请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 公司动态点评 2023年08月31日 国投电力（600886.SH） 水火互济实现量价齐升，项目有序落地体现成长持续性 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 43,766 50,489 57,716 60,403 62,688 增长率yoy（%） 11.3 15.4 14.3 4.7 3.8 归母净利润（百万元） 2,456 4,079 6,304 7,215 8,325 增长率yoy（%） -55.5 66.1 54.5 14.4 15.4 ROE（%） 5.9 8.2 11.8 12.1 12.3 EPS最新摊薄（元） 0.33 0.55 0.85 0.97 1.12 P/E（倍） 37.9 22.8 14.8 12.9 11.2 P/B（倍） 2.0 1.9 1.8 1.6 1.4 资料来源：长城证券产业金融研究院 事件：2023 年 8 月 30日，公司发布 2023 年半年度报告。2023H1公司实现营业收入263.67亿元，同比增长16.18%；实现归母净利润33.37亿元，同比增长42.12%；实现扣非归母净利润33.18亿元，同比增长45.77%；加权ROE为6.44%，较上年同期增加1.64个pct；基础EPS为0.4356，较上年同期增加44.15%（以上数据均为调整后）。 电源优势互补体现强抗风险能力，整体实现量价齐升。2023H1公司控股企业合计发电量712.85亿千瓦时，同比增长4.58%；上网电量692.64亿千瓦时，同比增长4.3%；平均上网电价0.388元/千瓦时（含税，下同），同比增长7.94%。分电源看，水电、火电、风电、光伏发电量分别为393.64、274.62、33.59、11.00亿千瓦时，同比-8.32%、+25.97%、+35.06%、+16.89%；水电、火电、风电、光伏上网电价为0.312、0.472、0.494、0.795元/千瓦时，同比+9.42%、+0.18%、-5.76%、-9.73%。 水电电价上涨弥补发电量下降，火电收益于多因素利润扭亏转盈。水电方面，Q2单季度发电量同比下降35.3%，叠加Q1发电量同比增长28.25%，上半年发电情况受来水不及预期影响有限，同时Q2水电上网电价延续Q1同比上浮情况，同比增长14.68%，环比增长5.57%。平均电价上涨叠加水电机组规模增加，控股雅砻江水电公司2023年上半年净利润42.95亿元，同比增长24.72%。火电方面，因2023年上半年入炉标煤单价同比下降、水火互补导致发电量增加，同时上网电价保持较基准电价上浮接近20%的水平，国投湄洲湾发电量同比增加19.3%，净利润较去年同期亏损1.66亿元收窄至0.34亿元；国能钦州发电量同比增长46.8%，实现净利润4.74亿元，同比增长1481.94%；华夏电力发电量同比增长13.3%，净利润扭亏为盈，实现0.65亿元。新能源方面，公司2023年1-6月新增光伏、风电装机容量83.43万千瓦，较去年同期规模增长44%，直接带动发电量的提升，国投新能源投资净利润4.76亿元，同比增长35.01%。 积极推进雅砻江水风光蓄一体化，落地节奏良好带来成长持续性。公司控股雅砻江水电已投产1920万千瓦水电装机，在建342万千瓦，分别为位于雅砻江中游的孟底沟水电站（240万千瓦）和卡拉水电站（102万千瓦，7月 增持（维持评级） 股票信息 行业 电力及公用事业 2023年8月30日收盘价（元） 12.55 总市值（百万元） 93,549.96 流通市值（百万元） 87,421.71 总股本（百万股） 7,454.18 流通股本（百万股） 6,965.87 近3月日均成交额（百万元） 208.51 股价走势 作者 分析师 于夕朦 执业证书编号：S1070520030003 邮箱：y uximeng@cgws.com 分析师 范杨春晓 执业证书编号：S1070521050001 邮箱：fy cx@cgws.com 分析师 邓逐原 执业证书编号：S1070121050014 邮箱：dengzhuy uan@cgws.com 联系人 何郭香池 执业证书编号：S1070121120062 邮箱：hgxc@cgws.com 联系人 杨天放 执业证书编号：S1070122080026 邮箱：y angtianfang@cgws.com 相关研究 1、《雅砻江产能持续提升，火电迎来业绩弹性》2023-05-23 2、《两杨电站产能持续释放，火电电价提升带动板块业绩修复—-----国投电力（600886）公司22年中报点评》-14 %-9%-4%1%7%12%17%22%2022-082022-122023-042023-08国投电力沪深300 公司动态点评 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 22日开工），牙根一级水电站（30万千瓦）也于5月5日获得核准。依托雅砻江流域水电资源，公司全力推进水风光蓄一体化，2022年12月29日开工建设两河口混合式抽水蓄能电站项目（120万千瓦），与两河口300万千瓦常规水电机组配套发挥抽水、发电的“双向调节”作用，能够和周边风电、光伏电站的发电特性互补，配套消纳相当于自身装机规模3倍的新能源。6月25日，两河口水电站水风光互补一期—柯拉光伏100万千瓦电站也已投产，接入两河口水电站，水光打捆后能输出稳定的电力、集中送出消纳。该项目所在地区光照资源良好，年利用小时数1735小时，平价上网采用四川燃煤标杆0.412元/千瓦时（含税），我们预估2023年可为公司带来2.54亿元售电收入。