东兴轻纺&商社周观点：关注定制家居与智能家居品类，造纸盈利能力有望修复

2023年9月21日 看好/维持 轻 纺&商 社行 业报 告 ——周观点 未来3-6个月行业大事: 观点综述： 家居板块Q2利润增长兑现，定制家居业绩高增，部分智能家居品类景气度较高。2023年二季度，家居用品板块整体实现营业收入623.1亿元，同比+0.6%；归母净利润64.3亿元，同比+25.5%，利润增速较高，主要得益于国内消费场景的恢复以及原材料价格的回落。优质定制家具企业普遍有较高的利润弹性，符合我们此前预期，考虑到原材料价格普遍仍处低位，定制企业的业绩弹性依然可期；发力智能品类的好太太、瑞尔特业绩增速高，智能马桶、智能晾衣架等部分智能品类能切实改善使用体验，我们看好景气度的持续。家居板块Q2利润增长兑现，下半年家居需求有望得竣工数据支撑，而家居板块的估值依然在较低的水平。地产端政策已开始逐步落地，家居消费端政策的落地仍值得期待，我们依然看好政策落地改善家居需求预期，带动板块估值回升的行情。我们推荐关注业绩弹性大的定制家具板块，如索菲亚、志邦家居、欧派家居、金牌厨柜等；以及受益智能马桶渗透率提升的瑞尔特。 23H1造纸板块业绩承压，23H2关注木浆系产品盈利能力修复。23H1木浆系大宗纸/废纸系大宗纸/特种纸收入分别同比-9%/-17%/-2%，净利润分别同比-85%/-152%/-62%。对于木浆系大宗纸和特种纸而言，23H1上游浆价从高位快速回落至低位，叠加需求疲软，使得纸价从年初至年中表现承压，但是浆价回落兑现至成本回落存在滞后，因此盈利承压。废纸系大宗纸由于下游需求不振，叠加低价进口纸增量影响，价格持续回落、纸企停机损失增加，但季度环比来看已有底部企稳迹象。展望未来，23H2木浆系产品随着成本回落进一步兑现，以及5月浆价底部温和回升对纸价的支撑，涨价函落地可期，盈利能力有望修复。废纸系产品盈利底部企稳，旺季或有改善表现，未来仍需关注下游需求的复苏。从需求具备韧性、旺季存在刚需、供给端压力较小等因素考虑，建议关注太阳纸业和特种纸龙头公司。 资 料 来 源 ：恒生聚 源、东 兴证券 研究所 分析师：常子杰010-66554040changzj@dxzq.net.cn执 业 证书编号S1480521080005 分析师：魏宇萌010-66555446weiy m@dxzq.net.cn执 业 证书编号S1480522090004 分析师：刘雪晴010-66554026liuxq@dxzq.net.cn执 业 证书编号S1480522090005 出行链：景区与酒店景气度持续恢复，关注下半年旺季催化。（1）景区板块：旅游需求释放，自然景区板块23H1高景气，人工景区板块23Q2恢复情况环比改善。23年国内暑期旅游热度高于19年，表明恢复势头有望在23H2保持。下半年以暑期、十一等长假为主，有利于自然景区长线游，短期关注自然景区标的。中长期看，人工景区更具外延增长逻辑，中长期有望持续增长。（2）酒店板块：23H1酒店龙头经营持续修复，业绩实现反弹。下半年旅游住宿需求有望受益旅游旺季催化，商务需求仍有提升空间。龙头积极推进产品结构升级，中高端门店占比提升叠加定价调整自由度高，带动ADR增长进而驱动RevPAR修复。重点公司估值处于历史低位，短期关注复苏节奏，关注高频数 分析师：沈逸伦010-66554044sheny l@dxzq.net.cn执 业 证书编号S1480523060001 据拐点及十一假期催化。中长期看好龙头公司产品结构升级、市场集中度提升。关注业绩更稳健的华住集团-S、锦江酒店，有望展现更强弹性的首旅酒店。（3）餐饮板块：疫后餐饮市场持续复苏，头部连锁餐饮集团业绩快速反弹。关注高性价比品类，大空间、成长期品牌势能更强。 医美：渗透率提升带动市场扩容，材料迭代打造新增长曲线。医美作为线下可选消费，疫后持续复苏。爱美客业务聚焦医美领域，23H1营业收入同比+65%，归母净利润同比+64%。