港股市场一周回顾

1 月满中秋 喜迎国庆 2 港股市场一周回顾 29/9/2023  能源资源板块和电信服务板块领涨中港主要股股指  美欧日PMI呈下降趋势 四季度经济形势不容乐观  油价成为第四季度影响全球经济和金融市场的主要变量因素  楼市 “金九银十”来或不来  家电行业受益于政府保交楼措施  8月工业企业利润变化呈现V 型反弹  下周展望 一、 能源资源板块和电信服务板块领涨中港主要股股指 本周是9月的最后一周，恒生指数创今年新低，板块表现大幅分化。总结9月份和前9个月，恒生指数分别下跌约 3% 和 10%。A股市场和香港股市于前9个月的表现特征，一是能源资源板块和电信服务板块受到投资者追捧 (见图1)。 这两个行业指数逆势上行，大幅跑赢相应基准指数及其他行业指数。二是房地产、工业和医药板块的股票被投资者抛售，其相应行业指数在A股和港股市场也大幅下降。我们判断板块表现的大幅分化是基本面因素造成的，也反映出大多数投资者对企业或行业基本面因素的高度关注。下半年以来原油价格的上涨以及中国能源股良好的股息支付吸引了投资者。数字经济的深入发展带动中国电信服务公司的收入增长以及他们高额股息支付也吸引了投资者。4-8月中国制造业PMI数据低于50和5-8月中国出口下降对工业股构成利空。虽然各项房市扶持措施相继出台，但截至8月主要开发商房地产销售数字依然疲软，市场尚未看到楼市扭转下降趋势信号。下游医疗行业的反腐行动打击上游医药制造行业销售前景，对医药股利空。 A股和港股市场投资者的偏好和厌恶都很明显，买卖策略也很相近。 图1：2023年首9个月区域股市基准指数和其行业分类指数表现 在多个主要区域股市，能源业、电信业和信息技术业获得投资者追捧 产业分类表现 沪深300指数 恒生综合行业指数 MSCI亚太区指数 MSCI欧州指数 美国標普500 基准指数 -4.7% -11.3% 0.6% 5.9% 12.0% 能源指数 15.3% 25.3% 5.8% 10.7% 5.3% 金融指数 -0.3% -6.5% -1.2% 8.9% -2.2% 地产指数 -21.2% -28.7% -12.7% -6.8% -8.3% 原材料指数 -5.8% -0.3% -2.0% -2.1% 1.2% 工业指数 -14.7% -22.6% 5.9% 9.9% 3.8% 可选消费指数 -5.3% -9.5% 3.4% 7.0% 25.0% 主要消费指数 -7.9% -22.9% -7.0% -2.2% -6.4% 医药卫生指数 -11.0% -24.1% -9.8% 6.7% -4.6% 电信业务指数 21.1% 18.7% -3.4% 6.2% 40.5% 信息技术指数 4.4% -12.7% 10.5% 10.8% 33.2% 公用事业指数 4.8% -16.3% -11.2% -1.1% -16.7% 指数截至9月28日；来源：彭博、农银国际证券 3 二、 美欧日PMI呈下降趋势 四季度经济形势不容乐观 基于西方主要经济体9月PMI初值，三季度西方主要经济体平均PMI扭转了今年首两季度的上升趋势 (见图2)。由于PMI调查反映了受访者对环比变化的看法，三季度PMI的趋势变化反映了经济形势的季度环比变化。美国季度平均PMI综合产出指数由二季度的53.6下滑至三季度的50.8。同期，欧元区季度平均PMI综合产出指数从二季度的52.3下降至三季度的47.5。英国PMI综合产出指数也从第二季度的53.9下降至第三季度的48.7。澳大利亚PMI综合产出指数从第二季度的51.6下降至第三季度的48.8。日本PMI综合产出指数从第二季度的53.1下降至第三季度的52.2。从经济周期变化的时间点来看，逆转变化从第三季度开始出现。今年前两季度西方国家经济表现出较强的韧性，主要原因是在制造业持续疲弱的情况下，服务业持续繁荣导致。三季度经济周期的变化很大程度上是由于服务业正在失去扩张动力并开始萎缩，尤其是在欧洲，和制造业的持续疲软(见图3-4)。 在西方经济体中，第三产业在经济结构中占据主导地位。服务业的疲软通常是就业市场恶化的预警信号，失业率通常是一个滞后指标，服务业PMI是一个经济先行指标。由此看来，第四季度西方经济体的形势充满逆风。我们还应该看到，服务业的疲软并非个案，第三季度西方主要经济体都出现了这种情况。对全球经济的不利影响或许会超出市场预期，并且很可能主要在第四季度出现。 图2：季度平均PMI 综合产出指数 三季度西方主要经济体平均PMI产出指数扭转了今年首两季度的上升趋势 来源：标普全球、彭博、农银国际证券 46.0 47.0 48.0 49.0 50.0 51.0 52.0 53.0 54.0 55.02022第三季度 2022第四季度 2023第一季度 2023第二季度 2023第三季度 美国 欧元区 英国 澳洲 日本 4 图3：季度平均服务业PMI指数趋势 服务业逆转变化从第三季度开始出现 来源：标普全球、彭博、农银国际证券 图4： 季度平均制造业 PMI指数趋势 制造业持续疲弱, 欧美制造业 PMI了连续四个季度平均值低于50 来源：标普全球、彭博、农银国际证券 46.0 48.0 50.0 52.0 54.0 56.02022第三季度 2022第四季度 2023第一季度 2023第二季度 2023第三季度 美国 欧元区 英国 澳洲 日本 42.0 44.0 46.0 48.0 50.0 52.0 54.0 56.02022第三季度 2022第四季度 2023第一季度 2023第二季度 2023第三季度 美国 欧元区 英国 澳洲 日本 5 三、 油价成为第四季度影响全球经济和金融市场的主要变量因素 第三季度油价上涨将给第四季度全球经济和金融市场带来连锁反应。 临近第三季度末，美国WTI原油价格升至近每桶93美元和欧洲布伦特原油价格升至每桶近97美元，已升至去年10-11月以来的最高水平。