钴：供给端加速释放，关注具有增量的公司

│ 能源金属 钴：供给端加速释放，关注具有增量的公司 投资看点 资源分布不均衡，中资企业贡献增量 全球钴资源分布不均衡，刚果金是最大的储量和产量国，2022年储量和产量全球占比分别为48%和68%，中国凭借进口上游产品成为全球最大的精炼钴生产国。伴随着中资企业海外涉足钴资源，全球钴供给端或放量在即。未来三年，洛阳钼业刚果金项目、印尼镍湿法冶炼项目、嘉能可有望贡献供给增量。2022年全球钴供应量19.8万吨，我们预计2023-2025年全球钴新增供给分别为3.6/7.1/1.3万吨。 动力电池需求延续高增，消费电池需求具韧性 钴的下游需求主要为消费电池、动力电池、高温合金、硬质合金、催化剂、磁材、染料等，根据BenchmarkMineralIntelligence，动力电池/消费电池/高温合金/硬质合金需求占比分别为40%/30%/9%/5%。随着全球新能源汽车销量增长以及储能装机规模增加，全球锂电池出货量有望保持快速增长，进而带动钴需求增长。2022年全球钴消费量为19.3万吨，我们预计2023-2025年全球钴新增需求分别为2/3.8/4.2万吨。 预计2023年后供过于求幅度逐渐放大 我们预计2023-2025年全球钴消费量分别为21.3/25.1/29.3万吨，全球钴供给量分别为23.4/30.5/31.8万吨。根据供需平衡表，2023年全球钴供给小幅过剩，2024年过剩幅度扩大。2023年以来，钴产品价格处于震荡下跌态势，截至2023/10/11，钴粉/硫酸钴/氯化钴/氧化钴/四氧化三钴市场均价较年初下降23.58%/21.67%/17.20%/23.17%/22.26%。 投资建议：关注供给端有增量的公司 长期看，我们看好新能源汽车及储能对钴需求的带动。短期看，受到供给过剩扩大的影响，给予钴行业“中性”评级。建议关注产量有增长的华友钴业和洛阳钼业，这类公司属于周期成长股，可以给予比周期股更高的估值，同时产量的增长或可以部分抵消价格下跌的影响。华友钴业的增长来自于印尼镍湿法冶炼项目投产带来的镍、钴产量增长；洛阳钼业的增长来自于刚果金TFM&KFM项目投产带来的铜、钴增量，公司有望超过嘉能可成为全球最大的矿产钴生产商。 证券研究报告 2023年10月19日 投资建议：中性（首次）上次建议： 能源金属 沪深300 20% -3% -27% -50% 2022/102023/22023/62023/10 相对大盘走势 作者 分析师：丁士涛 执业证书编号：S0590523090001邮箱：dingsht@glsc.com.cn 联系人：胡章胜 邮箱：huzhsh@glsc.com.cn 行业报告 行业深度研究 风险提示：美联储继续快速加息；新能源汽车销量不及预期；电池材料技术出现重大突破；三元正极材料市场份额萎缩；钴价下跌风险。 建议关注标的 简称 2023E EPS（元） 2024E 2025E 2023E PE（倍） 2024E 2025E CAGR-3 评级 华友钴业 3.65 5.09 6.20 9.5 6.8 5.6 38.25% --- 洛阳钼业 0.43 0.57 0.59 12.8 9.7 9.4 28.21% 买入 数据来源：公司公告，iFinD，国联证券研究所预测，股价取2023年10月19日收盘价注：华友钴业 盈利预测来自iFinD一致预期，数据为截止2023年10月19日 相关报告 1请务必阅读报告末页的重要声明 投资聚焦核心逻辑 2023年是全球钴供给端放量的年份，洛阳钼业刚果金项目投产和印尼镍湿法冶炼产能释放有望贡献新增供给。与此同时，全球新能源汽车产销量的增长及储能装机的增加有望带动钴需求的增加。在供需同步增加的情况下，本篇报告通过对供给和需求的测算，判断全球钴市场的供需格局。 不同于市场的观点 市场认为，在供需过剩幅度扩大的背景下，钴价存在下跌风险，钴板块或不具备投资机会。 