证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 特钢 2023年09月27日 甬金股份（603995）深度研究报告 强推 （首次） 冷轧不锈钢龙头，未来成长空间值得期待 目标价：27.4元 当前价：20.58元  公司概要：公司是集冷轧不锈钢板带的研发、生产、销售和服务于一体的行业内知名企业，产品覆盖精密冷轧不锈钢板带、宽幅冷轧不锈钢板带、金属层状复合材料、不锈钢水管领域。公司目前拥有浙江、江苏、福建、广东与越南五个生产基地。我们测算，公司目前拥有年产精密冷轧不锈钢15.15万吨，年产宽幅冷轧不锈钢206.6万吨生产能力，预计到2025年年末公司产能将达到年产精密冷轧不锈钢32.15万吨，年产宽幅冷轧不锈钢283.6万吨。  公司分析：2021年公司按产量计算，公司占精密冷轧不锈钢市场份额为19.58%，占宽幅冷轧不锈钢市场份额为13.51%。随着公司扩产项目的陆续投产，根据公司预测到2025年，这两项业务产能比例分别为29.23%和10.89%，公司龙头地位有望继续保持。从财务上，2022年公司营业收入为395.55亿元，同比增长26.11%，归母净利润为4.87亿元，同比减少17.67%。2023年H1公司营业收入为173.35亿元，同比减少17.35%，归母净利润为2.14亿元，同比减少29.32%。  公司盈利增长点： 稳定加工费+产量增加，公司利润有望上升。公司与全球最大不锈钢企业——青山集团合作良好，2022年公司向青山集团相关企业及青山集团参股公司广东广青采购原材料金额合计332.39亿元，占总采购金额的88.47%，为公司持续生产保证了稳定的原料供应。同时，由于青山集团主要向公司供应300系宽幅不锈钢原料，使得公司宽幅300系不锈钢产品可以赚取稳定加工费。宽幅冷轧300系不锈钢作为公司利润最重要来源，2019-2022年单吨毛利保持在471-677元/吨之间。同时，自上市以来，公司产能持续增加，预计2025年宽幅冷轧不锈钢产能或达到283.6万吨，因此稳定的单吨盈利叠加产量增长，公司业绩有望保持上升。 多元化创造新可能。2021至今，公司持续通过合资或全资方式设立新公司进军新产业，已探索的新产业包括：不锈钢管、金属层状复合材料、钛合金和预镀镍业务。目前公司控股子公司银羊管业“3.5万吨不锈钢钢管及配件项目”已投产，公司成功踏出冷轧不锈钢钢材业务。公司预计钛合金项目与预镀镍项目一期工程将于2024年一季度试生产，为公司带来新的增长点。 投资建议：冷轧不锈钢龙头持续夯实地位基础，多元化进军实现一体两翼新可能。公司产量持续抬升，新业务落地成为可能，有望带来超越行业的收益率。我们预计2023-2025年归母净利润分别为5.79/8.68/10.24亿元，分别同比增长19.0/49.9/17.9%，对应EPS为1.52/2.28/2.68元，对应当前PE为14/9/8倍。公司主营不锈钢产品的生产与销售，属于特钢行业。因此选取特钢行业上市公司作为可比公司分析，截至9月26日，特钢公司2023年平均市盈率为18倍，公司目前市盈率14倍，估值偏低。参考可比公司估值水平，给予公司18倍PE，对应目标价27.4元，公司目前仍有33.1%上涨空间，首次覆盖，给予“强推”评级。  风险提示：公司扩产项目投产不及预期、公司产量爬升不及预期、公司新产业项目建设进程不及预期、冷轧不锈钢价格大幅下降。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 39,555 41,922 51,813 54,103 同比增速(%) 26.1% 6.0% 23.6% 4.4% 归母净利润(百万) 487 579 868 1,024 同比增速(%) -17.7% 19.0% 49.9% 17.9% 每股盈利(元) 1.28 1.52 2.28 2.68 市盈率(倍) 16 14 9 8 市净率(倍) 2.0 1.4 1.3 1.1 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2023年9月26日收盘价 证券分析师：马金龙 邮箱：majinlong@hcyjs.com 执业编号：S0360522120003 证券分析师：马野 邮箱：maye@hcyjs.com 执业编号：S0360523040003 公司基本数据 总股本(万股) 38,138.01 已上市流通股(万股) 33,590.57 总市值(亿元) 78.49 流通市值(亿元) 69.13 资产负债率(%) 48.99 每股净资产(元) 13.74 12个月内最高/最低价 36.80/19.76 市场表现对比图(近12个月) -42%-25%-9%8%22/0922/1223/0223/0523/0723/092022-09-27~2023-09-26甬金股份沪深300华创证券研究所 甬金股份（603995）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 投资主题 报告亮点 一、 本报告详细描述了甬金股份公司概况、盈利与财务状况。公司股权集中保证了扩产规划投入的稳定，专注冷轧不锈钢带来收益的可预测性，为多元化发展提供资金保证。 二、 本报告详细描述了甬金股份的产业优势。公司与青山集团良好合作，实现原材料供应的成本优势与稳定，研发投入带来新收入并有效降低公司设备成本。 三、 本报告详细描述了甬金股份的多元化发展可能。公司布局钛合金与预镀镍业务，产业把握精准，抓住行业供给不足痛点提前布局，与原料龙头合作降低风险，盈利增长可预测性高。 投资逻辑 一、 公司扩产建设落地将继续稳定龙头地位。 