旅游行业专题研究：旅游业加速复苏，叠加多项化债方案出台，西安市城投债能否迎来拐点？

2023年9月20日 中证鹏元资信评估股份有限公司工商企业评级部 主要内容： 西安市第三产业占主导，第三产业中又以旅游业为重点，旅游业加速复苏，推动区域交通、住宿、餐饮、零售以及其他娱乐活动消费增长，从而带动经济增速提升，2023年上半年西安市旅游收入超预期，达到1,502亿元，超过2019年同期水平，旅游业依存度（旅游业收入/GDP）提升至26.8%，人均旅游消费明显上升，上半年西安市地区生产总值为5,604.98亿元，同比增长5.6%。经济增长叠加退税政策趋于常态，带到区域税收收入尤其是增值税收入大幅增长，2023年上半年西安市一般公共预算收入同比增长13.5%，其中税收收入同比增长20.2%，税收收入中增值税同比增长47.8%。曲江新区作为西安市旅游资源的聚集区，旅游资源质量高，“五一”期间游客接待人数占整个西安市的34%，其中省外游客和多次到访游客占比高，2023年上半年曲江新区实现一般公共预算收入26.91亿元，同比增长22.80%。区域内主要文旅类国企经营收入增幅明显，但利润规模较为有限，经营压力犹存，考虑到旅游消费对相关产业的带动作用，在考察文旅企业的经营业绩时，应当充分考虑其间接经济效益。 郑丽芬zhenglf@cspengyuan.com 胡长森huchs@cspengyuan.com 更多研究报告请关注“中证鹏元”微信公众号。 独立性声明： 西安市核心旅游景点主要由西安曲江文化控股有限公司（以下简称“曲文控”）及其下属子公司负责经营，近年曲文控经营活动现金流呈持续净流出状态，项目投资支出和债务还本付息压力较大，百亿保债投资计划全面落地助力曲江新区文旅项目建设，有助于曲文控降低融资成本和改善债务期限结构，50亿元稳定发展基金的推进进一步为区域短期流动性提供支持，反映了西安市政府助力曲江新区化债的决心，有效增强了市场对西安市尤其曲江新区的信心，有利于推动整个区域融资环境的改善。中央层面提出制定实施一揽子化债方案，西安市作为陕西省省会城市或将受益，2023年西 本报告所采用的数据均来自合规渠道，通过合理分析得出结论，结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明。 安市计划新增地方政府债务限额447.79亿元，新增额度为近三年最高。 旅游业加速复苏助力西安市经济基本面改善，叠加化债政策落地显效，2023年以来西安市城投债信用利差降幅明显，其中低等级（AA）城投债信用利差明显修复，高等级（AA+、AAA）城投债信用利差在区域经济基本面改善和一系列化债政策出台的背景下呈现两轮下降，未来若中央一揽子化债方案落地实施，西安市城投债利差或将继续边际改善。但值得关注的是，区域内部分地区债务压力较大，一揽子化债方案具体额度尚不明确，且宏观层面区域内企业利润修复仍需时日，区域内部分企业短期流动性压力犹存，区域估值仍可能受负面舆情扰动，与主要中西部省会城市相比，西安市城投债信用利差仍较高。 一、西安市旅游业经济表现 西安市文旅产业发展位居全国第一阵营，2023年上半年区域旅游收入超预期，人均旅游消费明显上升，曲江新区是西安市旅游资源的聚集区，旅游资源质量高，对省外游客的吸引力强，多次到访游客的占比高 西安市是中国历史文化名城，是古丝绸之路的起点，曾为多朝古都，拥有秦腔、皮影、鼓乐等特色文化遗产，拥有秦始皇陵及兵马俑、大雁塔、小雁塔、唐长安城大明宫遗址、汉长安城未央宫遗址、兴教寺塔等知名景点，文旅产业发展位居全国第一阵营，西安市第三产业占主导，第三产业中又以旅游业为重点，2022年西安市三次产业结构为2.82:35.45:61.74，早在2022年政府工作报告中，西安市政府就提出，今后五年文旅产业增加值占GDP比重达到18%。2022年西安市接待境内外游客2.0亿人次，实现旅游收入2,030亿元，旅游业依存度为17.7%（全国为1.7%），旅游业的经济贡献较大，但与2019年的旅游收入3,146亿元仍有较大差距。