第1页 / 共5页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 贵金属 分析师：李泽森 登记编码：S0730523080001 lizs1@ccnew.com 021-50586702 重点工作取得新突破，重点项目提速推进 ——山东黄金(600547)公司点评报告 证券研究报告-公司点评报告 增持(维持) 市场数据(2023-09-07) 收盘价(元) 25.55 一年内最高/最低(元) 27.29/16.60 沪深300指数 3,758.47 市净率(倍) 4.87 流通市值(亿元) 923.49 基础数据(2023-06-30) 每股净资产(元) 5.25 每股经营现金流(元) 0.25 毛利率(%) 13.99 净资产收益率_摊薄(%) 2.62 资产负债率(%) 62.62 总股本/流通股(万股) 447,342.95/361,444.33 B股/H股(万股) 0.00/85,898.62 个股相对沪深300指数表现 资料来源：Wind，中原证券 相关报告 《山东黄金(600547)公司点评报告：增产复产持续推进，营收盈利持续修复 》 2023-04-04 《山东黄金(600547)公司点评报告：盈利继续修复，拟收购银泰黄金股份有限公司控制权 》 2023-02-01 《山东黄金(600547)季报点评：业绩持续修复，有望进一步整合资源 》 2022-11-10 联系人： 马嶔琦 电话： 021-50586973 地址： 上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编： 200122 发布日期：2023年09月08日 事件：公司发布2023年半年报，2023H1公司实现营业收入274.25亿元，同比增长-8.05%；实现归母净利润8.80亿元，同比增长58.26%；实现扣非归母净利润8.82亿元，同比增长44.42%；基本每股收益0.15元/股。 投资要点： ⚫ 公司继续保持国内黄金行业领先地位，重点工作取得新突破。上半年完成矿产金产量19.57吨，相当于全国矿产金的13.98%，继续保持国内黄金行业领先地位。公司与时俱进优化调整14个重点工作专班，多次召开重点工作推进会抓调度、赶进度。公司全力推进资源并购，公司所属甘肃金舜矿业有限责任公司成功竞得甘肃大桥金矿采矿权；公司2023年7月20日完成对银泰黄金 20.93%股份的收购，8月14日银泰黄金召开股东大会，通过山东黄金推荐的董事、监事的议案，选举新任董事长，董事会、监事会成功改组，8月18日完成银泰黄金法定代表人的工商变更登记，收购项目圆满完成。 ⚫ 公司重点项目提速推进。公司持续发力探矿增储，焦家金矿、金洲公司、玲珑金矿、三山岛金矿通过探矿分别新增金金属量3.58吨、2.5吨、1.85吨和1.07吨。公司突出加快推进权证办理，全力提速重点项目建设，其中焦家金矿、新城金矿资源整合开发工程分别入选山东省2023年重大实施类项目库；三山岛副井工程井筒掘进累计完成1035米，完成井筒设计深度（1915米）的54%，焦家金矿明混合井工程、朱郭李家主井工程、朱郭李家副井工程进展顺利；加纳卡蒂诺资源公司的纳穆蒂尼矿山选厂建设详细设计工作持续进行，长周期设备已全部完成采购，正处于制造阶段，场平工作即将完成，矿山辅助工程按计划正常推进。 ⚫ 受到金价高位运行等因素影响，公司主营业务盈利水平提升。2023年上半年，COMEX黄金和SHFE黄金价格维持高位震荡上行，价格分别上涨5.58%/9.78%。分业务来看，2023年H1公司主营业务中，外购合质金/黄金/小金条营业收入分别为136.07/72.64/59.20亿元，分别同比增长-4.32%/-8.23%/88.77%；毛利分别为1.84/34.02/0.4亿元，分别同比增长181.46%/-5.86%/512.35%；毛利率分别为1.35%/46.83%/0.67%，相较上年同期分别增加0.89%/1.18%/0.46%。公司期间费用管控良好，2023年上半年公司销售费用/管理费用/财务费用分别为0.59/10.56/6.98亿元，分别同比增长-41.38%/-32.92%/39.83%。 ⚫ 黄金价格有望维持高位运行。全球央行购金仍在持续，根据世界黄 -13%-4%5%13%22%31%40%49%2022.092023.012023.052023.09山东黄金沪深300 11993 贵金属 第2页 / 共5页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 金协会的数据，2023年H1全球央行购金数量达创纪录的387吨；根据我国国家外汇管理局发布的数据，截至2023年8月末，我国黄金我国央行官方黄金储备为6962万盎司，环比增加93万盎司，累计连续10个月增持，增持数量总计为698万盎司。其次，美联储加息逐步进入尾声，根据美联储点阵图，年内预计还有一次加息空间，若美国通胀数据稳步下降、美联储步入降息通道，黄金价格有望突破新高。