第三季度原油价格上涨对第四季度有以下连锁反应。一是按照目前的趋势, 油价上涨导致9月和第四季度通胀压力加大。高能源资源价格将抑制消费者在非燃料消费品或服务的可支配支出。二是油价上涨影响通胀预期，通胀前景的变化引起债券市场的变化。尽管美联储在9月19-20日的FOMC会议后维持联邦基金利率不变，但本周10年期美国国债收益率已飙升至近4.6%，为2007年10月以来的最高水平。三是美国国债收益率被视为评估金融资产的基准利率。美国债收益率上升反过来又会拖累美元金融资产估值。9月至今（截至9月28日），标普500指数和纳斯达克100指数分别下跌约4.6%和5.2%。第三季度迄今，这两个指数下跌了近3%。四是美国债券收益率不断上升将导致美元本位基金经理投资非美元资产的机会成本持续增加。以美元计价的流动性将回流美国，抑制非美元资产的估值。五是美国国债收益率不断攀升，也推高了中国企业发行的美元债收益率。彭博亚洲（不含日本）美元信用中国投资级债券指数显示，本周投资级别的中资离岸美元债券收益率升至 6.42%，高于今年 6月末的 5.86%，也高于去年 9 月末的 5.74% (见图5)。投资级债券的收益率上升（即债券价格下跌）意味着投资级债券持有者所持有的债券将遭受估值或价值损失，并抑制优质中国企业在离岸债务市场筹集美元资金。由于融资成本上升，中国企业的海外扩张计划可能会被搁置或推迟。除非10月原油价格大幅反转，否则，第三季度油价上涨的连锁反应将在第四季度全球经济和金融市场显现。 图5： 中国企业离岸美元债券收益率（投资等级）（%） 来源：彭博、农银国际证券 42.0 44.0 46.0 48.0 50.0 52.0 54.0 56.02022第三季度 2022第四季度 2023第一季度 2023第二季度 2023第三季度 美国 欧元区 英国 澳洲 日本 6 四、 楼市 “金九银十”来或不来 二、三季度，中国多部门出台刺激措施支持房市，其中包括6月份5年期LPR下调10个基点至4.2%，各城市放松房市紧缩措施，新的住房贷款信贷利差下降等。尽管这些刺激措施的出台，投资者并不满意。追踪香港上市中国房地产开发商的恒生中国内地地产指数继上半年下跌约24%后，第三季度进一步下跌约14%。大部分专业或散户投资者或已远离中国地产股，其对恒生指数的影响力已大幅减弱。中国地产股占恒生指数总权重约2.15%。从经济意义上来说，房地产市场仍然很重要。房地产市场是中产阶级财富效应的体现，而中产阶级的财富效应又影响着他们的消费能力和消费意欲。我们根据房地产开发商的新房合约销售情况，绘制其销售趋势图表，以说明最新的新房销售市场 （见图6-7）。主要开发商截至8月份的新房销售走势引起我们和市场的担忧。也许，开发商在六月至八月的销售明显下降趋势可以解释为什么政府机构推出各种住房支持措施, 但他们的股价非但没有走强，反而走弱。今年年初，市场普遍预计国有房企的销售将好于民营房企。今年前8个月，这一预期是正确的。然而，这并不意味着国有房地产开发商能够抵御今年前8个月房地产市场的降温。从截至8月份的新房销售数据来看，二季度以来国有房地产开发商的新房销售也出现下滑。总体而言，投资者已充分肯定政府对房地产市场的积极态度。不过，主要房企公布截至 8 月的新房销售数据并未显示出任何房地产复苏趋势的信号。结果，投资者还是抛售地产股，导致恒生中国内地地产指数在第三季度下跌14%，首9个月下跌近35%。主要房地产开发商将在 10 月的前两周公布 9 月份的新房销售数据。如果 9 月份的销售仍然疲软，政府可能需要推出进一步的住房支持措施。 图6: 大型地产开发商销售业绩趋势 月度销售表现较易受到新项目推出或短期促销的影响，我们更倾向于跟踪3个月平均销售趋势以反映实际的业务趋势状况 来源：公司公告、农银国际证券 华润置地 (1109 HK)月度合约销售金额（百万元人民币）保利发展 (600048 CH)月度合约销售金额（百万元人民币）20,00025,00030,00035,00040,00045,00050,00055,00060,00001/202202/202203/202204/202205/202206/202207/202208/202209/202210/202211/202212/202201/202302/202303/202304/202305/202306/202307/202308/2023Poly Real Estate Contracted Sales Value (RMB mn)3个月平均5,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00050,00055,00001/202202/202203/202204/202205/202206/202207/202208/202209/202210/202211/202212/202201/202302/202303/202304/202305/202306/202307/202308/2023China Resources Land Contracted Sales Value (RMB mn)3个月平均 7 图7: 大型地产开发商销售业绩趋势 我们更倾向于跟踪3个月平均销售趋势以反映实际的业务趋势状况 来源：公司公告、农银国际证券 中国海外发展 (688 HK)月度合约销售金额（百万元人民币）万 科 (2202 HK)月度合约销售金额（百万元人民币）10,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00050,00001/202202/202203/202204/202205/202206/202207/202208/202209/202210/202211/202212/202201/202302/202303/202304/20230