2023年1-6月，西安市共接待游客1.24亿人次，实现旅游收入1,502亿元，均超过2019年同期水平，旅游业依存度提升至26.8%，2023年初西安市政府制定的目标为全年旅游总收入增长超过18%、达到2,400亿元以上，仅2023年上半年即完成全年目标的2/3。 资料来源：西安市统计局及西安市文化和旅游局，中证鹏元整理 与全国主要热点旅游城市相比，西安市接待游客人数和旅游收入均居全国前列，2018-2022年人均旅游消费略高于1,000元/人次，接近全国平均水平，但与其他重点旅游城市相比仍有差距，但2023年1-6月人均旅游消费跃升至1,200元/人次。2023年1-6月，西安市星级饭店营业收入为7.28亿元，较上年同期增幅接近一倍（2022年上半年为3.51亿元），在全国50个重点旅游城市中排名第八，较2022年同期提升三个 位次。根据携程2023年8月发布的《2023年暑期出游市场报告》，西安市为暑期国内前十大热门旅游目的地之一。曲江新区为西安市下辖的开发区，核心区总规划面积约51.5平方公里，同时辐射带动大明宫遗址保护区、西安城墙景区、临潼旅游休闲度假区、楼观生态文化旅游度假区等区域，管理面积超430平方公里，是西安市旅游资源的聚集区，数据显示，2023年“五一”期间，曲江新区累计接待游客约457.18万人次，占西安市的34%；省内游客占游客总人数的42.37%，省外游客占57.63%，58.19%的游客在3年内2次及以上到曲江新区旅游，区域旅游资源质量高，对省外游客的吸引力强。 二、西安市2023年上半年经济财政情况 2023年上半年西安市经济增长主要依靠消费带动，经济增长叠加退税政策趋于常态，带到区域税收收入尤其是增值税收入大幅增长 旅游业加速复苏，推动西安市交通、住宿、餐饮、零售以及其他娱乐活动消费增长，从而带动经济增速提升，2023年1-6月，西安市地区生产总值为5,604.98亿元，同比增长5.6%，分产业看，第一产业增加值117.18亿元，同比增长2.6%；第二产业增加值1,887.64亿元，同比增长5.7%；第三产业增加值3,600.16亿元，同比增长5.7%。从拉动经济增长的要素来看，2023年1-6月，西安市固定资产投资（不含农户）同比下降1.3%；社会消费品零售总额2,353.44亿元，同比增长6.1%；进出口总值1,815.11亿元，同比下降16.9%，消费是促进经济增长的主要动力。财政数据方面，2023年1-6月，西安市一般公共预算收入539.01亿元，同比增长13.5%，其中税收收入同比增长20.2%，税收收入中增值税同比增长47.8%，增值税大增一方面是因为2022年4月开始大规模实施增值税留抵退税政策，而2023年退税政策趋于常态，但另一方面也是消费市场持续复苏，经济逐步回暖带来的，2023年1-6月西安市规模以上服务业营业收入为1,473.96亿元，同比增长9.2%，其中文化、体育和娱乐业营业收入同比增长15.0%；企业所得税同比增长0.3%，个人所得税同比增长10.8%，增值税可以反映企业日常生产经营恢复情况，企业所得税可以反映企业利润实现情况，个人所得税可以反映就业及工资收入增长情况，以上数据综合反映出2023年上半年西安市经济活力持续恢复，居民就业及收入情况好转，但企业经营利润改善不明显。从下属各区县的情况看，2023年1-6月，西安市主要区县GDP增速同比有所好转，消费方面，区属社会销售零售总额增速明显提升，其中灞桥区明确提到区域九大门类营收中文化、体育和娱乐业营业收入增速表现最好，莲湖区住宿业、餐饮业营业额同比增速均超30%。下属开发区方面，2023年1-6月，曲江新区一般公共预算收入为26.91亿元，同比增长22.80%，西安高新技术产业开发区、西安国际港务区以及西安经济技术开发区一般公共预算收入的增幅也都在20%以上。 