目前雅砻江腊巴山风电项目全部风机安装完成，预计2023年9月底投产发电，我们预估2023年可为公司带来约0.43亿元售电收入。 投资建议：各电源优势互补，延续量价齐升态势；雅砻江水电水风光蓄一体化持续推进，项目规划及落地节奏带来成长持续性。预计2023至2025年实现营业收入为577.16、604.03、626.88亿元，实现归净利润为63.04、72.15、83.25亿元，同比增长54.5%、14.4%、15.4%。对应EPS为0.85、0.97、1.12，对应的PE倍数为14.8、12.9、11.2X，维持“增持”评级。 风险提示：来水不及预期，煤价波动风险，电价下降超预期风险，自然灾害，用电需求不及预期，执行相关政策带来的不确定风险，新项目进程不及预期。 2022-11-02 3、《水电量价齐升对冲火电影响，限电背景下大型水火电运营商价值有望重估—国投电力（600886）公司22年中报点评》2022-09-02 公司动态点评 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 21697 23322 24018 21856 27063 营业收入 43766 50489 57716 60403 62688 现金 8887 11639 8657 9060 10753 营业成本 30950 34311 36355 36750 37119 应收票据及应收账款 9668 9016 12342 10010 13188 营业税金及附加 942 971 1201 1232 1275 其他应收款 371 700 524 756 573 销售费用 29 37 41 43 45 预付账款 424 187 512 219 539 管理费用 1306 1480 1835 1851 1931 存货 1270 1217 1418 1246 1445 研发费用 31 40 46 47 49 其他流动资产 1077 564 565 564 565 财务费用 4291 4655 4018 4043 3560 非流动资产 219709 235032 256734 260031 261311 资产和信用减值损失 -440 -63 -63 -79 -59 长期股权投资 9338 9760 10343 11078 12028 其他收益 434 165 243 249 233 固定资产 184315 194518 216625 220014 221094 公允价值变动收益 119 22 51 53 47 无形资产 5616 5678 5609 5524 5376 投资净收益 102 273 523 626 847 其他非流动资产 20440 25075 24157 23415 22813 资产处置收益 19 20 16 18 17 资产总计 241406 258354 280752 281887 288374 营业利润 6450 9412 14990 17303 19795 流动负债 37987 44762 61543 53951 45268 营业外收入 167 80 127 118 115 短期借款 8591 11299 30564 16984 11299 营业外支出 32 59 54 52 54 应付票据及应付账款 4732 4548 5285 4654 5385 利润总额 6585 9433 15063 17369 19856 其他流动负债 24664 28916 25694 32313 28584 所得税 1372 1753 2861 3328 3774 非流动负债 115321 119975 115439 111904 112769 净利润 5213 7680 12203 14041 16082 长期借款 113007 117353 112818 109283 110147 少数股东损益 2757 3601 5898 6825 7756 其他非流动负债 2314 2621 2621 2621 2621 归属母公司净利润 2456 4079 6304 7215 8325 负债合计 153308 164737 176983 165855 158037 EBITDA 19421 23685 28367 31680 34221 少数股东权益 36623 39107 45005 51830 59586 EPS（元/股） 0.33 0.55 0.85 0.97 1.12 股本 7454 7454 7454 7454 7454 资本公积 10950 10948 10948 10948 10948 主要财务比率 留存收益 27238 29899 36298 43487 51748 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 51475 54510 58765 64201 70751 成长能力 负债和股东权益 241406 258354 280752 281887 288374 营业收入（%） 11.3 15.4 14.3 4.7 3.8 营业利润（%） -44.4 45.9 59.3 15.4 14.4 归属母公司净利润（%） -55.5 66.1 54.5 14.4 15.4 获利能力 毛利率（%） 29.3 32.0 37.0 39.2 40.8 现金流量表（百万元） 净利率（%） 11.9 15.2 21.1 23.2 25.7 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 5.9 8.2 11.8 12.1 12.3 经营活动现金流 14631 21964 16749 35271 21494 ROIC（%） 4.7 5.9 7.1 8.4 9.1 净利润 5213 7680 122