每日晨报

2023年9月18日 责任编辑： 周颖：010-80927635：zhouying_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130511090001 银河观点集萃: 宏观：消费、生产底部回升，回升力度平稳，投资受房地产拖累仍然下行，2季度GDP增长偏缓，3季度GDP的环比增速超过2季度，但仍然低于历史水平。按照消费、投资在GDP的中比例，我们预计年度GDP增速在5.1%左右。预测增速与中央年度经济5%左右的目标保持一致，现阶段经济并未失速。政策以就业为主，这就预示着经济政策的实施和起效都较为温和，政策支持更多的是承托经济，而不是拉动经济。 要闻 《求是》杂志发表习近平总书记重要文章《扎实推动教育强国建设》 央行续作5910亿元MLF，利率持稳 宏观：从全年广义财政支出进度来看，四季度财政支出有望进一步提速。目前广义财政支出中，一般公共预算及政府性基金预算支出完成进度分别为62.4%和48.5%，剩余几个月均存在较大空间。我们预计伴随专项债9月底前发行完毕之后实物工作量的陆续形成，四季度将有望带动政府支出增速的大幅回升。目前估算今年一般公共预算中基建相关支出（城乡社区、交通运输、农林水事务）仍有2万亿空间，政府性基金支出约6万亿空间，将对四季度经济形成有力支撑。 8月社会消费品零售总额同比增4.6% 财政部：1-8月国有土地使用权出让收入2.7096万亿元，同比下降19.6% ESG：中特估视角下看ESG：ESG因子阿尔法属性有望加强。ESG投资具有明显的抗风险性，在中特估概念持续发酵下，ESG优质标的的配置价值凸显。ESG投资产品一般属于“长跑健将型”选手，收益水平不会太高，但长期稳健性突出，在中特估概念加持下，超额收益有望稳步提高，具备长期配置价值。 国庆长假公众出行需求强劲，9月15日火车售票量创单日售量历史新高 策略：基本面边际改善，A股迎结构催化。建议关注板块：结合8月份投资、消费及工业生产数据分析，建议关注以下主题或行业：（1）业绩绩优的细分消费：消费板块的整体估值处于偏低的水平，在双节加持下消费潜力有望释放，部分消费行业业绩有望持续改善，建议关注食品饮料、交通运输、社会服务等行业；（2）受益于国际能源价格上涨带动的上游能源板块，石油石化、煤炭等相关行业；（3）高成长性的科技制造业：华为产业链关键技术突破有望为通信及电子板块带来新的增长动能，近期TMT板块持续回调，投资性价比进一步提高，建议持续关注通信、电子、计算机、国防军工、汽车、高端设备等行业。 [table_content]银河观点集锦 宏观：政策释放下经济平稳回升，房地产仍未止跌——2023年8月经济数据分析 1、核心观点 8月经济各部门低位回升。消费、投资、工业生产增速均超过预期，8月经济运行展现了平稳迹象。8月居民出行继续增加，餐饮消费持续上行，商品消费也有所回升，消费底部区域已经确认。投资下滑速度减缓，制造业投资和基建投资均有所回升，出口虽然下滑，但是出口总额仍然较高，工业生产持续上行，工业生产可期待秋高峰。8月份房地产继续下滑，没有止跌，这是经济回升的阻碍。3季度在政策托底的作用下整体经济增速可能低位平稳运行，4季度补库存带动经济温和恢复。 消费回升，必需品和非必需品同时走高，但非必需品上升速度更快，这得益于汽车消费回暖。8月生活必需品消费回升，非必需品中汽车、石油制品、金银珠宝消费回升，手机消费平稳，房地产相关消费和文化办公用品稍显疲软。8月份居民旅游和外出餐饮继续上行。居民对于未来预期恢复速度偏弱，消费的恢复仍然是缓慢的。 投资的回落速度低于预期，制造业、基建回升，但房地产继续下行，民间投资惯性走低。制造业投资有所反复，电气机械和汽车投资惯性增长。基建投资单月快速上行（+9.9%），政府项目推出明显加快。房地产投资仍然回落，下行速度不减（-19.0%）。政府项目加快推出托底投资，房地产是拖累投资最大的行业。 