三、陕西省省属及西安市主要文旅国企2023年上半年业绩表现 区域内主要文旅国企经营收入增幅明显，但利润规模较为有限，经营压力犹存；文旅企业的作用之一是通过其丰富的景区运营管理经验，吸引居民到当地消费，并通过旅游消费带动相关产业发展，从而推动区域经济和财政收入增长，在考察文旅企业的经营业绩时，应当充分考虑其间接经济效益 陕西省省属及西安市市属国有文旅类企业：陕西旅游集团有限公司（以下简称“陕旅集团”）、西安旅游集团有限责任公司（以下简称“西旅集团”）和曲文控，其中西旅集团和曲文控的实际控制人均为西安曲江新区管理委员会（以下简称“曲江新区管委会”），截至2023年4月20日，西安市共有5家5A级景区、27家4A级景区，除秦始皇帝陵博物院位于临潼区外，其他4个5A级景区均由曲文控下属公司负责经营。 陕旅集团由陕西省人民政府国有资产监督管理委员会全资持股，业务板块主要包括旅游业、酒店以及餐饮等，其中旅游板块主要由旅行社、门票、索道及演艺四部分组成，拥有国家5A级景区华清宫、黄河壶口瀑布和4A级景区少华山、白鹿原影视城的景区经营权，其中华清池景区内的《长恨歌》演艺节目知名度较高，索道包括五岳华山风景区内的华山西峰索道和少华山索道，陕旅集团在西安市辖区内的文旅资源主要由下属新三板上市公司陕西旅游文化产业股份有限公司（以下简称“陕西旅游”，股票代码：000610.SZ）经营，2023年1-6月陕西旅游营业收入大幅增长，净利润扭亏为盈，其中陕西长恨歌演艺文化有限公司净利润为1.92亿元，陕西太华旅游索道公路有限公司净利润为0.91亿元，同比均实现大幅增长。 西旅集团主要业务包括旅行社、餐饮、景区、酒店以及食品加工等，其中旅行社业务由下属上市公司西安旅游股份有限公司（以下简称“西安旅游”，股票代码：000610.SZ）运营，餐饮和食品加工业务由下属上市公司西安饮食股份有限公司（以下简称“西安饮食”，股票代码：000721.SZ）运营，经营的景区主要包括4A级景区西安秦岭野生动物园、陕西翠华山国家地质公园、秦岭朱雀国家森林公园和太平国家森林公园。截至2023年6月末，西安旅游拥有酒店（民宿）46家，其中直营店20家，加盟店19家，民宿7家，已覆盖全国8省19市，由于酒店业务、旅行社业务收入增加，2023年1-6月西安旅游营业收入同比增长18.61%，但净利润仍为亏损，公告的原因为其酒店及旅行社业务正持续回暖，新业态正处于培育期，扭亏尚需周期。西安饮食拥有多家百年历史老店，其中西安饭庄、老孙家饭庄、德发长酒店、同盛祥饭庄、春发生饭店、西安烤鸭店、五一饭店、白云章饺子馆、聚丰园饭店、东亚饭店、桃李村饭店11家餐饮品牌被商务部认定为“中华老字号”，2023年1-6月西安饮食营业收入同比增长60.15%，净利润亏损有所下降，亏损原因为虽然市场回暖营业收入增加，但尚未完全覆盖较高的人工成本、租赁费及装修改造的折旧摊销等固定费用。 请务必阅读正文之后的免责声明6曲文控控股西安曲江文化产业投资(集团)有限公司（以下简称“曲文投”）、西安曲江大明宫投资(集团)有限公司（以下简称“曲江大明宫”）和西安城墙投资（集团）有限公司等旅游业经营主体，以及西安演艺集团有限公司、西安市新华书店、西安市电影有限责任公司和西安市出版社有限责任公司等其他文娱行业经营主体，曲文控是曲江新区最重要的文化产业投资主体，由曲江新区管委会全资持股，已形成文化旅游商业经营、文化产业（工程）项目、景区基础设施建设、房地产开发四大业务板块，其中文化旅游商业经营是曲文控的核心业务，包括文化旅游经营业务和文化商业及超市零售业务，文化旅游经营业务涵盖旅游、会展、电影电视、出版传媒、文化金融等多个领域，运营和管理的景区主要包括曲江新区内大雁塔北广场、大唐芙蓉园、唐大慈恩寺遗址公园、秦二世遗址公园、寒窑遗址公园、唐城墙遗址公园、曲江池遗址公园、曲江海洋极地公园以及贞观文化广场等，多为西安市标志性旅游景点，地域上除曲江新区核心区外还辐射多个飞地景区。2023年1-6月，曲文控营业收入为68.56亿元，同比下降23.49%，主要系房地产收入下降所致；净利润为亏损13.16