兼有化妆品和医美产品的公司华熙生物，其医美业务实现收入同比+63.1%。医美机构方面，朗姿股份23H1年医美业务收入同比+25%，带动公司业绩整体修复。展望未来，医美作为线下可选消费，疫后具备反弹空间；同时行业待渗透空间广，仍处于快速扩容期。材料、技术的迭代升级不断打造新的增长曲线，带动利润提升。下游服务机构在疫后复苏中向上弹性更大，中游产品生产商新产品上市推广并受到市场认可，进入放量期将带动收入持续快速提升。建议关注格局清晰，技术、资质、渠道壁垒深厚的中游医美产品生产商龙头爱美客。 化妆品：23H1头部品牌业绩表现优秀，持续看好具备技术优势的国货美妆发展。化妆品行业从产业链来看，23H1业绩表现上：中游品牌商>上游原料商>中上游代工厂商。中游品牌商中，珀莱雅大单品策略持续放量，子品牌孵化日益成熟贡献增量；丸美股份产品方面聚焦眼霜、精华等优势品类，挖掘重组胶原蛋白成分价值，渠道方面大力拓展线上渠道弥补短板，战略调整效果逐步显现。上海家化、水羊股份在去年同期利润承压背景下实现净利润同比高增。持续看好优质国货美妆品牌的快速发展，尤其是聚焦功效护肤具有较高技术加持的中高端国货美妆品牌。中短期重点关注具有较强业绩兑现或有较大业绩边际改善的公司。关注珀莱雅、贝泰妮。 市场回顾 本周纺织服装行业上涨1.67%，轻工制造下跌0.97%，商贸零售下跌0.24%，社会服务下跌1.31%，美容护理下跌0.39%，在申万31个一级行业中分别排第4、20、13、23、15名。指数方面，上证指数上涨0.03%，深证成指下跌1.34%。 重点推荐： 索菲亚、志邦家居、欧派家居、金牌厨柜、瑞尔特、顾家家居、喜临门、太阳纸业、裕同科技、珀莱雅、贝泰妮、华住集团-S、锦江酒店、首旅酒店、海伦司、奈雪的茶、爱美客 风险提示：宏观经济下行影响购买力、政策风险 1.核心观点： 家居板块Q2利润增长兑现，定制家居业绩高增，部分智能家居品类景气度较高。2023年二季度，家居用品板块整体实现营业收入623.1亿元，同比+0.6%；归母净利润64.3亿元，同比+25.5%，利润增速较高，主要得益于国内消费场景的恢复以及原材料价格的回落。优质定制家具企业普遍有较高的利润弹性，符合我们此前预期，考虑到原材料价格普遍仍处低位，定制企业的业绩弹性依然可期；发力智能品类的好太太、瑞尔特业绩增速高，智能马桶、智能晾衣架等部分智能品类能切实改善使用体验，我们看好景气度的持续。家居板块Q2利润增长兑现，下半年家居需求有望得竣工数据支撑，而家居板块的估值依然在较低的水平。地产端政策已开始逐步落地，家居消费端政策的落地仍值得期待，我们依然看好政策落地改善家居需求预期，带动板块估值回升的行情。我们推荐关注业绩弹性大的定制家具板块，如索菲亚、志邦家居、欧派家居、金牌厨柜等；以及受益智能马桶渗透率提升的瑞尔特。 23H1造纸板块业绩承压，23H2关注木浆系产品盈利能力修复。23H1木浆系大宗纸/废纸系大宗纸/特种纸收入分别同比-9%/-17%/-2%，净利润分别同比-85%/-152%/-62%。对于木浆系大宗纸和特种纸而言，23H1上游浆价从高位快速回落至低位，叠加需求疲软，使得纸价从年初至年中表现承压，但是浆价回落兑现至成本回落存在滞后，因此盈利承压。废纸系大宗纸由于下游需求不振，叠加低价进口纸增量影响，价格持续回落、纸企停机损失增加，但季度环比来看已有底部企稳迹象。展望未来，23H2木浆系产品随着成本回落进一步兑现，以及5月浆价底部温和回升对纸价的支撑，涨价函落地可期，盈利能力有望修复。废纸系产品盈利底部企稳，旺季或有改善表现，未来仍需关注下游需求的复苏。从需求具备韧性、旺季存在刚需、供给端压力较小等因素考虑，建议关注太阳纸业和特种纸龙头公司。 （1）家居：Q2利润端高增兑现，部分智能家居品类有较高的景气度 家居用品板块整体来看，23Q2收入端回暖，利润端增速较高，原材料价格回落助力毛利率大幅提升。