3Q 转速 ／ np - 11% ／ 40% ； 重大失误

第3季度转速/ np - 11% / 40%；严重失误 目标价21.4元 第三季度收入/净利润为15亿元人民币/ 9310万元人民币，同比下降11% / 40%。我们认为，业绩平平是2Q的预期延续，其中由于通胀环境持续高企侵蚀消费能力，海外业务仍是挥之不去的拖累。除此之外，在缺乏有利的基础公司的情况下，国内业务的增长也显示出逐渐减少的迹象。按渠道划分，在线平台上的销售额增长缓慢，但这并不能完全缓解具有挑战性的线下业务。按细分市场划分，护肤品和HPC销售额同比下降8.5% / 18.3%，较第二季度26.5% / 4.5%的正增长有所回落。结果的唯一积极因素是GPM的温和上涨，这要归功于投入成本的节省和品牌组合的升级。我们认为，考虑到今年双11的预售势头相对疲软，Jahwa似乎不太可能在今年剩余时间内扭转下降趋势。保持保持。 约瑟夫·王(852) 3900 0838 电话会议外卖。1）家化宣布了重组计划以及第三季度业绩，将护肤BU与母亲护理BU合并，并建立海外BU。这项调整旨在增强细分市场的在线形象，并简化产品团队的决策流程；2）第三季度运营支出激增主要是运营去杠杆，公司继续对品牌进行投资以促进未来增长。一些正在进行的策略包括通过定向和弹出式营销活动吸引消费者。其他值得注意的营销活动，如玉泽抖音日和白草记会员日等。3)本季度的关键数字包括，国内/海外9M销售额同比分别下降3.6% / 9.3%；9M / 3Q线上销售额增长达到6% / 7%。国内线上线下销售额同比+ 14% / - 9%，其中百货同比-30%。GMP小幅上涨3.5％。第三季度同比增长至57.7%，原因是护肤品销售增长导致结构组合效应。据管理层称，由于正常的生产周期，海外库存水平大幅下降。 贝拉·李(852) 3757 6202 库存数据 市值上限（百万元人民币）16076.4平均3个月t / o（百万元人民币）95.652w高/低（人民币）33.19 / 23.62已发行股份总数（百万）678.9来源：FactSet 双11预售。从领先的KOL直播中获得的轶事观察表明，该活动的开端相对较软。国内品牌的表现在第一天就出现了差异。Proya以16个参与的SKU（比2022年翻了一番）以两位数的增长位居GMV联盟之首，而Botanee则减半（8个SKU不变）；而Jahwa看起来无关紧要。 收益变化。我们将2023E年的收入削减了13.7%，以计入第三季度的业绩。我们的GPM估计基本没有变化，但随着运营去杠杆化，运营支出比率增加了约3.0个百分点，我们的净收入下降了37.9%。 估值。我们修订后的TP基于29.0倍的23E末市盈率，自2019年以来仍比平均水平低- 1sd。我们的目标倍数低于Proya（长期平均水平），以反映增长前景，战略执行和我们偏好的差异。 相关报告：1.珀莱雅（603605CH）-3季度收入/净 21%/24%；期待双十一发力- 2023年10月24日 2.CTGDF（601888 CH）-第 三 季 度prelim rev / np + 28% / 93%；估计不变- 2023年10月10日 3.新秀丽（1910香港）-第三季度预览：rev / adj EBITDA + 20% / 36% - 2023年10月4日 4.Prada SpA（1913香港）-第三季度预览：拥抱正常化季度- 2023年9月29日 来源：公司数据，彭博社，CMBIGM来源：公司数据，彭博社，CMBIGM Disclosures & Disclaimers 分析师认证 对本研究报告内容负有全部或部分主要责任的研究分析师证明，就该分析师在本报告中涉及的证券或发行人而言：（1）所发表的所有观点均准确地反映了其对标的证券或发行人的个人观点；（2）其报酬的任何部分，与该分析师在本报告中表达的具体观点直接或间接相关。 此外，分析师确认，分析师及其同伙（在香港证券及期货事务监察委员会发布的行为守则中定义）（1）在本报告发布之日前30个日历日内交易或交易本研究报告所涵盖的股票；（2）在本报告发布之日起3个工作日后，将交易或交易本研究报告所涵盖的香港公司和香港的任何上市公司利益；（4）作为CMBIGM评级 BUY：未来12个月潜在回报率超过15%的股票HOLD：未来12个月潜在回报率为+ 15%至- 10%的股票销售：未来12个月潜在亏损超过10%的股票NOT评级：股票未被CMBIGM评级 地址:香港花园道3号冠军大厦45楼，电话: (852) 3900 0888传真: (852) 3900 0800 招行国际环球市场有限公司（“CMBIGM ”）是招行国际金融有限公司（招商银行全资子公司）的全资子公司。 