镍/不锈钢月报：供给过剩与宏观挑战并存 期价年内已见顶

◼观点逻辑 投资咨询业务资格证监许可[2011年]1444号 四季度首先将面临极为复杂的宏观局面，国内债务问题、地缘冲突扩散、中美对峙下的亚太局势以及欧美展开的一系列贸易保护措施都将成为经济运行中不可预测变量，只能在多方持续博弈中形成预期，因此期价波动幅度将明显加剧。 镍/不锈钢月报 2023年10月11日 基本面上，10月起直至明年一季度，沪镍都将在供给过剩的基调中运行，金九银十旺季预期落空，市场信心受到极大打击，9月镍价将成为未来至少一个季度的高点。 徐金乔F3051143 Z0019039 上海市浦东新区陆家嘴环路958号23楼 不锈钢方面，印尼RKAB事件将会给未来镍铁供应带来压力，但是考虑到镍铁持续过剩以及不锈钢本身减产的因素，事件影响会在盘面被对冲。需求端上，楼市表现依旧不如人意，地方化债使得基建等增量投资预期落空，不锈钢价格也将维持供给过剩的基调，考虑到政策端在地产板块有有维稳的需求，钢价或将强于镍价，四季度震荡中回落。 ◼主要矛盾点 利多：印尼RKAB事件导致四季度印尼镍铁预计30%的供应减少。 2019. 1. 22利空：地方化债进行时，对基建以及地产的投资短期将会收缩；电解镍需求增速明显回落，产能稳步释放，供给过剩将愈发严重；不锈钢连续增产但房地产复苏预期落空，预计四季度将快速累库。 ◼风险提示 地缘风险（俄乌、东南亚、巴以战争、土耳其地区）、亚太局势、国内地方债务。 一、行情回顾 三季度沪镍主力合约下跌1.54%，报151910元，最高173780元，最低149610元；伦镍下跌9.02%，报18665美元，最高19040美元，最低18555美元；不锈钢主力合约上涨2.46%，报14800元，最高16185元，最低14410元。 三季度期价冲高回落，7、8两月镍价受益于库存低位、镍铁收储、印尼RKAB切换旧系统等影响止跌反弹，但期间国内产能持续释放，震荡幅度较大。9月因旺季市场持续弱于预期，叠加强势美元和对国内经济的担忧，供给过剩成为镍价运行的主线，期价大幅回落。不锈钢方面，得益于原料价格上涨，印尼RKAB事件以及持续不断的地产刺激政策，7、8两月持续增产，价格也随之快速反弹。但地产复苏情况远逊于预期，同时各地地方债务问题重压之下，对经济复苏的预期十分悲观，钢价随之开始回落。 二、基本面情况 2023年8月中国精炼镍进口量6863.115吨，环比减少2833吨，降幅29.22%；同比减少4619吨，降幅40.23%。1-8月中国精炼镍进口总量64147.268吨，同比减少41928吨，降幅39.53%。 8月中国镍铁进口量91万吨，环比增加14.9万吨，增幅19.6%；同比增加28.5万吨，增幅45.6%。8月中国自印尼进口镍铁量86.7万吨，环比增加13.7万吨，增幅18.7%；同比增加28.4万吨，增幅48.8%。2023年1-8月中国镍铁进口总量519.6万吨，同比增加170万吨，增幅48.6%。其中，自印尼进口镍铁量484.5万吨，同比增加163.9万吨，增幅51.1%。 8月中国镍矿进口量5,527,224.579吨，环比增加526,952.12吨，增幅10.54%；同比增加1,227,728.68吨，增幅28.56%。 数据来源：Wind，投资咨询总部 数据来源：Wind，投资咨询总部 据Mysteel调研9月国内精炼镍总产量24170吨，环比增加6.59%，同比增加56.36%；2023年1-9月国内精炼镍累计产量175591吨，累计同比增加35.20%。目前国内精炼镍企业设备产能27167吨，运行产能25167吨，开工率92.64%，产能利用率88.97%。预计10月份国内精炼镍产量24700吨，环比增涨2.19%，同比增加58.09%。 2023年8月镍铁产量为33600金属吨，较上个月产量增加2360金属吨，环比上涨7.55%，同比上涨15.86%。 