2023年二季度，家居用品板块整体实现营业收入623.1亿元，同比+0.6%，有所回暖，主要受益于国内消费场景的恢复，但是家居外销承压拖累板块，使得整体板块收入增速较低。上半年高增的竣工数据有望在下半年逐步转化为家居需求，板块收入端增长依然可期。板块二季度实现归母净利润64.3亿元，同比+25.5%，实现较高的增速，主要得益于毛利率的支撑。23Q2板块毛利率同比+3.1pct，提升明显，主要得益于原材料价格的回落，以及整体收入结构的变化（外销一般以代工为主，毛利率相对较低）。原材料价格自2022下半年起普遍回落，当前普遍在较低的水平，毛利率同比提升态势有望持续。费用率方面，销售和管理费用率环比改善明显，主要因为收入端的改善，同比来看费用率仍然有所提升。综合来看，板块2023Q2净利率同比+2.1%，达到近两年的单季度最高值，主要受益毛利率的支撑。 资 料 来 源 ：iFinD，东 兴证 券研 究所 资 料 来 源 ：iFinD，东 兴证 券研 究所 资 料 来 源 ：iFinD，东 兴证 券研 究所 资 料 来 源 ：iFinD，东 兴证 券研 究所 重点公司业绩优于板块，定制企业利润高增兑现，智能家居景气度较高。我们关注的重点公司主要包括细分行业内的龙头及优质企业。定制家具重点企业收入利润均有较好表现，其中利润端增速较高，验证了我们此前关于定制企业业绩弹性较大的观点（金牌厨柜业绩下滑主要因政府补助的变化，Q2扣非归母净利润同比+9.5%）。定制家具企业业绩表现整体优于软体公司，主要因为：1、定制企业原材料价格回落幅度较大；2、软体企业受外销业务拖累，目前看两因素在下半年依然会延续，我们依然认为定制企业业绩相对较优。另外，好太太、瑞尔特2023二季度收入分别同比增长16.7%、17.0%，归母净利润分别同比增长57.0%、74.7%，增长靓丽。好太太主营智能晾衣架、瑞尔特主营智能马桶，两公司优异的业绩也反映出部分智能品类较高的景气度。我们看好能切实改善使用体验的部分智能家居品类，依然保持景气。 投资建议：家居板块二季度利润端增长的预期得到兑现，展望下半年家居需求有望得到竣工数据支撑。家居板块的估值依然在较低的水平，地产端政策已开始逐步落地，家居消费端政策的落地仍值得期待，我们依然看好政策落地改善家居需求预期，带动板块估值回升的行情。家居行业当前依然高度分散，头部家居企业有望持续通过品类与渠道扩张提升市场份额，具备持续的成长空间，因此优质家居公司长期也仍具备较好的配置价值。当前阶段，我们依然推荐关注预计业绩弹性更大的定制家具板块，索菲亚、志邦家居、欧派家居、金牌厨柜；以及受益智能马桶品类渗透率提升的瑞尔特；同时建议关注业绩确定性强的顾家家居、喜临门。 本周成本数据环比：纤维板期货-1.4%，不锈钢期货-1.3%、铝期货+1.4%、聚合MDI现货价-1.2%、TDI现货价+1.3%。 （2）造纸： 木浆系大宗纸：23H1成本回落滞后拖累盈利，23H2预计盈利修复。木浆系大宗纸板块23H1营业收入520.21亿元，同比-9%；净利润4.53亿元，同比-85%。（1）收入端：H1收入同比下降，原因包括需求导致的销量下滑、白卡纸价下跌、非木浆系大宗纸收入回落等。其中Q2随着文化纸价高位回落、白卡纸价进一步下跌，板块收入增速进一步承压（-12%）；影响因素一方面是浆价大幅下跌的带动，一方面是需求不振导致的供需矛盾。23H1浆价从高位回落至底部，下游预期纸价回落而控制采购，叠加经济整体疲软，促使纸价逐步走弱。（2）盈利端：H1净利润降幅大于收入降幅、盈利能力承压，主要系纸企成本仍处相对高位、相对于纸价（以及浆价）的回落有所滞后，原因在于低价浆的进口运输、高价浆的库存消化需要一定时间。分季度来看，Q2盈利能力出现边际改善，毛利率/净利率环比Q1回升2.36/1.86pct.。尽管Q2纸价出现回落，但浆价在1-4月的大幅下跌，已在Q2部分地反映至纸企成本端，支撑盈利能力（尽管同比仍然承压）。 分产品来看，23H1白卡纸盈利表