预期切换，波动加剧

证券研究报告|策略周报 2023年09月17日 海外策略周报 预期切换，波动加剧 证券分析师 吴开达 资格编号：S0120521010001 邮箱：wukd＠tebon.com.cn薛威 资格编号：S0120523080002 邮箱：xuewei＠tebon.com.cn谭诗吟 资格编号：S0120523070007 邮箱：tansy＠tebon.com.cn 投资要点： 上周全球市场再度演绎通胀预期上行的逻辑。美元指数突破105，10Y美债利率上行至4.33%。黄金价格走强，伦敦现货黄金目前升至1930美元/盎司左右的位置。从股市来看，美股标普500和纳斯达克指数分别下跌0.2%和0.4%；欧洲股 市表现相对较好，英国富时100、法国CAC40和德国DAX指数分别上涨3.1%、1.9%和1.0%；亚太地区，日经225、韩国综合指数、印度SENSEX30和越南VN30周度涨跌幅分别为2.8%、2.1%、1.8%和-0.8% 先来看黄金价格，近期金价受到通胀预期回升的影响而上行，其中中国上海黄金溢价的问题引发市场关注。我们计算了上海Au9999黄金和伦敦现货黄金的隐含汇率，最新数据为7.58，相对同期的人民币汇率中间价偏高。当前黄金隐含汇率 与美元兑人民币中间价的差值在0.4，也显著高于历史中位数0.03。一方面，我们认为黄金规格的差异能够一定程度上解释溢价，人民币现货黄金的规格是千足金 （99.99%与99.95%），较伦敦现货黄金（>99.5%）的纯度更高；另一方面，我们认为这反映出人民币汇率的贬值预期较强，市场购买黄金保值的意愿提升。 再看美股，当前市场预期被相反的两股力量拉扯，缺乏明显的一致性，未来在多重因素的扰动之下市场波动或进一步加大。经济方面，上周公布的一系列数据显 示出美国经济的短期韧性：一是8月通胀略超预期，8月CPI环比增速0.6%，符合预期，核心CPI环比涨幅升至0.3%，超过预期的0.2%；二是美国8月零售销售额环比0.56%，超出预期，也高于7月的0.46%；三是9月纽约联储制造业指数超预期。但是另一方面，全美汽车工人联合会（UAW）在美国多个州发起罢工，此举对于美国9月非农数据或形成干扰，对本就有所松动的就业数据形成进一步冲击，而这也将影响市场对于美国经济的判断。 往后看，随着美国经济的不确定性上升，我们认为美股市场波动或进一步加大，全球资产定价也会更加紊乱。第一，油价持续上行正在进一步推升通胀预期，上周WTI原油升值90美元/桶上方，布伦特原油升至95美元/桶以上，油价的持续 强势将传导至交通运输等部门，导致核心通胀维持粘性，目前隐含通胀预期较上周回升，目前在2.35%。因此我们认为，美债利率在未来一段时间内或维持高位运行，对美股以及全球股市形成持续压制；第二，美国汽车工人罢工将加大对就业数据的判断难度，9月非农数据大概率回落，但事件性的冲击很快会被市场计价，对未来市场的影响具有不确定性；第三，据美国政治新闻网Politico报道，众议院两党和共和党内部就预算的问题仍未达成一致，美国政府在10月1日新财政年度开始当天关门的风险正在上升。如果美国政府关门，或将导致月初的经济数据推迟公布，这将进一步对市场预期形成干扰。 在此背景下，联储的指引将愈发重要。我们认为目前仍处于市场预期向联储靠近的第三轮收敛阶段，维持9月底10月初或迎来拐点进入第四轮分化的判断，但是在预期切换的过程中需要警惕全球市场受到不确定性影响而普遍调整的风险。 配置建议：短期仍然建议关注美股、港股中与能源周期相关的板块，悦己型消费、高端奢侈品等对通胀敏感度较低消费板块。以纳斯达克指数为代表的科技成长板块在9月底-10月初或迎来更好的布局机会。 风险提示：海外通胀超预期；全球经济景气度不及预期；地缘政治局势超预期。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.全球股票市场表现4 1.1.涨跌幅4 1.2.估值5 2.国际宏观经济环境7 2.1.本周重要经济数据7 2.2.主要经济体事件与重要数据发布前瞻7 3.流动性8 4.风险提示9 图表目录 图1：近两周全球主要股票市场指数涨跌幅4 图2：近两周全球主要商品涨跌幅4 图3：近两周美股小盘风格指数涨跌幅（%）5 图4：近两周美股标普500行业指数涨跌幅（%）5 图5：近两周港股风格指数涨跌幅（%）5 图6：近两周港股行业指数涨跌幅（%）5 图7：全球主要股票市场估值5 图8：标普500股债收益比6 图9：纳斯达克股债收益比6 图10：恒生指数股债收益比6 图11：恒生科技股债收益比6 图12：美股行业估值6 图13：港股行业估值6 图14：美国8月CPI同比增长3.7%7 图15：美国9月消费者信心指数为67.77 图16：美国8月PPI同比增长1.6%7 图17：法国8月CPI同比增长4.9%7 图18：重要国家大事前瞻7 图19：十年期美债利率走势8 图20：美元指数与欧元兑美元走势8 图21：英法德与日本十年期国债利率走势（%）9 图22：美元兑港币与美元兑离岸人民币走势9 图23：港股通净买入规模变化9 图24：过去一周南向资金分行业净流入9 1.全球股票市场表现 1.1.涨跌幅 图1：近两周全球主要股票市场指数涨跌幅 3.1% 3.0% 2.8% 2.1%2.1% 1.9% 1.8%1.7% 1.0% 0.1% -0.1%-0.2% -0.3%-0.4% -0.8%-0.8% -2.2% 4.0% 3.0% 2.0% 1.0% 0.0% -1.0% -2.0% 2023-09-152023-09-08 -3.0% 资料来源：Wind，德邦研究所 图2：近两周全球主要商品涨跌幅 6.4% 6.2% 3.7% 3.6% 1.8% 1.6% 1.4% 0.8% 0.2% 0.2% 0.0% 0.0% 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 0.0% -2.0% -4.0% -6.0% -8.0% 本周涨幅前一周涨幅 资料来源：Wind，德邦研究所 图3：近两周美股小盘风格指数涨跌幅（%）图4：近两周美股标普500行业指数涨跌幅（%） 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 图5：近两周港股风格指数涨跌幅（%）图6：近两周港股行业指数涨跌幅（%） 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 1.2.