8月中国精炼镍表观消费量2.27万吨，环比减少0.99%，同比增加10.52%。其中合金行业镍消费量1.32万吨，环比减少18.34%，同比增加26.47%，2023年1-8月中国合金行业累计镍消费量13.36万吨，同比增加26.69%。 供需数据总结来看，进口数据中矿石和镍铁进口量创下历史新高，电解镍进口量则大幅回落。表观消费量小幅回落，但值得注意的是上半年表现亮眼的合金消费数据当月出现较大幅度的下滑。产量上，电解镍国内产量及产能持续稳定释放，镍铁国内产量延续反弹。 首先来看矿石及镍铁方面，受到镍铁利润持续上涨以及钢厂7-9月继续维持高排产的影响，镍铁产量、进口量及价格持续上行。主要动力是博弈金九银十的旺季预期，加之之前受到台风影响，出现了8月集中到货的情况。而在此之前，镍铁实际长期处于过剩状态，因此随着金九银十的落空，高镍铁10月初1150元/镍已经较9月初的1200元/镍下跌了4.17%。同时在11月淡季情况下，考虑到已经开始的不锈钢减产动作，将对冲印尼镍矿配额事件（下文称RKAB事件）带来的供应衰减预期。 RKAB事件是8-9月镍铁价格反弹的一大因素，经过一个多月的发酵，目前矿石配额的审批流程将从原本的9项指标增加至27项，这意味着完整的审批流程耗时将达到1个月以上，预计将影响整个四季度1200万吨的配额发放，约合30%的单季供应量。这一事件当下直接到导致印尼当地1.7%品位的矿石由从50美元上涨至59%美元，不到两个月内涨幅接近20%。同时也出现了部分印尼镍铁企业开始从菲律宾进口矿石的现象。 随着印尼对本土矿石保护政策的推行以及菲律宾矿石变得紧俏，矿石价格将更加坚挺，而持续上涨的矿价和快速消耗的矿石资源也会再度刺激菲律宾重新考虑本国的矿石资源保护措施，包括环保审查和产业升级。而从日益紧张的中美关系在亚洲的博弈趋势来看，对菲律宾矿石供给的稳定性也值得关注。从预期来看，这对我国国内的整个镍铁产业将是十分沉重的打击。 纯镍方面，进口量持续回落，但国内持续稳定增长的产能和产量完成了从填补供给缺口到挤压进口对应的供应份额的转变。从投产进度来看，9月单月产能27167吨对应全年32万吨产能，要达到全年40万吨产能则意味着四季度单月产能还有6100吨左右的上升空间，以开工率90%粗略换算，对应单月总产量约在3万吨上下。而8月表观消费量仅为2.27万吨，金九银十之后需求端很难冲上3万吨的水平，四季度将面临较为严重的供给过剩局面。 新能源汽车板块方面，2023年8月，新能源汽车产销分别完成84.3万辆和84.6万辆， 同比分别增长22%和27%，市占率达到32.8%。2023年1-8月，新能源汽车产销分别完成543.4万辆和537.4万辆，同比分别增长36.9%和39.2%，市场占有率达到29.5%。 8月我国动力电池产量快速增长，动力电池合计产量为64.2GWh，环比增长5.3%，同比增长28.2%。装车量方面，8月我国动力电池装车量34.9GWh，同比增长25.7%，环比增长8.2%。 数据来源：Wind，投资咨询总部 从产销数据来看，新能源汽车产量由于肩负着重要的经济使命，在退补之后不断有其他对应政策扶持产业，新能源汽车的产量始终处于快速攀升的过程中，销量方面则出现了一些波动。目前从预期来看，供用电装涨价以及汽车保有量过高将是未来影响新能源汽车在国内销售情况的主要因素。海外市场方面，目前欧盟已经发起针对国产新能源汽车的反倾销调查，在贸易保护的氛围下，海外订单或将有明显下滑。 8月国内主流车企交付量继续攀升，环比增幅6.63%。全球地缘重复愈发严峻，带来的是油价持续高位运行，给新能源汽车的产销带来了一定提振。从成本角度来看，今年以来电池级碳酸锂价格大幅回落，极大缓解了整车成本高企的困境，为降价促销赢得了足够的空间。上半 年锂电池产量400GWH，远超装机量152GWH，从8月的数据来看，过剩的幅度依旧在扩大，锂电池仍有降价空间。 