我们认为，钴价下跌对上市公司的盈利会产生负面影响。但是，钴供给的增加主要来自于中国企业，产量的增长可以摊薄固定费用，量增或可以部分抵消价格下跌对利润的影响。从估值角度看，有产量增长的公司属于“周期成长股”，理应给予比“周期股”更高的估值。如：华友钴业印尼镍湿法冶炼项目的投产，使得公司在镍资源完成布局，公司在资源端的布局涵盖镍、钴、锂，上下游产业链一体化可以更好的抵御风险；洛阳钼业刚果金矿山的投产，使得公司铜和钴的产量出现大幅增长，公司有望成为全球最大的矿产钴企业，行业地位得以提升。 投资看点 短期：受到印尼镍湿法冶炼投产及洛阳钼业和嘉能可扩产影响，供给端有增量，钴价或将承压 中长期：全球新能源汽车销量及储能装机增长有望带动钴需求增加 正文目录 1.供给端：资源分布不均衡，中资企业贡献增量6 1.1刚果金钴产量占据全球主导地位6 1.2中国钴资源储量低，钴资源多依赖进口8 2.需求端：消费电池需求具韧性，动力电池需求延续高增11 2.1钴的下游需求以电池为主11 2.2消费电池需求具有韧性，新型应用场景不断涌现13 2.3动力电池及储能电池推动钴需求增长15 2.4高温合金高景气，非电池钴需求稳中有增19 2.5钴需求有望保持快速增长21 3.预计2023年后供过于求幅度逐渐放大22 3.1钴供给过剩幅度扩大22 3.2钴市场处于震荡下跌的态势22 4.建议关注华友钴业和洛阳钼业23 4.1华友钴业：坐拥镍钴锂资源，打造锂电材料一体化龙头23 4.2洛阳钼业：全球钴矿龙头，铜钴产量快速增长25 5.风险提示26 图表目录 图表1：钴行业产业链图示6 图表2：钴产品及主要用途6 图表3：2012-2022年全球钴资源储量（万吨）7 图表4：2022年全球主要地区钴资源储量分布情况7 图表5：2012-2022全球钴金属产量（万吨）7 图表6：2022年全球钴产量区域分布7 图表7：全球钴矿类型占比8 图表8：中国钴矿类型占比8 图表9：钴矿床主要类型划分及特点8 图表10：中国钴矿资源储量区域分布（万吨）9 图表11：2022年全球精炼钴产能分布9 图表12：钴矿砂及精矿进口数量及增速9 图表13：钴矿砂及精矿进口金额及增速9 图表14：钴湿法冶炼中间品进口数量及增速10 图表15：钴湿法冶炼中间品进口金额及增速10 图表16：2023-2025年全球钴供给端预测（万吨）10 图表17：钴下游应用领域11 图表18：2022年全球钴需求分布11 图表19：全球锂离子电池出货量（GWh）12 图表20：主要正极材料性能对比12 图表21：三元材料中主要型号的优缺点13 图表22：主要三元正极材料市场价（元/吨）13 图表23：全球智能手机出货量及增速14 图表24：全球PC季度出货量及增速14 图表25：全球平板电脑出货量及增速14 图表26：全球无人机市场规模及增速14 图表27：钴酸锂市场价（万元/吨）14 图表28：全国钴酸锂产量及增速14 图表29：各国/城市禁售燃油车汇总15 图表30：中国新能源汽车相关政策一览16 图表31：全国新能源汽车产量（万辆）16 图表32：全球新能源汽车销量及同比增速16 图表33：全国动力电池正极产量（GWh）17 图表34：全国动力电池正极材料占比（GWh）17 图表35：储能技术的主要类型17 图表36：2016-2022年全球在运储能累计装机（GW）17 图表37：锂离子电池在储能领域的应用18 图表38：2022年全球各类储能累计装机规模（GW）18 图表39：2022年全球新型储能所用电池材料分布18 图表40：2021年全球各类储能累计装机规模（GW）19 图表41：2021年全球新型储能所用电池材料分布19 图表42：全国5G基站数量（万个）19 图表43：中国通信基站锂电池储能出货量（GWh）19 图表44：高温合金化学元素构成20 图表45：全国重点优特钢企业高温合金粗钢产量及增速20 