估值 图7：全球主要股票市场估值 45100 4090 3580 3070 2560 50 2040 1530 1020 510 00 PE_TTM（2023/9/15）十年PE_TTM分位数（%，右） 资料来源：Wind，德邦研究所 图8：标普500股债收益比图9：纳斯达克股债收益比 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 图10：恒生指数股债收益比图11：恒生科技股债收益比 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 图12：美股行业估值图13：港股行业估值 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 2.国际宏观经济环境 2.1.本周重要经济数据 图14：美国8月CPI同比增长3.7%图15：美国9月消费者信心指数为67.7 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 图16：美国8月PPI同比增长1.6%图17：法国8月CPI同比增长4.9% 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 2.2.主要经济体事件与重要数据发布前瞻 图18：重要国家大事前瞻 国家 周一 周二 周三 周四 周五 美国 初请失业金人数美国9月费城联储制 造业指数；美国第二季度经常 帐；美国8月成屋销售 美国9月Markit制造业PMI；美国9月Markit服务业PMI； 美国9月Markit综合 PMI 欧洲 欧元区8月CPI；欧元区8月核心CPI 德国8月PPI；英国8月CPI； 英国8月核心CPI；英国8月零售物价指数； 欧元区9月消费者信心指数 英国9月Gfk消费者信心指数；英国8月零售销售数据； 法国9月PMI; 德国9月PMI；欧元区9月PMI 中国日本 日本8月CPI；日本8月核心CPI； 日本9月PMI 其他 加拿大8月CPI；加拿大8月核心CPI 韩国8月PPI 加拿大7月零售销售数据 资料来源：金十数据，Wind，德邦研究所 3.流动性 图19：十年期美债利率走势图20：美元指数与欧元兑美元走势 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 图21：英法德与日本十年期国债利率走势（%）图22：美元兑港币与美元兑离岸人民币走势 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 图23：港股通净买入规模变化图24：过去一周南向资金分行业净流入 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 4.风险提示 1）海外通胀反弹超预期。一旦美欧通胀在未来几个月出现超预期反弹，或持续维持在3.0%以上水平的时期较长，不仅可能造成美欧央行收紧流动性，还会给权益市场估值端带来冲击。 2）全球经济景气度不及预期。当前市场对美欧经济的韧性保有充分信心，对全球经济的展望也明显好转，一旦全球经济修复出现低于预期的情况，市场也将迎来负面冲击。 3）地缘政治局势超预期。俄乌局势再次出现升温，引发全球地缘局势冲突加剧，带动市场剧烈波动。 信息披露 分析师与研究助理简介 吴开达，德邦证券研究所副所长、总量大组长、首席策略分析师（兼中小盘、新股研究）,复旦大学、上海财经大学金融专硕导师。曾任国泰君安策略联席首席，拥有超过10年资本市场投资及研究经历，同时具备一级市场、二级市场买方投资及二级市场卖方研究经验。践行“自由无用、策略知行”，主要研究市场微观结构。吴开达策略知行团队成员大多具有买方工作经验，细分为：大势研判、行业比较、公司研究、微观流动性、新股研究五个领域，落地组合策略+增强策略，较传统卖方策略更具买方思维、更重知行。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资评级说明 1.投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅； 类别 评级 说明 股票投资评级 买入 相对强于市场表现20%以上； 增持 相对强于市场表现5%~20%； 中性 相对市场表现在-5%~+5%之间波动； 减持 相对弱于市场表现5%以下。 2.市场基准指数的比较标准：A股市场以上证综指或深证成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美 行业投资评 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平10%以上； 中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与10%之间； 国市场以标普500或纳斯达克综合指 级 弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平10%以下。 数为基准。 法律声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况 下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法