种鸡龙头迈进景气周期

深耕白羽肉种鸡，养殖体量持续领跑全国。公司专注肉种鸡产业30余年，祖代肉种鸡饲养规模连续十多年雄居全国第一，公司祖代肉种鸡正常的引种计划约为30万套/年。2022年，公司父母代鸡苗的产能达到2100万套、产量2067万套，公司产量占全国父母代销量的32%，商品代鸡苗产能达到6亿只、产量5.6亿只，公司产量占全国商品代鸡苗销量的8%。 祖代引种规模庞大，品种优势明显。2022年，公司父母代鸡苗对外销量1537.4万套，同比增长29.1%；商品代鸡苗对外销量5.59亿只，同比增长22.3%。公司白鸡主业具备2大优势：1）单批次规模庞大：养殖规模优势能最大限度地满足下游单批次30万以上的大型养殖场对雏鸡同质化的需求。公司在大客户资源优势使得公司相比同行在商品代鸡苗价格上具备稳定的价差，截止今年9月第二周，公司相对行业的平均溢价达到0.7元/羽。 2）品种口碑好、稀缺度提升：2018年末公司开始引进利丰品系，从9月父母代鸡苗的报价来看，利丰实际成交在50-65元/套，平均高出科宝5-10元/套、国产品种30元/套。利丰一方面依托稳定的养殖反馈保持相对科宝、国内品种的溢价；另一方面，相比于供应紧缺的AA+/罗斯308品种，其价格接受度更高、供应更为稳定，截止8月底，公司累计引种利丰11万套，为未来向市场稳定销售鸡苗打下基础。8月，利丰品种父母代鸡苗销量已占据首位，销量占比在27.79%，较上月增加2.68%。 小白鸡自研品系可期，种猪扩张坚定。依托公司种鸡的优势平台，公司横向拓展种猪业务，并研发出新种鸡品种，多元化成长。1）YS909：2021年公司自主培育的“YS909”配套系获得国家畜禽新品种认定，2022年公司扩大向市场推广数量，实现销量7643.7万只，2023年有望达到8000万只。YS909在生长指标和屠宰指标相比国内主流小型肉鸡显著优势，相比行业具有平均0.7元/只溢价。2）种猪：公司从法国、丹麦引进种猪，进行种猪的生产繁育。近年来公司不断拓展种猪业务产能，2022年公司种猪产能已达到8000头，同比增长23.1%。2022年募投项目计划于2023年年底全部建成，公司全部种猪场投产后，原种猪存栏达1.2万头，年提供原种猪10万头；祖代猪存栏达1.5万头，年提供二元猪12万头。 盈利预测与投资建议：预计2023-2025年公司营业收入分别为36.56、55.39、38.62亿元，同比分别+73.1%、+51.5%、-30.3%；归母净利润分别为8.1、21.4、4.1亿元。公司鸡苗产能庞大，随着后续白鸡产需缺口的显现，将充分兑现价格上涨带来的业绩弹性。当前公司对应2024年PE仅5.3x，低于可比公司平均11x水平，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：鸡苗价格波动、原材料价格波动、发生鸡类疫病等。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 高代次种源养殖龙头 益生股份成立于1989年，主要引进、繁育世界优质畜禽良种，向社会推广种鸡、种猪及商品肉雏鸡。公司以高代次畜禽种源供应为核心竞争力，是我国乃至亚洲最大的祖代白羽肉种鸡养殖企业；公司在发展种鸡的同时，大力扩大种猪产业，未来将通过种鸡和种猪的双轮驱动，以提高公司抵御风险和盈利的能力。 图表1：公司发展历程 深耕种鸡，多元布局 深耕白羽肉种鸡，养殖体量持续领跑全国。公司专注肉种鸡产业30余年，祖代肉种鸡饲养规模连续十多年雄居全国第一，公司祖代肉种鸡正常的引种计划约为30万套/年，市场占有率约为1/3。2022年，公司父母代鸡苗的产能达到2100万套、产量2067万套，公司产量占全国父母代销量的32%，商品代鸡苗产能达到6亿只、产量5.6亿只，公司产量占全国商品代鸡苗销量的8%。 图表2：公司父母代鸡苗产量与市占率情况 图表3：公司商品代鸡苗产量与市占率情况 扩鸡辟猪，业务逐渐多元化。