独家代理GSK带疱疫苗，打造全新业绩增长点

证券研究报告·公司点评报告·生物制品 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 智飞生物（300122） 独家代理GSK带疱疫苗，打造全新业绩增长点 2023年10月11日 证券分析师 朱国广 执业证书：S0600520070004 zhugg@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 57.80 一年最低/最高价 41.56/109.07 市净率(倍) 5.01 流通A股市值(百万元) 82,105.96 总市值(百万元) 138,720.00 基础数据 每股净资产(元,LF) 11.54 资产负债率(%,LF) 42.13 总股本(百万股) 2,400.00 流通A股(百万股) 1,420.52 相关研究 《智飞生物(300122)：2023年半年报点评：HPV疫苗批签发持续高增长，自主研发管线顺利推进》 2023-09-01 《智飞生物(300122)：2022年年报点评：代理与自主产品双轮驱动，业绩符合我们预期》 2023-03-22 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 38,264 47,381 62,753 76,278 同比 25% 24% 32% 22% 归属母公司净利润（百万元） 7,539 9,856 13,165 15,699 同比 -26% 31% 34% 19% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 3.14 4.11 5.49 6.54 P/E（现价&最新股本摊薄） 18.40 14.08 10.54 8.84 [Table_Tag] 关键词：#新产品、新技术、新客户 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：2023年10月8日，智飞生物与GSK签署《独家经销和联合推广协议》，将由智飞生物在中国大陆地区独家代理GSK带状疱疹疫苗。协议期限为2023年10月8日起至2026年12月31日。每年度预计的最低采购金额为2024年34.4亿元，2025年68.8亿元，2026年103.2亿元。此外，协议还约定GSK将优先在合作区域内任何RSV老年人疫苗的联合开发和商业化方面成为智飞生物的独家合作伙伴。 ◼ 带状疱疹疫苗市场广阔，智飞生物估值有望恢复：目前全球仅有三款带状疱疹疫苗上市，其中GSK带状疱疹疫苗是唯一一款重组亚单位疫苗，保护效率高达97%，远超其他两款带疱疫苗。2022年GSK带疱疫苗全球销售额已超36亿美元，是继HPV疫苗之后的重磅疫苗产品。GSK带疱疫苗针对50岁以上人群，对应中国3.4亿人口，随着人口老龄化加剧，适用人群将进一步增加。2021年美国带疱疫苗渗透率接近30%，假设国内峰值渗透率能达到10%，则对应3400万人，按照60%的市占率，1600元一针，打两针计算则对应总计650亿左右市场空间。智飞生物估值有望带来显著提升。 ◼ 自主产品管线推进顺利，推动主营业务全面可持续发展：结核产品矩阵微卡和宜卡协同放量，预计微卡2023年全年销售100万支左右。公司处于临床及申请注册阶段的项目17项，临床前项目13项，其中23价肺炎球菌多糖疫苗于9月1号获批上市，四价流感病毒裂解疫苗报产获受理，有望明年下半年获批上市，二倍体狂苗已完成临床试验，预计明年上半年报产获受理。公司自主产品管线逐步兑现，有望打开长期成长空间。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们维持预测2023年归母净利润为98.56亿元，随着2024年带疱疫苗开始贡献显著收入，我们将2024-2025年归母净利润从124.50和143.34亿元分别上调至131.65和156.99亿元。当前市值对应2023-2025年PE分别为14/11/9倍。维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：研发进展不及预期；销售不及预期；竞争格局加剧等。 -19%-13%-7%-1%5%11%17%23%29%35%2022/10/112023/2/92023/6/102023/10/9智飞生物沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 3 智飞生物三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 31,413 43,908 61,112 79,800 营业总收入 38,264 47,381 62,753 76,278 货币资金及交易性金融资产 2,622 9,661 16,168 28,074 营业成本(含金融类) 25,395 31,366 41,417 50,191 经营性应收款项 20,717 23,048 29,797 34,410 税金及附加 177 217 285 349 存货 8,020 11,148 15,083 17,262 销售费用 2,235 2,748 3,765 4,958 合同资产 0 0 0 0 管理费用 374 530 643 794 其他流动资产 54 52 65 54 研发费用 854 1,137 1,632 2,212 非流动资产 6,590 7,452 7,858 8,360 财务费用 14 23 (140) (280) 长期股权投资 0 0 0 0 加:其他收益 75 113 161 176 固定资产及使用权资产 2,858 3,874 4,425 5,054 投资净收益 0 0 0 0 在建工程 1,836 1,661 1,504 1,363 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 353 363 373 383 减值损失 (530) 0 0 0 商誉 19 26 28 31 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 28 28 28 28 营业利润 8,758 11,474 15,312 18,230 其他非流动资产 1,496 1,500 1,500 1,502 营业外净收支 (40) 0 0 0 资产总计 38,004 51,360 68,971 88,160 利润总额 8,718 11,474 15,312 18,230 流动负债 13,230 17,531 21,976 25,466 减:所得税 1,179 1,618 2,147 2,531 短期借款及一年内到期的非流动负债 1,795 1,250 706 748 净利润 7,539 9,856 13,165 15,699 经营性应付款项 9,816 13,717 17,841 20,927 减:少数股东损益 0 0 0 0 合同负债 0 0 0 0 归属母公司净利润 7,539 9,856 13,165 15,699 其他流动负债 1,619 2,563 3,429 3,791 非流动负债 538 538 538 538 每股收益-最新股本摊薄(元) 3.14 4.11 5.49 6.54 长期借款 211 211 211 211 应付债券 0 0 0 0 EBIT 8,772 11,496 15,172 17,950 租赁负债 28 28 28 28 EBITDA 9,103 11,986 15,895 18,762 其他非流动负债 299 299 299 299 负债合计 13,768 18,068 22,513 26,003 毛利率(%) 33.63 33.80 34.00 34.20 归属母公司股东权益 24,236 33,292 46,457 62,157 归母净利率(%) 19.70 20.80 20.98 20.58 少数股东权益 0 0 0 0 所有者权益合计 24,236 33,292 46,457 62,157 收入增长率(%) 24.83 23.83 32.44 21.55 负债和股东权益 38,004 51,360 68,971 88,160 归母净利润增长率(%) (26.15) 30.73 33.58 19.25 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 1,989 9,809 8,234 13,220 每股净资产(元) 15.15 13.87 19.36 25.90 投资活动现金流 (1,498) (1,351) (1,129) (1,313) 最新发行在外股份（百万股） 2,400 2,400 2,400 2,400 筹资活动现金流 (2,173) (1,420) (598) (1) ROIC(%) 33.91 32.35 31.75 27.97 现金净增加额 (1,664) 7,039 6,507 11,906 ROE-摊薄(%) 31.11 29.60 28.34 25.26 折旧和摊销 331 489 723 812 资产负债率(%) 36.23 35.18 32.64 29.50 资本开支 (1,452) (1,342) (1,123) (1,306) P/E（现价&最新股本摊薄） 18.40 14.08 10.54 8.84 营运资本变动 (6,410) (611) (5,707) (3,334) P/B（现价） 3.82 4.17 2.99 2.23 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上； 中性： 预期未来6个月内，行业指数相对基