三大业务发展良好，拟回购彰显发展信心
三大业务增长趋势良好，前三季度归母净利润增长。2023前三季度，公司实现营业收入195.39亿元（-3.31%），主要系LNG及LPG市场销售价格同比明显下降所致；实现归母净利润11.31亿元（+20.19%）。清洁能源业务，依托公司“海气+陆气”双资源池形成的顺价能力，LNG单吨毛差保持稳定，下游销售量同比增长超过30%；LPG单吨毛差有所提升，销量同比增长10%。 能源服务业务，前三季度作业量约27万吨，单吨收益基本稳定；第三季度能源物流服务实现收入0.77亿元（+75%）。特种气体业务，前三季度高纯度氦气产销量23万方（+63%）；氢气项目在运产能规模达2万方/小时。 控股河南中能和艾尔希，能服及特气业务规模进一步扩大。公司取得河南中能70%股权，实现天然气辅助排采技术服务落地，助力能服业务从井口作业延伸到井下作业；九丰特气与艾尔希签署股权合作协议，将持有艾尔希70%股权，推动公司工业气体零售领域首个项目落地，特气业务有望实现“资源+终端”模式并借助艾尔希的客户优势和区位优势，与株洲正拓协同推动跨区域发展，拓展江西、贵州等相近省份市场。 国际气价大幅波动，双资源池顺价能力构筑业务护城河。受巴以冲突等因素影响，10月以来国际天然气价格出现明显波动。公司构建“海气+陆气”双资源池，可通过陆气供应平抑国际气价波动带来的影响，保持清洁能源业务毛差水平。同时公司自主控制的3艘LNG船舶和2艘LPG船舶在运，可提供船运及出租服务或通过FOB形式实现套利。 拟回购公司股份，彰显未来发展信心。公司拟回购股份并全部用于后期实施员工持股计划或股权激励计划，回购资金总额1-2亿元，回购价格不超过人民币35.64元/股，在当前股价23.15元/股条件下，回购股份数量约占公司总股本的0.69%-1.39%。 风险提示：气价波动、下游需求减弱、项目进度不及预期 投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。预计2023-2025年归母净利润13.50/16.21/17.85亿元，同比增速23.9/20.1/10.1%；每股收益2.16/2.59/2.85元。预计2023年清洁能源/能源服务/特种气体业务贡献业绩为9.20/3.65/0.65亿元，分别给予9/20-22/30-32倍PE，公司合理市值为175.3-183.9亿元，对应每股合理价值为28.03-29.40元，较目前股价有21%-27%的溢价空间，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 三大业务增长趋势良好，三季度归母净利润增长。2023前三季度，公司实现营业收入195.39亿元，同比下降3.31%，主要系LNG及LPG市场销售价格同比明显下降所致；实现归母净利润11.31亿元，同比增长20.19%；扣非归母净利润11.82亿元，同比增长24.48%。公司三大业务业绩增长较好：1、清洁能源业务方面，依托公司“海气+陆气双资源池”形成的顺价能力，第三季度LNG单吨毛差保持稳定，而下游销售量受气价下降及用户需求增长影响同比增长超过30%；优化LPG运作模式，单吨毛差有所提升，销量同比增长10%。2、能源服务业务方面，第三季度能源服务作业量接近9万吨，前三季度累计约27万吨，单吨收益基本稳定，在运营接近100口天然气井；能源物流服务实现收入0.77亿元，同比增长75%。 3、特种气体业务方面，第三季度高纯度氦气销量达9.6万方，同比增长85%，前三季度累计产销量23万方，同比增长63%，加快“资源+终端”模式落地；通过现场制气模式提供氢气服务，氢气项目在运产能规模达2万方/小时。 图1：公司营业收入及增速（单位：亿元） 图2：公司归母净利润及增速（单位：亿元） 图3：公司单季度营业收入情况（单位：亿元） 图4：公司单季度归母净利润情况（单位：亿元） 毛利率和净利率同比提高，费用率小幅上涨。得益于公司清洁能源业务较强的顺价能力较强，以及毛利率相对较高的能源服务和特种气体业务迅速成长，2023年前三季度，公司毛利率为9.04%，同比提高2.30pct；净利率5.84%，同比提高1.18pct。费用率方面，公司销售费用率为0.98%，同比降低0.11pct；管理费用率1.12%，同比提高0.57pct；财务费用率-0.21%，同比提高0.32pct；公司三项费用率合计1.89%，同比提高0.78pct。 ROE相对稳定，投资和融资现金流大幅增长。