钢材四季度报：千淘万漉虽辛苦，吹尽狂沙始到金
联系人：王庆文（ F0284612，Z0010549） wqw@zcfutures.com 上海市浦东新区陆家嘴环路958号23楼 (200120) 联系人：吉赛（F03088017 ） js@zcfutures.com 上海市浦东新区陆家嘴环路958号23楼 (200120) 2019. 1. 22 目录 CONTENT 观点逻辑 综合行业基本面、国内外经济环境、相关政策的影响，对黑色产业链整体影响偏正面。四季度往后来看，美国加息周期延续影响全球经济且拉升了汇率，但国内货币、财政政策稳健有效，转移支付和刺激政策为市场注入了信心。供给端，钢厂减产压力大，利润较低估；需求端，主要动力来源于工业品和基建，但地产、基建明年开门红的可能性非常高。四季度钢材整体供需偏宽松的格局将有改善。 在谨慎乐观的前提下我们对节奏做出以下推演：10月起，成材高库存的压力需要释放，炉料不合理的高价和超低的钢厂盘面利润将有所修复，整体先偏弱。随后，消费、赶工、进场等需求释放，如有进一步地产/基建的利好消息，上涨趋势有望持续至01合约结束，不可轻视这一波节奏的潜力及持续性！可能也是做冬储的好机会。 操作建议 整体先抑后扬。策略上来说，单边逢低多为主，钢厂利润高抛低吸。螺纹指数运行区间预估3400-4100；热卷指数运行区间3500-4300。 风险提示 1、钢厂大幅超产；2、地产继续大规模暴雷；3、海外超预期衰退影响出口及贸易；4、汇率暴涨。 黑色建材组 钢材四季度报 2023年10月11日 千淘万漉虽辛苦,吹尽狂沙始到金 投资咨询业务资格 证监许可[2011年]1444号 研究报告• Z.C. R&D Center 敬请参阅最后一页之特别声明 2 一、行情回顾 图1：螺纹指数三季度走势 图2：热卷指数三季度走势 资料来源：Wind，中财期货投资咨询总部 钢材本周期内反弹力度有限，随后宽幅震荡。截止周期末仍大约仍处于200点箱体内运行。7月为第一个阶段：螺纹高点（3890）热卷高点（4102）元/吨。其中主要原因有三：1、 政策窗口期兑现了较多地产和基建的利好政策，市场信心提振；2、 炉料随着钢厂生产的提升出现大幅度反弹；3、 钢厂平控消息频传，成材累库周期开始（市场对超产的容忍度提高）。但本阶段中，市场情绪过热，同时炉料和成材主力合约换月有时间差，成材被高估。 8月，刺激政策的滞后性被大家确认，专项债发行和使用进度较慢，金九银十落空或者延后的概率增大。市场对01合约对应的炉料需求做出了较为悲观的预期，因此在月初铁矿石9-1价差约120元，但螺纹10-1价差倒挂。因此在01合约上形成了两年内未见过的超高盘面利润格局。然而，多地平控政策执行偏缓偏松，且钢厂现货利润尚可，钢厂维持高铁水产量，在金九银十可能落空的背景下，盘面利润高估逐渐被市场认可。期价上，成材开始补跌、炉料开始强势；库存上，成材累库逐渐开始，尤以热卷累库速度较快。 9月， 成材震荡幅度开始变大，表现出了一定的韧性。其主要原因有三：1、节前补库导致的炉料持续上涨形成推动；2、在多地钢厂持续不减产后，盘面做空钢厂利润的故事发酵，临近月末甚至打出了-230元/吨的预期；3、金九落空，成材库存累积提速（主要是热卷）社会高库存压力引发对去库的担忧。总体来看，三季度市场因行业供需错配引发大量投机，在钢厂利润上多空双方都实际打出了超预期的行情，四季度可能有所修复。 研究报告• Z.C. R&D Center 敬请参阅最后一页之特别声明 3 二、宏观：外部有危机，内部有手段 2.1 美国加息难救经济，中国出口受影响 美联储9月会议宣布可能要继续加息，意味着2023四季度可能有1次加息。就会议以来，美国国债收益率上升、美元汇率上涨、黄金及原油回落、美股下跌严重。但加息对经济的提振作用并不明显。从图1中，我们可以观察到加息“失灵”的路径。核心CPI回落不及预期，甚至没达到4%的目标，其失业率下降较多，但U4季调结果本身受到去年疫情影响而失真。随着经济增长衰退的初步迹象显现，加上金融市场收紧的影响依然存在，美国乃至西方其他国家越来越难以用目前的利率水平对抗衰退，我们认为光靠货币政策是不够的，普遍预期是延续加息或长时间保持在高利率区间内。因此，四季度乃至2024年仍是全球紧缩影响巨大的周期，全球制造业、工程建设等产业仍处于收紧区间，且当前外部经济环境较为恶劣，危机风险加大。 从中国进出口水平比值数据来看，自2023年以来一直处于负增长区间，横向对比近3年数据可知目前出口累计金额降速增加且总量滑落较多，我们认为全球环境的恶劣化从物价、进出口等方向开始影响国内，人民币兑美元汇率的下跌是不利因素中最大的一项。 图3：美国联邦基金利率与失业率、通胀的表现 图4：中国进出口水平比值数据 资料来源：Wind、中财期货投资咨询总部 2.2 刺激政策是兴奋剂，转移支付是强心针 近期国内除货币政策持续稳健之外，财政政策主要有两大利好点，一是深化的刺激政策（主要囊括了基建支出、地产救助、制造业投资、产业转型等），二是转移支付（中央政府兜底）。今年，中央财政对地方转移支付规模首次突破10万亿元。