公司主要产品除父母代肉种鸡雏鸡、商品代肉鸡雏鸡外，还经营经营原种猪、农牧设备、乳品、有机肥等，不断扩展经营版图。 图表4：公司主要销售产品 依托公司种鸡的优势平台，公司横向拓展种猪业务，并研发出新种鸡品种，多元化成长。 种猪：公司从法国、丹麦引进种猪，进行种猪的生产繁育。近年来公司不断拓展种猪业务产能，2022年公司种猪产能已达到8000头，同比增长23.1%。 小型白羽肉鸡苗：2021年公司自主培育的“益生909（YS909）”小型白羽肉鸡配套系获得国家畜禽新品种认定，2022年公司扩大向市场推广数量，实现销量7643.7万只，2023年有望达到8000万只。相比国内主流小型肉鸡品种，YS909在生长指标和屠宰指标方面具有显著优势，相比行业具有平均0.7元/只左右的溢价。 图表5：公司近3年种猪产能情况 图表6：公司2023年预计销售YS909约8000万羽 “十四五”规划增长曲线清晰，双轮驱动、向10亿羽迈进。公司量增目标明确，在鸡苗方面，依托现有白羽肉鸡产能的改良升级和小白鸡的扩产，预计到十四五末期，公司商品代白羽肉鸡苗和益生909鸡苗年销量合计10亿羽，其中白羽肉鸡苗7亿羽、益生909鸡苗3亿羽；在种猪方面，公司大力发展种猪产业，公司2022年募投项目在建设中，全部种猪场投产后，原种猪存栏达1.2万头，年提供原种猪10万头；祖代猪存栏达1.5万头，年提供二元猪12万头。 图表7：公司现有产能与规划 鸡苗主业，业绩波动较大 鸡业务为主，业绩波动较大。公司收入主要包括鸡、猪、牛奶、畜牧设备4大部分，其中鸡收入占比常年在80%以上，2023上半年，鸡业务的收入占比达到95%。由于公司鸡产品以鸡苗为主，收入与毛利率均由鸡苗价格变化驱动，进而公司业绩波动较大，2023年上半年实现营业总收入18.53亿元，同比增长116.7%；实现归母净利润5.6亿元，同比增长252.6%。 图表8：公司收入结构（2023H1） 图表9：公司收入波动较大 图表10：公司盈利水平由鸡业务驱动 图表11：公司归母净利润波动与毛利率波动一致 主业积淀已久，成长曲线清晰 引种规模庞大，品种优势明显 白羽肉种鸡业务是公司积淀最久的业务，经营至今超30年。公司在整个白羽肉鸡产业链中覆盖上游和中游环节，通过引种曾祖代和祖代鸡苗、饲养祖代白羽肉种鸡和父母代白羽肉种鸡，销售父母代白羽肉鸡苗和商品代白羽肉鸡苗。2022年，公司父母代鸡苗对外销量1537.4万套，同比增长29.1%；商品代鸡苗对外销量5.59亿只，同比增长22.3%。 图表12：公司白羽种鸡业务产业链情况 图表13：2022年公司父母代鸡苗外销1537.4万套，同比增长29.1% 图表14：2022年公司商品代鸡苗外销5.59亿只，同比增长22.3% 种鸡企业需要兼顾效率与品质，品种选择更为关键。与下游商品代养殖企业不同，种鸡的养殖一方面要求严控成本以承接销售价格的波动；另一方面要求产品性能卓越，帮助下游客户获得更多产出。因此，种鸡品种的选择不能仅仅关注养殖环节的产蛋率，也要关注下一代次的料肉比和存活率。 利丰新品系逐步替代哈伯德，成为公司的主力品系。2015年以前，公司以从美国引进罗斯308和AA+为主，2015年美国爆发禽流感后，公司开始与法国哈伯德合作，引进哈伯德品系；2018年末公司开始引进哈伯德公司的新品系利丰，并逐渐替代老品系成为公司的主力品系。 图表15：2020年利丰新品系成为公司父母代鸡苗主力品系 图表16：2021年利丰新品系成为公司商品代鸡苗主力品系 新利丰较哈伯德在生产性能上有明显提升。父母代方面，产蛋数和可孵蛋数增加近3%，出雏数增加近2%；商品代方面，同42日龄下的出栏活重上升5%、料比降低10.5%，处于行业领先水平。 图表17：哈伯德利丰与哈伯德父母代种鸡效率对比 图表18：哈伯德利丰与哈伯德商品代肉鸡出栏活重对比 图表19：哈伯德利丰与哈伯德商品代肉鸡料肉比对比 规模优势显著，占据优质客户资源。