煤电铝龙头释放业绩高弹性

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 海外研 究 公司跟踪 报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 电解铝行业 ＃investSuggestion＃ 买入 ( ＃investSuggestionChange＃ 维持 ） 目标价：10.55港元 现价： 6.75港元 预期升幅： 56% ＃marketData＃ 市场数据 日期 20231024 收盘价（港元） 6.75 总股本（亿股） 95 流通股本（亿股） 95 净资产（亿元） 986 总资产（亿元） 1894 每股净资产（元） 10.41 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 ＃relatedReport＃ 相关报告 23年中报点评_《淡季不淡，看好旺季弹性》_20230820 跟踪报告_《利润弹性逐月释放，持续性强》_20230730 23Q1点评_《1季度消化高价原材料库存，2季度释放利润弹性》_20230428 22年年报点评_《业绩低点已过，弹性可期》_20230326 跟踪报告_《把握铝布局窗口期》_20230129 22年三季报点评_《铝价下探拖累盈利》_20221101 22年中报点评_《中报符合预期，看好长期价值》_20220829 21年报点评_《21年负债大幅改善，22年盈利继续走阔》_20220319 中报点评《低估的龙头，待价值回归》_20210821 年报点评《业绩弹性将继续释放，估值修复是最大亮点》_20210306 海外原材料研究 分析师：韩亦佳 SFC：BOT963 SAC：S0190517080003 hanyij@xyzq.com.cn ＃dyStockcode＃ 01378 .HK ＃dyCompany＃ 中国宏桥 港股通（沪/深） ＃title＃ 煤电铝龙头释放业绩高弹性 ＃createTime1＃ 2023年10月25日 投资要点 ＃summary＃ 事件：中国宏桥子公司山东宏桥新型材料有限公司发布前三季度业绩：Q3收入同比增长4.0%至333.9亿元，净利润同比增长2.3倍至43.2亿元。前三季度收入同比下降1.9%至978.7亿元，净利润同比下降36.4%至65.3亿元。 点评：新能源需求旺盛拉动铝价快速上涨，以及受益于煤价下行&云南丰水季电价贡献增加，电解铝吨盈利两端走阔，充分释放业绩弹性。 ——量：云南复产顺利，丰水季Q3已恢复至满产，估计山东与云南电解铝产能利用率均处于较高水平，接近满产状态； ——价：新能源需求旺盛催化铝价持续上行，于9月末达到19910元/吨的年内最高点，Q3长江铝价吨单价环比上涨329元/+1.8%至18856元； ——成本：Q3煤价略有上涨，但仍处于相对低位区间，以及受益于云南丰水季，我们估计电解铝吨成本合计环比下降约1300元。其中，Q3阳极均价环比下降约600元，拉动整体吨成本环比下降约300元；秦皇岛动力煤市场价环比下降约50元，考虑到煤炭存货的滞后影响，估计拉动山东分部吨成本下降约600元，我们测算Q3云南分部电解铝吨净利约为2300元，山东电解铝吨净利约为2200元。 Q3管理费用与销售费用环比基本持平，分别环比增加520万元/1185万元。 期内计提减值拨回约7千万元，夯实资产质量。 期末有息负债环比减少7.9亿元。Q3财务费用净额环比减少2.6亿元。同时公司亦积极清缴应付账款，期末应付账款与应付票据总额环比减少12.7亿元。 释放业绩弹性，Q3净利润环比增加27.1亿元/+168%至43.2亿元。 云南产能转移有条不紊，公司预计今年底之前完成200万吨电解铝产能转移，2025年底之前规划于云南投运400万吨电解铝产能。 我们的观点：经济基本面企稳修复，拐点将至，布局顺周期品种。1-9月竣工面积同比+19.8%，地产竣工温和向好趋势有望在未来1-2年持续，当前国内已建成产能逼近产能政策天花板，铝将是政策发力下的顺周期弹性较优品种。 近期煤价温和上涨，吃掉电解铝冶炼环节利润，估计宏桥山东分部吨净利在1200元左右，云南分部吨净利维持2000元以上高位，我们下调此前的盈利预测，预计公司23/24/25年归母净利润分别为96.42/105.85/113.29亿元，同比分别+10.8%/+9.8%/+7.0%，截至10月24日，公司对应2023年预测PE仅6.0x，PB 0.7x，潜在股息率11.8%，维持“买入”评级，目标价为10.55港元。 ⚫ 风险提示：自备电厂清理整顿、几内亚政局不稳、需求不及预期。 主要财务指标 ＄zycwzb|主要财务指标＄ 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 131,699 133,058 135,016 134,866 同比增长（%） 15.0 1.0 1.5 -0.1 归母净利润(百万元) 8,702 9,642 10,585 11,329 同比增长（%） -45.9 10.8 9.8 7.0 毛利率（%） 13.8 14.0 14.9 15.7 净利率（%） 7.4 8.2 9.1 9.8 ROE（%） 9.0 9.6 9.8 9.8 每股收益(元) 0.94 1.04 1.14 1.22 来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 海外公司跟踪报告(评级) 附表 ＄gscwbb|公司财务报表＄ 资产负债表 单位:人民币百万元 利润表 单位:人民币百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 