工业增加值8月份同比环比均上行。8月是生产底部反弹，9月继续走高。出口产业带动生产回升，中、下游行业生产回升，化学原料、橡胶、汽车、电子产品生产上行。生产总体低于去年，订单的不稳定带来了生产波动增加。8月内需订单在回升，9月生产秋高峰仍然可以期待。 就业成为政策锚点，开始边际改善。城镇调查失业率8月再次回落至5.2%（前值5.3%）。外来户籍和外来农业户籍的调查失业率分别降至4.8%（前值5.2%）、4.4%（前值4.8%）。 8月和9月央行降息降准，政府融资加快发行，房地产支持政策快速推出，政策对经济的支持在逐步增加。政策层为承托经济推出降息降准，并且货币宽松并未结束，主要对冲经济下行。3、4季度政府融资加快，现有项目投资会加快推进，各部门政策组合加速。 消费、生产底部回升，回升力度平稳，投资受房地产拖累仍然下行，2季度GDP增长偏缓，3季度GDP的环比增速超过2季度，但仍然低于历史水平。按照消费、投资在GDP的中比例，我们预计年度GDP增速在5.1%左右。预测增速与中央年度经济5%左右的目标保持一致，现阶段经济并未失速。政策以就业为主，这就预示着经济政策的实施和起效都较为温和，政策支持更多的是承托经济，而不是拉动经济。 风险提示： 1.国内经济复苏不及预期风险； 2.国内政策落实不及预期风险； 3.海外加息及经济衰退的风险。 （分析师：章俊,高明,许冬石） 宏观：四季度财政支出有望提速——8月财政收支分析 1、核心观点 主要数据：2023年1-8月全国一般公共预算收入15.17万亿元，累计同比增速为10%（前值：11.5%），但剔除留抵退税因素后实际同比增速为-2.5%（前值：-2.0%），自4月份至今实际一般公共预算收入增速已连续四个月持续降低。一般公共预算支出累计17.13万亿元，累计同比增速为3.8%（前值：3.3%）。1-8月份全国政府性基金预算收入累计3.39万亿元，累计同比增速为-15.0%（前值：-14.3%），政府性基金预算支出累计5.72亿元，累计同比增速为21.7%（前值：-23.3%）。 一、8月稳增长政策集中出台期，财政收入端虽反映出经济企稳复苏的迹象，但整体收入仍未见显著提升。7月24日政治局会议提出“要精准有力实施宏观调控，加强逆周期调节和政策储备”之后，近期包括央行降准降息、活跃资本市场政策、地产政策边际宽松等一系列政策在8月密集出台，这在8月份的财政收入中可以窥见政策催化下经济企稳复苏的迹象，即需求层面消费税、车辆购置税增速进一步提，土地一级市场相关税收亦有止跌迹象，但企业利润的抬升仍需时间。 二、财政支出端则显著反映出政策整体对经济的承托力度提升，边际变化主要体现在传统基建领域财政支出增速的由负转正。1-8月份全国一般公共预算支出17.13万亿，累计同比增长3.8%（前值：3.3%）狭义财政支出持续提升下，财政支出强度（财政支出/财政收入）已提升至112.9%，高于过去五年均值水平（111%）。广义政府支出方面亦有所加力，8月单月政府性基金支出8071亿元，较上月增长2146亿元。支出结构方面，城乡社区、交通运输支出8月增速均由负转正，节能环保、农林水事务支出增速也进一步提升，体现出政府基建托举的政策转向。 三、2023年行至过半，持续偏弱的广义财政如何弥补收支缺口？在狭义财政赤字率红线约束下，广义财政历来是政府承托经济增长目标的重要抓手。2023年全年政府性基金支出的预算目标是11.79万亿元，其支出来源主要是7.81万亿的政府性基金预算收入以及3.8万亿的专项债资金。但目前来看支出仅完成了48.5%（5.73万亿），即剩余四个月仍需完成约6万亿元的广义财政支出，除去约8000亿元的剩余专项债发行收入之外，余下超5万亿元的广义收 支缺口大部分需要通过土地出让收入弥补，1-8月份土地出让收入仅完成了2.71万亿，以往9-12月份土地出让收入均会有所提升，过去3年9-12月份土地出让收入的均值为3.84万亿，去年为3.33万亿。