重要披露 任何证券交易都存在风险。本报告中包含的信息可能不适合所有投资者的目的。CMBIGM不提供个性化的投资建议。本报告的编写不考虑个人投资目标、财务状况或特殊要求。过去的业绩没有表明未来的业绩，实际情况可能与报告中的情况大不相同。任何投资的价值和回报都是不确定的，不能保证，并且可能因其依赖于基础资产的表现或其他可变市场因素而波动。CMBIGM建议投资者应独立评估特定的投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问，以便做出自己的投资决策。 本报告或此处包含的任何信息均由CMBIGM准备，仅用于向CMBIGM的客户或其分支机构提供信息。本报告不是也不应被解释为买卖任何证券或任何证券权益或进行任何交易的要约或招揽。CMBIGM及其任何关联公司、股东、代理人、顾问、董事、高级管理人员或员工均不对因依赖本报告所载通知而造成的任何直接或间接损失、损害或费用负责。任何利用本报告所载信息的人这样做的风险完全由他们自己承担。 本报告中包含的信息和内容基于对被认为是公开可用和可靠的信息的分析和解释。CMBIGM已尽一切努力确保但不保证其准确性，完整性，及时性或正确性。CMBIGM在“现状”的基础上提供信息、建议和预测。信息和内容如有更改，恕不另行通知。CMBIGM可能会发布其他出版物，其中包含与本报告不同的信息和/或结论。这些出版物在编写时反映了不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能会做出与本报告中的建议或观点不一致的投资决策或采取专有立场。 CMBIGM可能不时为自己和/或代表其客户持有本报告中提到的公司的头寸、做市或作为委托人或从事证券交易。投资者应假设CMBIGM确实或寻求与本报告中的公司建立投资银行或其他业务关系。因此，收件人应意识到CMBIGM可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，CMBIGM对此不承担任何责任。本报告仅供预期收件人使用，未经CMBIGM事先书面同意，不得出于任何目的全部或部分复制、转载、出售、再分发或出版本出版物。有关推荐证券的更多信息，可应要求提供。 对于本文档在英国的收件人本报告仅提供给（I）属于《2000年金融服务和市场法（金融促进）令》第19（5）条（不时修订）（“该命令”）或（II）属于第49（2）（a）至（d）条（“高 净值公司，非法人协会等。，)的订单，未经CMBIGM事先书面同意，不得提供给任何其他人。 对于在美国的本文档的收件人 CMBIGM不是美国的注册经纪交易商。因此，CMBIGM不受U.S.关于编写研究报告和研究分析师独立性的规则。主要负责本研究报告内容的研究分析师未在金融业监管局（“FINRA”）注册或具有研究分析师资格。分析师不受FINRA规则的适用限制，旨在确保分析师不受可能影响研究报告可靠性的潜在利益冲突的影响。本报告仅供在美国分发给“美国主要机构投资者”，如美国1934年证券交易法规则15a - 6所定义，经修订，不得提供给美国任何其他人。通过接受本报告而收到本报告副本的每个主要美国机构投资者均表示并同意，不得将本报告分发或提供给任何其他人。任何U.S.本报告的收件人希望根据本报告提供的信息进行任何买卖证券的交易，只能通过美国S.-注册经纪自营商。 本文件在新加坡的收件人本报告由CMBI(新加坡)私人有限公司在新加坡分发。有限公司（CMBISG）（公司注册。No.201731928D)，《财务顾问法》(第110)由新加坡金融管理局监管。CMBISG可能会根据《财 务顾问条例》第32C条的安排，分配其各自的外国实体，附属公司或其他外国研究机构制作的报告。如果报告在新加坡分发给不是《证券和期货法》（第289），CMBISG仅在法律要求的范围内对此类人员承担报告内容的法律责任。新加坡收件人应致电+6563504400与CMBISG联系，了解报告引起的或与报告有关的事项。