图表46：全国重点优特钢企业高温合金钢材产量及增速20 图表47：全球钴需求预测21 图表48：全球钴供需平衡表测算22 图表49：主要钴产品市场均价（万元/吨）22 图表50：15-23年H1华友钴业收入和归母净利润23 图表51：2022年华友钴业分产品收入情况（亿元）23 图表52：华友钴业钴产品销量及同比增速24 图表53：华友钴业钴产品吨收入/成本/毛利（万元）24 图表54：华友钴业自有矿山情况24 图表55：华友钴业主要在建项目情况25 图表56：洛阳钼业业务布局25 图表57：2018-2022年洛阳钼业收入及增速26 图表58：2018-2022年洛阳钼业归母净利润及增速26 1.供给端：资源分布不均衡，中资企业贡献增量 1.1刚果金钴产量占据全球主导地位 钴产业链涉及上游资源、中游冶炼及下游应用。从自然界采掘的钴矿石经过富集等处理后，形成含钴品位较高的矿料，称为钴精矿。钴精矿经加工后制成钴中间品或直接制成氯化钴、硫酸钴等钴盐产品。钴盐经加工后可制成钴氧化物、钴粉及电解钴等其他钴产品。再经过进一步加工，可形成电池材料、合金、磁性材料等。 图表1：钴行业产业链图示 上游资源中游冶炼下游应用 四氧化三钴 钴酸锂 钴酸锂电池 3C 陶瓷 色釉料玻璃 饲料添加剂 饲料 NCA电池 电动汽车 NCM电池 电积钴 杉钴磁材电机 高温合金航空 含钴废料 钴粉 硬质合金刀具 钴精矿 湿法中间品 其他含钴料 铜钴矿 镍钴矿 其他钴矿 草酸钴 硫酸钴 氯钴矿 NCM正极 NCM前驱体 氧化钴 NCA正极 NCA前驱体 资料来源：腾远钴业招股说明书，国联证券研究所 钴具有很好的耐高温、耐腐蚀、磁性性能，广泛应用于高温合金、硬质合金、陶瓷颜料、催化剂、电池等行业。钴行业中的主要产品有钴盐（包括氯化钴和硫酸钴等）、钴氧化物（包括四氧化三钴和氧化钴等）、电解钴及钴粉。 图表2：钴产品及主要用途 氯化钴主要用于制造消费类电池材料、四氧化三钴、电镀、干湿指示剂、陶瓷着色剂、油漆干燥剂、医药试剂等 产品主要用途 硫酸钴主要用于制造动力电池材料、钴颜料、蓄电池、电镀、陶瓷、搪瓷、釉彩以及用作催化剂、泡沫稳定剂、催干剂等 四氧化主要用于制造消费类锂电池材料、电阻、色釉料、磁性材料及三钴其他用途的氧化剂 资料来源：腾远钴业招股说明书，华友钴业公司官网，国联证券研究所 全球钴资源储量稳定，资源分布较不均衡。根据USGS，2022年全球钴资源储量830万吨，从2012年至2022年全球资源储量仅增长80万吨；其中，刚果（金）钴资源储量约400万吨、占比为48.2%，澳大利亚储量约150万吨、占比为18.1%。全球绝大多数资源位于刚果金和赞比亚的沉积物型层状铜矿中、澳大利亚及附近岛国和古巴的含镍红土矿床以及澳大利亚、加拿大、俄罗斯和美国镁铁质和超镁铁质岩石中的岩浆型镍铜硫化物矿床。 图表3：2012-2022年全球钴资源储量（万吨）图表4：2022年全球主要地区钴资源储量分布情况 800 700 600 500 400 300 200 100 0 750 760 830 720720710 700 710 690 700 710 20122013201420152016201720182019202020212022 美国澳大利亚加拿大中国刚果（金）古巴摩洛哥俄罗斯巴西新喀里多尼亚赞比亚其他 刚果（金）澳大利亚其他 3.1%菲律宾 6.0%古巴 7.2%印尼 48.2%刚果（金） 18.1%澳大利亚 印尼古巴菲律宾俄罗斯加拿大中国 马达加斯加美国 巴布亚新几内亚 土耳其摩洛哥 资料来源：USGS，国联证券研究所资料来源：USGS，国联证券研究所 全球钴产量持续增长，刚果金产量占比近七成。由于刚果金钴矿储量大、品位高，加之刚果金局势自2001年以来显著改善，刚果金成为钴矿产量最大、增速最快的国家，带动了全球钴产量的快速增长。根据USGS数据，2022年全球钴产量约为19万金属吨，同比增长1