公司是集冷轧不锈钢板带的研发、生产、销售和服务于一体的行业内知名企业，目前拥有浙江、江苏、福建、广东与越南五个生产基地，目前拥有年产精密/宽幅冷轧不锈钢15.15/206.6万吨生产能力，预计到2025年年末公司产能将达到年产精密/宽幅冷轧不锈钢32.15/283.6万吨。 二、 公司与青山集团良好合作，保证企业生命力 公司与全球最大不锈钢企业——青山集团关系密切。2022年公司向青山集团相关企业（鼎信科技、青拓实业、青山集团及其统一控制下企业）采购原材料99亿元，同时向青山集团参股公司广东广青采购原材料金额为233.39亿元，合计332.39亿元，占总采购金额的88.47%。与青山集团的良好合作，有利于公司主力产品的盈利稳定，同时保障了公司原料供应的质量稳定。 三、 公司积极探索多元化可能 2021至今，公司持续通过合资或全资方式设立新公司进军新产业，已探索的新产业包括：不锈钢管、金属层状复合材料、钛合金和预镀镍业务。目前公司控股子公司银羊管业“3.5万吨不锈钢钢管及配件项目”已投产，公司成功踏出冷轧不锈钢钢材业务。公司预计钛合金项目与预镀镍项目一期工程将于2024年一季度试生产，有望为公司带来新的增长点。 关键假设、估值与盈利预测 盈利预测：截至2022年公司拥有206.6万吨冷轧不锈钢产能，处于扩产项目建设阶段，未来投产后销量有望稳步增长，同时公司布局的新产业项目有望在2024年开始贡献业绩。结合公司项目计划，我们预计2023-2025年公司实现归母净利润分别为5.79/8.68/10.24亿元，分别同比增长19.0/49.9/17.9%，对应EPS为1.52/2.28/2.68元，对应当前PE为14/9/8倍。公司主营不锈钢产品的生产与销售，属于特钢行业。因此选取特钢行业上市公司作为可比公司分析，截至9月26日，特钢公司2023年平均市盈率为18倍，公司目前市盈率14倍，估值偏低。参考可比公司估值水平，给予公司18倍PE，对应目标价27.4元，公司目前仍有33.1%上涨空间，首次覆盖，给予“强推”评级。 甬金股份（603995）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目录 一、 精密/宽幅冷轧不锈钢龙头，积极延伸下游带来新增长 .............................................. 6 （一） 历史沿革 ............................................................................................................... 6 （二） 股权情况：高集中度带来发展稳定性 ............................................................... 6 （三） 公司产品介绍：专注精密/宽幅不锈钢板带，未来迎接多元化可能 .............. 8 （四） 财务情况 ............................................................................................................... 8 二、 主营业务：冷轧不锈钢龙头地位，多元化业务创造新可能 ..................................... 13 （一） 冷轧不锈钢行业概况 ......................................................................................... 13 1、 精密冷轧不锈钢板带 ........................................................................................... 14 2、 宽幅冷轧不锈钢板带 ........................................................................................... 15 3、 冷轧不锈钢市场情况 ........................................................................................... 17 （二） 公司生产情况：持续布局带来稳定扩产节奏 ................................................. 18 1、 冷轧不锈钢产能方面 ........................................................................................... 18 2、 其他产品产能方面 ............................................................................................... 19 （三） 生产优势：与青山集团良好合作，原材料供给稳定 ..................................... 20 三、 钛合金&预镀镍：新产业布局拓宽视角，多元化发展让想象落地 .......................... 22 （一） 钛合金：强强联手带来新增长 ......................................................................... 22 1、 龙佰集团：国内最优秀的钛白粉企业之一 ....................................................... 22 2、 钛行业分析 ........................