新能源汽车金九银十期间预期依旧有较好的产销表现，同时原料成本持续下降与贸易成本上升相对冲，降价促销的逻辑依旧能够在四季度发挥效果，国内购买力将直接决定整车企业的销售表现。 三、不锈钢状况 据Mysteel统计，2023年9月国内43家不锈钢厂粗钢产量318.78万吨，月环比减少2.1%，同比增加20.2%。其中：200系97.97万吨，月环比减少3.3%，同比增加15.5%；300系169.15万吨，月环比减少3.3%，同比增加20.1%；400系51.66万吨，月环比增加5.0%，同比增加30.6%。 10月排产313.27万吨，环比减少1.7%，同比增加2.2%。其中：200系101.65万吨，月环比增加3.8%，同比增加8.8%；300系160.95万吨，月环比减少4.8%，同比减少2.5%；400系50.67万吨，月环比减少1.9%，同比增加5.6%。。 9月印尼粗钢产量36.32万吨，月环比减少8.1%，同比减少3.1%；10月排产36.3万吨，月环比减少0.1%，同比减少11.9%。 9月国内34家不锈钢冷轧产量合计131.66万吨，环比增0.03%，同比增11.56%。2023年9月国内34家不锈钢钢厂产能利用率为77.3%，环比增加0.10%。其中300系环减3.17%，增量主要来自400系，环比增幅达到10.89%。 10月冷轧排产预计为131.84万吨，预计环比增加0.14%，预计同比增加2.58%。200系排产量41.46万吨，预计环比增加3.70%，预计同比增加4.30%；300系排产量64.74万吨，预计环比减少4.02%，预计同比减少2.50%；400系排产量25.64万吨，预计环比增加5.82%，预计同比增加14.62%。 2023年8月份国内不锈钢表观消费量283.57万吨，环比增加3.6%；真实消费量288.79万吨，环比增加8.3%。 数据来源：Wind，投资咨询总部 数据来源：Mysteel，投资咨询总部 不锈钢库存出现较大幅度的累库，佛锡两地300系冷轧存量再度回到100万吨之上。房地产市场低迷，成本上涨以及供给回升挤压着钢厂利润。目前300系利润约300元左右，9月原本排产环增的产量最终以环减收场，同时10月粗钢排产环减1.7%。 数据来源：Wind，投资咨询总部 数据来源：Wind，投资咨询总部 十一期间商品房销售表现平平，根据克而瑞城市机构调研数据，中秋国庆双节假期成色相对一般，22个重点城市成交环比下降31%，同比下降23%。中指数据显示，2023年国庆假期，35个代表城市日均成交面积较去年国庆假期及2019年假期下降两成左右。城市及区域间分化 仍较严重,除核心城市或成熟区域楼市热度较高外，整体成交量表现一般。 面对这样的商品房数据，可以预计的是在7-9月之间增产的不锈钢将毫无意外的开始出现快速累库现象。虽然9月下旬起部分钢厂已经提前采取检修减产的措施，但目前5%的利润率以及对主力合约将近600元升水水平都意味着现货钢价存在充分的下行空间。 地方债务化债方面，一揽子化债方案已经开始实施。主要通过压降新债收益率来置换旧债，对融资困难的部分地区和城投个体，将采取中央“兜底”的方式，但代价是这些主体将不能再自主新增项目。这意味着，以前作为房地产市场重要组成部分的城投角色将不再提供增量。同时在财政压力较大的情况下，短时间内也无力运用基建这个选项。先解决好存量债务的化解是目前各地财政的当务之急。 对于目前实施的一揽子化债方案，从很大程度上解决了短期内地方城投债务的兑付压力。从中长期来看，化债只是化去了短期过高的利息成本，对存量债务本身没有产生效果。同时通过银团等金融资源低息置换高息债务面临两个需要解决的问题，1）本质是银行等金融机构让渡了利润。目前是通过不断压低国内存款利率降低了融资成本，可以预见的是国内存款利息或将长期处于下行周期中；2）城投债利息水平从7%-9%以上压降到目前4%-5%的区间内，虽然显著降低了利息支出，但每年4%的利息也不是所有地区能