燃料油四季报：燃料油供需博弈 或宽幅震荡走势

投资咨询业务资格证监许可[2011年]1444号 观点逻辑 1、沙特、俄罗斯减产将继续为油价提供支撑，虽然四季度中国原油需求增量恐放缓，但供需偏紧格局或难改。 燃料油四季报 2、减产带来全球中重质原油比例进一步下降，高硫燃油生产原料减少，对高硫供应形成支撑，但炼厂需求或有所回落，需求端无亮点。 2023年10月11日 王扬扬（F303454，Z0014529）wyy@zcfutures.com上海市浦东新区陆家嘴环路958号23楼(200120) 3、低硫燃料油面临供应增加压力，但冬季日韩发电需求会带来小幅支撑。 预计四季度燃料油宽幅震荡。FU指数运行区间[3000,3600]，LU指数运行区间[4000,4700]，策略上关注空高硫燃料油裂解价差。 风险提示 1、地缘政治事件发生，油价大涨；2、低硫燃料油装置投产推迟；3、宏观系统性风险爆发，商品价格大跌。 重点关注 新加坡渣油库存变化，巴以冲突会否扩大，俄罗斯石油制品出口情况 一、三季度燃料油行情回顾 三季度高硫燃料油和低硫燃料油均表现为两浪上行走势，其中高硫燃料油指数录得22.82%的涨幅，低硫燃料油录得19.79%的涨幅。 高硫和低硫价格上涨最重要的推手依然来自于成本端油价，原油受到OPEC，尤其是沙特和俄罗斯减产的支撑，使得市场整体处于供应紧缩的状态，库存不断下降，叠加中国需求的边际增量，使得油价不断创出新高。 对于燃料油自身基本面而言，高硫受到中东夏季用电高峰的季节性需要旺季支撑，同时前期炼厂焦化和催化的利润可观，炼厂需求得到增加，使得高硫燃料油的涨幅录得更高。而低硫燃料油，在柴油裂解价差高位情况下，也获得了替代效应的支撑，同时九月欧美部分炼厂进入检查，供应也一定的收紧。 资料来源：Ifind、中财期货投资咨询总部 现货方面，新加坡地区同样在夏季中东用电高峰时间，这些地区运往新加坡的燃料油体量减少，导致新加坡地区高硫燃料油的贴水急速攀升。9月，旺季的结束，叠加新加坡地区需求的平淡，高硫燃油贴水回落。 资料来源：Wind、中财期货投资咨询总部 二、原油价格四季度宽幅震荡 三季度油价的上涨，主要得益于以沙特和俄罗斯为代表的OPEC+的减产助力，四季度油价的支撑同样来自于此。沙特重申在2023年12月底之前维持每日100万桶的石油减产措施，俄罗斯将对全球市场自愿削减30万桶石油日出口量，直至2023年年底。但需要警惕的是，一是长期减产后的疲态，路透调查报告显示，9月OPEC石油产量连续第二个月增长，较8月增加12万桶，其中尼利亚和伊朗增幅最大；另一方面是美国的增产空间。美国的产量已经到达1290万桶/日的水平，逼近疫情前水平（2020年3月13日当周录得1310万桶/日），但美国石油钻机数持续减少，截至10月6日当周，美国石油钻机数减少至497座，产量继续大幅上涨的概率较小。 资料来源：Bloomberg、中财期货投资咨询总部 需求端的亮点，在于中国原油需求的边际增量：2023年1-8月份，全国原油进口量37855万吨，同比增长14.7%。但8月中下旬开始，中国炼厂的利润开始回落，能否继续提供如此多 原油需求增量存疑，好在9月中国官方PMI重回扩张区间，录得50.2，且在8月底出台一系列地产刺激政策，地产悲观情绪有所缓合，因此预计中国将继续为原油需求提供支撑，但支撑力度或有所减弱。但随着油价的高企，通胀压力的增加，美联储九月议息会议鹰派氛围渐浓，市场预期还有一次加息的概率增加；而欧央行9月继续加息25个基点，并下调未来三年的经济预期，高通胀、高利率压力显著。整体美欧、尤其欧洲的经济下行压力仍然较大，整体预计市场需求为中性状态，但会受到美联储加息带来的悲观情绪影响，关注美联储发言人论调。 资料来源：Bloomberg、Ifind、中财期货投资咨询总部 但综合来看，我们认为四季度依然为供给紧张局面。