除此之外，特定国有金融机构和专营机构上缴利润或专项债资金提前下达也是广义财政的重要补充途径。 四、从全年广义财政支出进度来看，四季度财政支出有望进一步提速。目前广义财政支出中，一般公共预算及政府性基金预算支出完成进度分别为62.4%和48.5%，剩余几个月均存在较大空间。我们预计伴随专项债9月底前发行完毕之后实物工作量的陆续形成，四季度将有望带动政府支出增速的大幅回升。目前估算今年一般公共预算中基建相关支出（城乡社区、交通运输、农林水事务）仍有2万亿空间，政府性基金支出约6万亿空间，将对四季度经济形成有力支撑。 风险提示： 1.国内经济复苏不及预期风险；2.国内政策落实不及预期风险；3.海外加息及经济衰退的风险。 （分析师：章俊） 宏观：如何理解央行降准叠加超额续作MLF？——金融高频数据周报（20230911-20230915） 1、核心观点 本周热点与思考：9月央行同时使用降准和MLF大量超额续作，这是央行自2022年12月起第三次做类似的操作。MLF和降准均是央行投放长期流动性的工具，市场一般认为两者同时使用的概率不高。央行连续三次的相同操作打破了市场的惯性思维，我们认为这背后的核心逻辑是央行自2022年开始降准幅度减少为25BP，央行更倾向于降准叠加MLF大量超额续作配合使用，保持宽货币，提升货币政策传导效用，更好的实现宽信用，配合财政政策、逆周期发力支持实体经济增长的需要。 分析1：经济下行压力较大时央行会启用MLF连续超量续作投放流动性，但是与降准在同一个月共同配合使用是从2022年12月开始的。观测历史数据，2011年12月至今，是存款准备金率调降的阶段，共发生23次降准。MLF连续超量续作则一般发生在经济下行压力较大的时期，比较典型的是两个时期是2019年10月至2020年3月（连续6个月超量续作，MLF余额累计上升1.12万亿），以及2022年12月至今（连续10个月超量续作，MLF余额累计上升9860亿）。但是在2019年10月至2020年3月的时段，仅有一次同时使用且为疫情的特殊 时期（2020年3月），而从2022年12月至今的时段，3次降准均有配合MLF大量超额续作，超额金额分别为1500亿元、2810亿元、1910亿元。 分析2：2022年12月开始两个工具同时使用的原因可能是降准幅度减少、使用MLF大量超额续作配合释放流动性，以防止降准的政策效果被稀释。央行在2022年之前每次降准的幅度一般在50BP，其中三次是100BP。而从2022年开始央行每次的降准幅度均为25BP，降准幅度减少。 分析3：均发生在流动性紧张，需要为商业银行提供流动性，以便维持宽信用，协同财政政策、逆周期发力支持实体经济的关键时期。 本周（20230911-0915）观察：央行超量续作MLF，叠加同一天实施降准，两者合计释放约8000亿中长期流动性，但在政府债券净融资额约4000亿、缴准日、缴税期三个因素产生的资金压力下，流动性的紧张在降准后小幅缓解但仍然偏紧。美元指数受欧央行暗示后续不再加息继续走强，但人民币由于央行汇率工具托底和经济向上预期升值，重新回到7.2-7.3的区间。银行间质押式回购日均成交量保持在7万亿，环比上周下降约2500亿。国债收益率，长短期限走势分化，利差持续收窄。1年期FR007本周下行，同业存单发行利率持续快速上升。 下周（20230918-0924）展望：政府债券净融资额合计5011亿元带来较大流动性压力。 下周政府债券净融资额环比本周增加约1000亿，连续两周的大额净融资将给银行流动性带来较大压力。8月央行在联合会议中强调“主要金融机构要主动担当作为，加大贷款投放力度，国有大行要继续发挥支柱作用”，预计政策将引导商业银行继续加大信贷投放。8月经济数据显示经济内生修复，环比改善，信贷增速预计将在9月环比上升。在以上三个因素的共同作用下，预计资金利率短期将维持在政策利率之上运行，流动性依旧偏紧。央行货币政策强调维护流动