首先，2022年地方财政赤字与公共预算支出基本持平，不存在借新钱还旧账的现象。其次，截至2023年8月底，中央对地方转移支付已下达9.55万亿元，具备条件的都已经下达完毕。1—8月，已经下达直达资金3.83万亿元，除部分据实结算项目外已全部下达，占2023年直达资金总规模的95.1%。在资金使用方面，除由地方统筹用于支持清算上年退税减税降费外，各地已形成支出2.37万亿元，占中央财政已下达资金的69.2%，快于序时进度2.5个百分点。 综上所述，地方债务的化解（或者说化解路径）给了市场更强的信心，至少资金短缺、投资意愿枯竭及流动性减弱的问题得到了一定的解决。因此，一系列刺激政策将不再是“空头支票”，对整个黑色产业链的实际运转起到了“补充弹药”的作用，尤其是下游行业。从节奏上看，10月有望全部完成资金的落实和支出，大量项目有望在本年四季度完成启动阶段的工作，今年四季度的实际经济表现预计将成为两年来最强。 0.001.002.003.004.005.006.007.000.00002.00004.00006.00008.000010.000012.000014.000016.0000美国：联邦基金目标利率美国:失业率:U4:季调美国:核心CPI:当月同比-50.000.0050.00100.001995-071997-091999-112002-012004-032006-052008-072010-092012-112015-012017-032019-052021-07Wind 中国:进出口金额:当月同比 % 海关总署Wind 中国:进出口金额:累计同比 % 海关总署 研究报告• Z.C. R&D Center 敬请参阅最后一页之特别声明 4 三、供给端：平控政策虽迟但到 3.1 亏损倒逼，四季度高产量难以久持 2023年8月的粗钢、生铁、钢材产量当月处于较高水平，从各地区粗钢产量累计同比来看，华东、华北等主产地产量提升尤为明显，9月前瞻数据显示，北方产量不减反增，南方减量也很微弱。目前钢厂即时利润已经到了-200元/吨，基本接近主动减产心理线，即使是库存成本管理较好的北方钢厂也基本到了-100元以下。目前的库存水平较高（热卷尤其明显）产量略高于当前的需求，足以应付四季度内可能的需求短期爆发，因此钢厂维持高产的边际收益较小。在其他因素干扰较小的情况下，四季度钢材高产量难以久持，大概率仍是平衡偏宽松格局。 图5：生铁、粗钢、钢材产量当月 图6：分地区粗钢产量累计同比 资料来源：Wind、中财期货投资咨询总部 图7：高炉炼铁产能利用率 图8：螺纹热卷高炉即时利润 资料来源：Mysteel、中财期货投资咨询总部 3.2 钢厂越是拖延，后续限产影响越大 目前钢厂炉料成本相对占比较高，钢厂利润微薄。虽然目前平控政策执行力度偏松偏缓，但多地钢厂仍表达了四季度行政控产的担忧。同时，北方多家钢厂表示冬季限产可以与平控进行结合。 按照2023同比不增计划指标来看，四季度后钢厂生产指标剩余2.16亿吨，日产需降至240万吨（9月下旬为269.18万吨），如按照增长不超过2%来看，可生产总量为2.36亿吨（日均262.5万吨）。不论按照哪一个标准执行，四季度钢厂大幅减产都势在必行，钢厂减产进度拖得越久，后续需要的减量可能越大。节奏上来说，可能导致冬季提前检修放假，届时正是冬储阶段，短期的供弱需强可能给钢价带来一波稳健的上涨行情。 020004000600080001000012000140002020-62020-122021-62021-122022-62022-122023-6生铁粗钢钢材-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%2021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-08华北东北华东华中华南西南西北657585951051-12-13-14-15-16-17-18-19-110-111-112-1201820192020202120222023(300)(200)(100)01002003004002023-07-132023-08-132023-09-13螺纹利润热卷利润 研究报告• Z.C. R&D Center 敬请参阅最后一页之特别声明 5 图9：247家钢厂铁矿库销比 图10：钢厂日均铁水产量 图11：螺纹钢实际周产量 图12：热轧板卷钢厂实际周产量 资料来源：Mysteel、中财期货投资咨询总部 图13：分地区平控进度（截止9月下旬） 资料来源：据新闻、公告、公开会议发言、中财期货投资咨询总部整理 2530354045501/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/120202021202220231902102302502701-12-13-14-15-16-17-18-19-110-111-112-12018201920202021202220232202703203704201/62/63/64/65/66/67/68/69/610/611
