美国经济的非典型放缓：对议息前景的影响（下）

证券研究报告 宏观研究 2023年10月20日 麦麟玥宏观研究助理邮箱：mailinyue@cindasc.com ➢新屋市场的局部反弹难改地产下行趋势。除了服务业放缓力度大于制造业外，我们认为新屋市场的局部反弹也难改美国地产的下行趋势。今年以来美国住房景气度的上升主要源于销售端的回暖，而且主要是新房市场。抵押贷款利率上升时，新屋销售水平仍在上升主要源于两点：一是买家使用现金购房比例增加，避开抵押贷款的压力；二是高抵押贷款利率的压制短期内被“利率买断”所削弱。尽管今年以来，新屋市场出现反弹，但这其中有建筑商执行买断策略带来的短期影响，且成屋市场并未明显好转，美国地产或难改下行态势。 ➢美联储降息可能提前，A股的外部压制因素或明显缓解。自美联储议息表态后，市场交易高利率或维持更长，并预期明年7月才开始降息，但我们认为在年内美联储不再加息的情况下，明年美联储的降息时点有可能提前。我们认为美国就业或已达到繁荣顶点，四季度失业率或将上升，逻辑有三个：一是新增就业放缓，二是人口持续增长，三是劳动参与率提高。在失业率进入上升阶段后，由于菲利普斯曲线归来，核心通胀或继续降温，当前的紧缩交易或将转为降息交易，A股的外部压制因素或明显缓解。 ➢风险因素：油价上涨超预期；美国货币政策收紧超预期。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 目录 一、美国正在经历的是滚动衰退.......................................................................................................51.1多个信号显示美国正在经历滚动衰退.......................................51.2滚动衰退降低了经济陷入深度降幅的概率...................................81.3预计制造业触底反弹而服务业见顶回落.....................................9二、新屋市场的局部反弹难改地产下行趋势.................................................................................102.1今年以来，美国地产反弹主要是新房市场..................................102.2美国新屋市场反弹的两个关键因素.......................................132.3美国地产或仍难改下行态势.............................................18三、美联储降息可能提前................................................................................................................223.1四季度失业率或将进入上升阶段.........................................223.2预计核心通胀继续处于下行通道.........................................243.3美联储明年可能提前降息...............................................26风险因素............................................................................................................................................27 表目录 表1：美国“3-2-1”利率买断示例.......................................................................................17表2：历次美联储停止加息至降息期间大类资产表现............................................................27 图目录 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com 3图1：美国服务业有韧性，而制造业放缓...............................................................................5图2：非农就业制造业偏冷，服务业偏热...............................................................................5图3：美国经济生产出现实际消费热，而实际投资骤冷..........................................................6图4：消费对经济的贡献作用明显大于非消费贡献.................................................................6图5：消费回落时点被推迟.....................................................................................................7图6：汽车部门产能利用率先下滑，且幅度比制造业要深......................................................8图7：滚动衰退下，GDP实际同比降幅明显较小...................................................................8图8：美国制造业投资已经有明显增长...................................................................................9图9：预计美国居民的超额储蓄将在明年消耗完毕...............................................................10图10：今年以来，住房市场景气度上升...............................................................................10图11：住房市场指数的三个分项基本上衡量的都是销售端...................................................11图12：美国新屋销售出现上升.............................................................................................12图13：美国新屋销售同比上升.............................................................................................12图14：美国成屋销售与新屋表现不同...................................................................................13图15：成屋销售同比增速还在负增长区间............................................................................13图16：抵押贷款利率上升与新屋销售水平上升共存.............................................................14图17：购房中，使用现金支付的比例上升至近9年高位......................................................14图18：今年以来，家庭收入上扬跑赢房价............................................................................15图19：2011-2022年美国人口变化情况...............................................................................15图20：2023年美国移民签证比前几年都高..........................................................................16图21:“2-1”利率买断节省抵押贷款利率...........................................................................16图22：利率买断在总贷款的占比处于较高位置....................................................................17图23：西部地区的利率买断份额占比更高............................................................................18图24：西部和南部的新屋销售反弹较明显............................................................................18图25：抵押贷款利率持续上升.............................................................................................19图26：标普房价指数环比幅度超疫情前趋势........................................................................20图27：2023年挂牌量数据表现不佳.....................................................................................20图28：约2/3的抵押贷款利率在4%以下.............................................................................21图29：新的再融资贷款利率高于原贷款利率均值.................................................................21图30：21%的美国成年人认为现在是买房的好时机.............................................................22图31：美国住房负担能力下降至历史低位............................................................................22图32：新增非农就业人数下降趋势未改...............................................................................23图33：人口仍在继续增长....................................