且巴以冲突的爆发，美、沙特、伊朗再度进入博弈状态，供给端或发生不确定的扰动：一方面，沙特24年能否增产，以促使达成与以色列之间的协议；另一方面，伊朗会否因为支持巴勒斯坦而使得原油出口量遭受摄制。但无论是上述哪一种，都会利于油价的上涨。 因此，我们预计四季度油价处于高位宽幅震荡状态，突破前高可能需要巴以冲突事态的扩大，或更多预期外事件的发生。 三、低硫燃料油面临供给压力 3.1俄罗斯解除部分柴油出口禁令，调油原料或增加 国内低硫燃料油产出稳步运行。九月2023年第三批低硫燃料油出口配额下放300万吨，截止目前，2023年低硫燃料油出口配额共计1400万吨；23年整体下放的体量较大，利于国内的生产与出口。 国内实际产量方面，据隆众资讯统计，2023年8月份国内炼厂保税用低硫船燃产量121.8万吨，产量环比下降4.85万吨，降幅为3.83%，主要由于燃料油价格上涨，且出口配额不足，导致整体8月份低硫产量下降。而随着9月新一轮出口配额的下发，预计炼厂低硫燃料油的产量和出口量均有所增加，据隆众数据预测，9月中国低硫燃料油炼厂样本产量可达130万吨左 右。但从整体数据表现方面，23年的低硫燃料油产量增速表现并不理想，1-8月产量同比下滑7.55%，或更多受到低硫燃料油需求的限制，因此，而在经济下行，船燃需要表现平平的背景下，四季度预计国内低硫燃料油的产量增速可能依然不理解。 资料来源：隆众资讯、中财期货投资咨询总部 国际方面，科威特的Al-Zour炼厂产能完全释放预计在今年4季度，将有80万桶/日的增量。据悉，一艘来自Al-Zour的135,400吨LSFO货驶向亚洲并预计与10月上旬交货。同时，沙特、阿曼和伊拉克的3家炼厂配套的脱硫装置，计划于今年3、4季度上线投产，届时又将增加约40万桶/日的增量。因此，低硫燃料油在24年四季度将面临较大的供给增量。 同时，据路透社10月6日报道，俄罗斯政府6日表示，已经解除了通过港口出口管道柴油的禁令，从而取消了9月21日实施的大部分限制措施。据悉，柴油是俄罗斯最大的石油出口产品，随着柴油出口的增加，柴油价有望回落，届时调油料增加，低硫燃料油的供应有增长可能。 3.2高硫燃料油供给受到原料减少影响维持偏紧状态 沙特将在2023年12月底之前维持每日100万桶的石油减产措施，俄罗斯将对全球市场自愿削减30万桶石油日出口量，直至2023年，高硫燃料油原料供给减少局势进一步加剧。而中东和俄罗斯当地原油油种大部分为中重质原油，出口同样以中重质原油为主，从OPEC的减产执行率上看，OPEC整体基本一直超额完成减产任务，因此从生产工艺上讲，减产的持续与扩大势必会导致下半年生产高硫燃料油的原料迎来一定量的下降。 24年能否依然维持重油偏紧格局成为变数，10月7日沙特表示若油价偏高，有意在明年初采取行动，以促使达成与以色列之间的协议。巴以冲突，有可能使这一协议暂缓，同时场内外战火或蔓延至伊朗，伊朗能否延续其增产的节奏，也是未来需要关注的地方。另一方面，高油价带来的美国通胀压力，委内瑞拉的制裁或松动，则重油的紧张将得到极大的缓解。 但俄罗斯批准了对其燃料出口禁令的修改，取消了对一些船舶用作燃料以及含硫量高的柴油的限制，且8月份开始，俄罗斯的高硫燃料油出港量数据回升，预计四季度俄罗斯的高硫燃料油出口量或将继续小幅回升。 国内方面，国内1-8月期间，燃料油进口量同比增长144.5%，为1625万吨，此轮进口量增长是从22年9月份开始，在23年4月份达到高点。具体来看，独立炼厂进口合计同比增长1314.5%，至933万吨，主要与汽柴油利润攀升有关，独立炼厂受原油进口配额限制，采购燃料油进行汽柴油生产。但近期汽柴油裂解价差下降，生产利润的回落，一方面炼厂开工意愿或有所下降，另一方面，一体化装置或不会选择生产汽柴油，则高硫燃料油也会面临供给增加的局面。但目前来看，暂无明显趋势。 资料来源：Wind、中财期货投资咨询总部 四、经济下行压力仍存，船运需求不容乐观 船用需求方面：船运市场需求依然是燃料油的主要需求方向，尤其是低硫燃料油。