别为1275/1337/1398亿元（前次预测分别为1381/1544/1719亿元），归母净利润分别为95/103/111亿元（前次预测分别为99/113/128亿元），当前股价对应PE分别为14/13/12x，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 公司2023年三季度归母净利润稳健增长。三季度公司实现营收286.9亿元，同比下降12.4%；归母净利润286.9亿元，同比下降12.4%。扣非归母净利润71.0亿元，同比增长27.9%；经营性现金流净额92.6亿元，同比增长149%。 图1：中兴通讯营收及增速（单位：亿元、%） 图2：中兴通讯单季营收及增速（单位：亿元、%） 图3：中兴通讯归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：中兴通讯单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 持续加大研发投入和自研芯片发展，毛利水平大幅提升。在2018年贸易摩擦后，公司重视国产自主可控发展，持续扎根5G通信网络芯片底层技术研发，已具备业界领先的芯片全流程设计能力。公司前三季度研发投入190.6亿元，占营业收入21.3%。核心技术掌握助公司产品毛利率不断提升，23年Q3公司综合毛利率高达44.63%，同比提升6.5pct，达到过去20年历史新高。 图5：中兴通讯毛利率和净利率（单位：%） 图6：中兴通讯三项费用率（单位：%） 图7：中兴通讯单季毛利率和净利率（单位：%） 图8：中兴通讯单季三项费用率（单位：%） 运营商资本开支增长趋缓，公司营收增长承压。运营商业务属公司主营业务，22年运营商业务占公司收入比重65%。23年运营商资本开支投入增长趋缓，移动、电信、联通预计23年资本开支同比分别-1%/+7%/+4%，同时23年上半年三大运营商资本开支完成率分别为44%/42%/36%，完成率有所放缓，对应通讯设备商在Q3交付及收入确认有一定延迟，致公司该业务收入受到一定影响。此外，公司另外两大政企业务及终端业务侧景气度并未明显恢复。 考虑到运营商资本开支增长及完成率有所放缓，以及全球经济环境变化下，政企业务及终端业务景气度并未出现明显好转，下调营收及盈利预测： 表1：中兴通讯未来三年营收拆分（单位：亿元、%） 公司重视国产自主可控及核心芯片研发，毛利率持续提升，同时研发费用持续投入，盈利能力及净利率有望在未来改善： 表2：中兴通讯未来三年盈利预测表 利润表（百万元）营业收入营业成本 投资建议：预计公司2023-2025年营收分别为1275/1337/1398亿元（前次预测分别为1381/1544/1719亿元），归母净利润分别为95/103/111亿元（前次预测分别为99/113/128亿元），当前股价对应PE分别为14/13/12x，维持“买入”评级。 表3：可比公司盈利预测估值比较（更新至2023年10月24日） 风险提示：5G发展不及预期；产业数字化需求趋缓；算网部署不及预期。 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）