87,568 89,882 92,433 94,863 营业收入 131,699 133,058 135,016 134,866 货币资金 27,385 27,722 29,398 31,895 营业成本 113,460 114,408 114,917 113,647 受限制银行存款 1,720 1,720 1,720 1,720 销售费用 598 613 617 617 应收款 20,235 25,363 25,736 25,707 管理费用 5,934 5,579 5,706 5,960 存货 37,268 34,118 34,619 34,581 财务费用 3,020 2,812 2,688 2,508 其它 960 960 960 960 其他收益 3,918 4,224 4,298 4,332 非流动资产 98,174 99,919 101,216 101,907 除税前溢利 12,607 13,870 15,386 16,466 物业、厂房及设备 68,060 68,426 68,309 67,709 所得税 2,798 2,913 3,077 3,293 使用权资产 7,673 7,752 7,866 7,857 年度全面收益 9,809 10,957 12,308 13,173 递延所得税资产 2,605 2,605 2,605 2,605 少数股东损益 1,107 1,315 1,723 1,844 按金 644 644 644 644 归母净利润 8,702 9,642 10,585 11,329 于联营公司的投资 10,297 11,597 12,897 14,197 EPS(元) 0.94 1.04 1.14 1.22 商誉 278 278 278 278 其它 8,617 8,617 8,617 8,617 主要财务比率 资产总计 185,742 189,801 193,649 196,770 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动负债 71,373 71,757 69,428 66,087 成长性(%) 短期借款 43,434 42,104 39,646 36,627 营业收入增长率 15.0 1.0 1.5 -0.1 应付账款 27,268 28,982 29,111 28,789 营业利润增长率 -41.8 11.7 12.3 7.0 其他 655 655 655 655 归母净利润增长率 -45.9 10.8 9.8 7.0 非流动负债 18,063 17,552 16,607 15,447 长期借款 14,406 16,182 15,237 14,077 盈利能力(%) 其他 3,606 1,318 1,318 1,318 毛利率 13.8 14.0 14.9 15.7 负债合计 89,436 89,308 86,035 81,534 净利润率 7.4 8.2 9.1 9.8 股本 619 619 619 619 ROE 9.0 9.6 9.8 9.8 储备 83,880 86,752 92,150 97,928 少数股东权益 11,807 13,122 14,845 16,689 偿债能力 股东权益合计 96,306 100,492 107,614 115,236 净资产负债率（%） 23.7 26.2 19.8 12.7 负债及权益合计 185,742 189,801 193,649 196,770 流动比率 1.2 1.3 1.3 1.4 速动比率 0.7 0.8 0.8 0.9 现金流量表 单位: 人民币百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营运能力(次) 除税前溢利 12,607 13,870 15,386 16,466 资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.7 折旧和摊销 7,041 7,635 8,117 8,600 应收账款周转率 5.2 5.2 5.2 5.2 经营产生的现金 13,598 22,229 23,603 25,444 已付所得税 -2,798 -2,913 -3,077 -3,293 每股资料(元) 经营活动现金流 7,622 19,316 20,526 22,151 每股收益 0.94 1.04 1.14 1.22 投资活动现金流 -16,773 -7,555 -7,573 -7,416 每股净资产 9.09 9.40 9.98 10.60 融资活动现金流 -12,790 -11,424 -11,277 -12,238 现金净变动 -21,941 337 1,676 2,497 估值比率(倍) 现金的期初余额 49,227 27,385 27,722 29,398 PE 6.6 6.0 5.4 5.1 现金的期末余额 27,385 27,722 29,398 31,895 PB 0.68 0.66 0.62 0.58 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 海外公司跟踪报告(评级) 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 投资评级说明 投资建议的评级标准 类别 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：沪深两市以沪深300指数为基准；北交所市场以北证50指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；