2023前三季度，公司ROE为15.43%，与上年同期基本持平，主要系公司总资产同比增加，资产周转率同比降低抵消了净利率增长所致。公司货币结余增加，船舶构建相关的固定资产、在建工程增加致总资产同比增加33.65%，达151.15亿元。公司经营性净现金流13.85亿元，同比增加13.3%，主要系公司盈利增加及回款状况良好所致；公司上半年购买1搜LNG运输船，前三季度投资性现金流净流出19.03亿元，同比增加378.1%；2022年11月10日，公司发行股份、可转债得到核准，公司已通过发行可转债募集资金12亿元，2月28日全部到账，及三季度取得借款增加，前三季度融资性净现金流入15.00亿元，同比增加346.4%。 图5：公司毛利率、净利率情况 图6：公司三项费用率情况 图7：公司ROE及杜邦分析 图8：公司现金流情况（单位：亿元） 控股河南中能，能服业务规模进一步扩大。7月16日，公司与河南中能能源技术有限公司举行全面合作协议签约仪式，合作落地后，公司将持有河南中能70%股份。河南中能及其关联企业主要从事天然气辅助排采技术服务，业务涵盖西北、川渝、贵州等区域，为中石油、中石化、中海油提供混输增压、循环气举、制氮气举、放空气回收回注、移动LNG等能源作业服务，目前在运营超过80口天然气井（近60个作业平台）。公司与河南中能开展深度合作和战略协同，实现天然气辅助排采技术服务落地，助力能服业务从井口作业延伸到井下作业，完善天然气产业链业务布局。 控股艾尔希，特气业务终端项目落地。9月28日，公司下属特气业务平台九丰特气与湖南艾尔希科技发展有限公司及其相关方签署股权合作协议，合作落地后，九丰特气将持有艾尔希70%股权。这是继正拓气体后，公司第二个工业气体落地项目，也是工业气体零售领域首个项目。艾尔希为华中地区规模最大的综合、高端气体生产及供应商之一，生产方式包括产品分装、纯化、多元混配等，并提供多种包赚和储运方式；产品种类涵盖了普通工业气体（氧/氮/氩/二氧化碳等）、特种气体（激光气等）、电子气体（超纯氦/超纯氢/超纯氪/超纯氯化氢/硅烷等）及化学品（六氟化硫/三氟化硼等）等40多个品种；下游领域涉及电子、半导体、生物医药等，服务客户超800家，包括中国电科、中车半导体、TCL、中科院高物所等企业和机构。公司与艾尔希在氦气、氢气资源端的协同，有望推动特气业务“资源+终端”模式落地，并借助艾尔希的客户优势和区位优势，与株洲正拓协同推动跨区域发展，拓展江西、贵州等相近省份市场。 国际气价大幅波动，双资源池顺价能力构筑业务护城河。受巴以冲突、雪佛龙Tamar天然气平台停产及波罗的海天然气管道泄漏等因素影响，10月以来国际天然气价格出现明显波动，10月13日欧洲天然气TTF天然气期货价格一度升破56欧元/兆瓦时。公司构建“海气+陆气”双资源池，截至2023H1可自主控制的LNG产能规模已提高到70万吨，可通过陆气供应平抑国际气价波动带来的影响，保持毛差水平。同时公司自主控制4艘LNG船舶（3艘自有、1艘在建）和4艘LPG船舶（2艘租赁，2艘在建），可通过FOB（装运港船上交货）形式实现套利；若国际天然气供应形势紧张，LNG运输船运力不足，公司也可通过提供船运及出租服务实现盈利。 拟回购公司股份，彰显未来发展信心。公司10月23日发布公告，自董事会审议通过回购股份方案之日起12个月内，计划以自有资金或自筹资金，以集中竞价交易方式回购公司股份，并全部用于后期实施员工持股计划或股权激励计划。回购资金总额1-2亿元，回购价格不超过人民币35.64元/股，在价格上限35.64元/股条件下，回购股份数量约占公司总股本的0.45%-0.90%；在当前股价23.15元/股条件下，回购股份数量约占公司总股本的0.69%-1.39%。 投资建议 ：维持盈利预测 ， 维持“买入”评级 。 预计2023-2025年收入237.2/284.1/313.4亿元 ， 同比增速-1.0/19.8/10.3%， 归母净利润13.50/16.21/17.85亿元，同比增速23.9/20.1/10.1%；每股收益2.16/2.59/2.85元。预计2023年清洁能源业务贡献业绩为9.20亿元，能源服务业务贡献业绩为3.65亿元，特种气体业务贡献业绩为0.65亿元。给予清洁能源业务9倍PE估值，能源服务业务20-22倍PE估值，特种气体业务30-32倍PE估值，公司合理市值为175.3-183.9亿元 ，对应每股合理价值为28.03-29.40元 ， 较目前股价有21%-27%的溢价空间，维持“买入”评级。 表1：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）
