粗纱周期底部望促格局优化，电子布望迎恢复性上涨

事件：公司发布2023年三季报，2023年前三季度公司实现营业收入114.3亿元，同比-29.0%；实现归母净利26.7亿元，同比-51.5%；实现扣非归母净利16.2亿元，同比-54.8%。单三季度公司实现营业收入36.0亿元，同比-14.2%；实现归母净利6.1亿元，同比-53.4%；实现扣非归母净利3.5亿元，同比-53.8%。 粗纱需求疲软，单位盈利继续走低。受风电需求阶段性减弱影响，我们预计23Q3单季度销量同比增长超28%，但环比23Q2下滑约13%。根据卓创资讯，23Q3粗纱价格环比23Q2仍有下降，23Q3缠绕直接纱2400tex均价3777元/吨，环比Q2下降355元/吨，降幅8.6%，得益于产品结构优势，我们判断公司23Q3均价降幅或低于行业平均水平。我们预计在当前价格水平下行业尾部厂商亏损面进一步扩大，价格已经进入到底部区间，亦为行业格局进一步优化提供机遇。成本端来看，综合考虑天然气等能源价格变动、公司产品单耗水平下降（受益智能制造基地等）等因素，我们预计公司23Q3粗纱单位成本环比基本保持稳定。 电子布均价基本企稳，有望迎来恢复性上涨。我们预计23Q3单季度电子布销量同比提升约27%，但环比23Q2略下滑约9%。据卓创资讯数据，2023Q3电子纱（G75）均价约7892元/吨，环比23Q2下降0.8%，8-9月份电子纱价格相较7月份有所回暖，我们认为电子纱价格基本企稳。我们预计在目前价格下，行业二线厂商或已呈现不同程度亏损，但公司成本优势明显，预计电子布单位盈利仍保持一定韧性。我们预计23Q4-24Q4电子纱供给端冲击非常有限，目前行业库存不高，预计2024年电子布价格有望迎来恢复性上涨。 产能扩张持续推进，光伏边框应用推动产品结构持续优化。根据卓创资讯，淮安项目一期10万吨以及九江二期20万吨生产线有望于24H1逐步投产，公司产能持续扩张，具备成长性，同时彰显了公司绝对的龙头地位和竞争优势。公司产品结构持续优化，抗周期性/盈利能力有望持续增强。除全力打造风电、热塑、电子纱“三驾马车”以外，公司积极与下游客户开发光伏边框领域产品。相较传统金属边框，复合材料边框具备更稳定的成本优势以及更优异的抗盐雾性和绝缘性，随着渗透率逐步提升，有望中长期拉动玻纤需求，并优化公司产品结构。 投资建议：我们下调公司23-25年归母净利润至33/41/45亿（原23-25年盈利预测为44/59/68亿），主要考虑到粗纱均价继续走低，下调粗纱均价假设。调整后盈利预测对应当前股价PE为14.8/12.0/10.9倍，PB为1.6/1.5/1.3倍。考虑到行业已至底部区间，公司产能持续扩张，产品结构持续优化，维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期；行业产能大幅扩张；天然气、电力等能源成本大幅上涨。 图表1：2023Q1-Q3营收114.3亿元，同比-29.0% 图表2：2023Q1-Q3扣非净利16.2亿元，同比-54.8% 图表3：2018-2023Q1-Q3毛利率及净利率（%） 图表4：2018-2023Q1-Q3各项费用率（%） 图表5：2018-2023Q1-Q3收现比（%） 图表6：2018-2023Q1-Q3资产负债率（%） 图表7：中国巨石核心财务数据