公司白羽肉鸡苗养殖规模位于行业领先水平，规模优势使得公司单批次祖代种鸡可以在短期内产出大批次的父母代种鸡雏鸡，能最大限度地满足下游集团客户、一条龙企业及单批次30万以上的大型养殖场对雏鸡同质化的需求。公司在大客户资源中占有的绝对优势使得公司相比同行在商品代鸡苗价格上具备稳定的价差优势，截止今年9月第二周，公司相对行业平均价的平均溢价达到0.7元/羽。 图表20：公司商品代鸡苗报价相对行业平均价具有溢价 近年来受上游祖代进口受限，国产品种鱼龙混杂的情况下，公司利丰品系在市场上的口碑和稀缺度进一步上升。虽然2023年祖代更新量有所恢复，但海外引种依然受限，1-8月进口引种占比仅35%，远低于2021年近70%的水平；而品种中，AA+/罗斯308、利丰的占比仅18.6%、12.1%，国外品种的稀缺程度不断提升。 图表21：国外引进占比降低 图表22：国外品种占比降低 从9月父母代鸡苗的报价来看，AA+/罗斯308的实际成交价格在65-80元/套；利丰实际成交在50-65元/套；科宝成交价格在45-55元/套；国内品种价格在20-35元/套。利丰一方面依托稳定的养殖反馈保持相对科宝、国内品种的溢价；另一方面，相比于供应紧缺的AA+/罗斯308品种，其价格接受度更高、供应更为稳定，截止8月底，公司累计引种利丰11万套，为未来向市场稳定销售鸡苗打下基础。8月，利丰品种父母代鸡苗销量已占据首位，销量占比在27.79%，较上月增加2.68%。 图表23：9月各品系父母代鸡苗报价区间 图表24：2023年8月及1-8月父母代鸡苗销售结构 研发优势扩散，自研品系可期 自研YS909过审推广，优异性能前景可期。公司于2015年组建育种研发团队开展肉鸡新品种培育，经过多年探索，益生909于2018年基本成型，并于2021年获得国家畜禽新品种审定。益生909是由公司自主研发，具有完全自主知识产权，作为小型白羽肉鸡品种，克服了传统817小型肉鸡的多项缺点，在成活率、料肉比、产肉率等重点性能指标上全面提升。依托品种的优质性能，益生909平均较行业817鸡苗售价溢价约0.7元/羽。 图表25：益生909品系49日龄出栏体重高于行业平均水平 图表26：益生909品系49日龄料肉比低于行业平均水平 图表27：益生909与817鸡苗主产区平均价对比 小型肉鸡市场庞大，公司增长值得期待。小型白羽肉鸡起初是主要用于扒鸡、烧鸡生产，但因其生产简单、投入成本低、生产性能好的优势，逐步扩展到到制作调理鸡、烤鸡、西装鸡、白条鸡等产品，销往北京、上海、深圳、广州等城市，养殖区域也从德州、聊城，逐步扩大到山东、河南、河北、安徽、湖北、江苏等地大量饲养。2022年，全国出栏小型白羽肉鸡20.4亿只，同比增长6.7%，6年复合增速达到17.9%，占鸡肉产量的10%，小型白羽肉鸡仍有广阔前景值得期待。 图表28：小型白羽肉鸡出栏量持续增长 图表29：小白鸡占鸡肉产量的10%（2022） 2022年，公司销售909鸡苗7643.7万羽，目前公司909的产能约为8000万羽，1-8月公司909鸡苗累计销量达到5680.87万只，同比增长32.4%。公司未来将大幅提高益生909的产能。计划到十四五末期，将产量增至3亿羽。 图表30：公司909规划 种猪扩张坚定，打开第二成长曲线 种猪拓步20余年，主销法、丹系种猪。公司自2000年开始建立原种猪场，于2013年被认证为国家生猪核心育种场。公司主要销售原种猪和二元猪，冗余与淘汰的种猪作为肥猪与仔猪销售。近年来，由于公司原种猪场处于扩繁阶段，产能和销售量偏低，2022年，公司种猪产能仅8000头，销售种猪2922头，同比增长44.4%；2023年1-8月销售种猪1332头，同比减少29.8%。 图表31：公司近年来种猪销售量偏低 坚定扩张种猪产能，打开第二生长曲线。2020年开始加大对原种猪的投入，优化种猪业务的布局，提升高代次原种猪的质量和规模，2021年公司河北灵寿扩繁场、河北润