近期波罗的海干散货指数在8月末有了拐头的迹象，并升至11个月高位，主要源于因海岬型船需求 保持强劲；而油轮运价指数SCFI近月也表现为上行。但当前是全球宏观的经济风险仍未消退，尤其欧洲地区经济前景蒙尘，且美联储九月议息会议再度鹰派发言，即全球经济仍面临较大的下行压力，四季度船运需求恐依然不容乐观。 通常我们认为高低硫价格差150美元/吨时，高硫燃料油在船用油上目前仍具有性价比，即通过安装脱硫塔实现环保要求。同时随着脱硫塔安装技术的不断成熟，装置安装时长缩短，安装成本下行，因此，在此时使用高硫燃料油，依然可行。全球安装脱硫塔的船只数据不断增加，据DNV数据显示，8月脱硫可以使单及在运总量达5246艘，23年共新增安装脱硫塔船舶224艘，基本持平22年月均增速水平。因此，低硫燃料油船用市场将继续被高硫燃料油挤占。 资料来源：Bloomberg、中财期货投资咨询总部 发电需求与炼厂需求方面：3-6月东南亚发电旺季到来，对高硫燃油需求较强，但随着天气进入9月，这一需求已经逐步进入尾声，即四季度不再为高硫需求提供支撑。当前需要关注日韩地区对于迎接冬日低硫燃料油发电旺季的备货情况，理论上四季度的低硫燃料油发电需求将得到提升。但是据悉，9月韩国的低硫燃料油的销售量继续环比回落，目前备货的情况并不理想。 资料来源：隆众资讯、中财期货投资咨询总部 自9月份起，国内二次加工利润开始下滑，其中9月28日当周，山东地炼延迟焦化装置理论加工利润为456元/吨，山东地炼燃料油样本催化利润为-214元/吨，已经回落至22年水平。催化和焦化利润的回落，主要源于成品涨幅不及原料涨幅，且当前成品油交投偏弱，预计催化和焦化利润有继续下行风险。随着利润的回落，炼厂对于高硫燃油需求也将下滑。而四季度时期，天气的转冷，出行意愿的降低或使得汽油的需求减少，但中国制造业数据重回扩张区间，柴油的需求或得到改善。虽然汽柴油的需求和价格表现或有区别，但汽油或仍对炼厂利润造成拖累，预计四季度炼厂的需求对高硫燃料油的支撑有限。 清洁能源替代方面：近期英国天然气价格已经相对低位回落，而NYMEX天然气价格在国庆期间逆市上涨，一方面与当地天然气管道爆炸事故有关，另一方面美国部分地区气温低于往年，增加了供暖需求，在事件解决后，价格将重新回归。关注年底是否会出现取暖方面的能源危机，预计发生的概率较小，因此，我们预计四季度LNG将不会对低硫燃料油起到支撑的效果。 柴油替代方面，柴油裂解价差快速回落，虽然冬季为取暖油的用油高峰，以及日韩的发电高峰，但是俄罗斯解除柴油出口限制，且欧洲经济下行压力较大，柴油的需求或有所放缓，预计柴油裂解价差有下行可能，则低硫燃料油对柴油的替代效应减弱。 资料来源：Bloomberg、中财期货投资咨询总部 五、总结 成本端油价主要受到俄罗斯、沙特减产带来的支撑，预计供给为偏紧状态。而需求端在美欧经济下行背景下，中国原油需求独木难支。预计油价在四季度宽幅震荡，重点关注巴以冲突后美国、沙特、伊朗的表态与举措。 而燃料油自身，OPEC+减产带来原料端的收缩，虽然俄罗斯高燃料油出口量或有增加可能，但冲击有限，预计高硫燃料油供紧将继续收紧；而需求端，总体无亮点，前期炼厂的需求将放缓，但安装脱硫塔经济效益依然较高，船用需求并不会明显萎缩。 低硫燃料油自身主要受到装置投产以及俄罗斯取消柴油出口禁令带来的供给增加压力，需求端受到经济下行影响，船燃需求增量有限，但日韩发电需求将提供低硫燃料油新的需求增长点。 综上，预计四季度燃料油宽幅震荡。FU指数运行区间[3000,3600]，LU指数运行区间[4000,4700]，策略上关注空高硫燃料油裂解价差。 中财期货有限公司 地址：上海市浦东新区陆家嘴华能联合大厦23楼总机：021-68866666传真：021-68865555全国客服：400 888 0958网站：http://www.zcqh.com 济南营业部 浙江分公司