最后，国际局势目前依旧复杂多变，地缘政治冲突仍在持续，黄金配置价值凸显。 ⚫ 维持公司“增持”投资评级。根据宏观环境变化、公司项目进展进度和未来生产规划，我们调整公司2023/2024/2025年营业收入606.36/713.63/773.33亿元至576.24/683.63/736.12亿元，调整2023/2024/2025年归母净利润23.59/31.13/33.55亿元至21.56/28.28/34.28亿元，预计公司2023/2024/2025年全面摊薄后的EPS分别为0.48元/0.63元/0.77元，按照9月7日25.55元的收盘价计算，对应的PE分别为53.02X/40.42X/33.34X。受到全球央行持续购金、国际局势复杂多变、美联储加息逐步进入尾声等因素影响，黄金价格有望维持高位运行；随着未来公司进一步整合金矿资源以及产能扩建投产，公司营收和盈利有望保持增长；目前公司估值水平相对合理，结合行业发展前景及公司行业地位，维持公司“增持”投资评级。 风险提示：（1）美联储加息超预期；（2）国际宏观经济下行；（3）国际局势复杂多变；（4）行业政策发生变化；（5）黄金价格大幅波动；（6）下游需求不及预期；（7）公司产能供给不及预期。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 33,935 50,306 57,624 68,363 73,612 增长比率（%） -46.70 48.24 14.55 18.64 7.68 净利润（百万元） -194 1,246 2,156 2,828 3,428 增长比率（%） -109.57 743.23 73.02 31.19 21.23 每股收益(元) -0.04 0.28 0.48 0.63 0.77 市盈率(倍) — 91.74 53.02 40.42 33.34 资料来源：聚源数据，中原证券 贵金属 第3页 / 共5页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 图1：公司主营业务构成占比（亿元） 图2：公司主营业务毛利率 资料来源：Wind，中原证券 资料来源：Wind，中原证券 图3：公司营业总收入及同比 图4：公司归母净利润及同比 资料来源：Wind，中原证券 资料来源：Wind，中原证券 图5：公司期间费用（亿元） 图6：COMEX黄金价格与美元指数走势 资料来源：Wind，中原证券 资料来源：Wind，中原证券 270.00480.90475.67119.47207.44136.07105.78123.57142.1597.79151.8372.64168.2415.5113.4387.69108.0559.2001002003004005006007002018A2019A2020A2021A2022A2023H1外购合质金黄金小金条0.17%0.40%0.66%0.25%0.49%1.35%42.78%44.38%50.91%29.08%43.33%46.83%0.14%-0.15%-0.13%0.16%0.90%0.67%-10%0%10%20%30%40%50%60%2018A2019A2020A2021A2022A2023H1外购合质金黄金小金条547.88626.31636.64339.35503.06274.25-60%-40%-20%0%20%40%60%01002003004005006007002018A2019A2020A2021A2022A2023H1营业总收入（亿元）同比(%)8.7612.8922.57-1.9412.468.80-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%800%-505101520252018A2019A2020A2021A2022A2023H1归属母公司股东的净利润（亿元）同比(%)0.371.881.073.611.760.5917.4720.4625.5429.3023.1610.563.333.883.464.001.657.928.478.567.1110.476.98051015202530354045502018A2019A2020A2021A2022A2023H1销售费用管理费用研发费用财务费用1,6001,7001,8001,9002,0002,100859095100105110115120美元指数期货收盘价:COMEX黄金（美元/盎司） 贵金属 第4页 / 共5页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 财务报表预测和估值数据汇总 [Table_Finance2] 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 14,268 21,475 20,681 26,557 32,210 营业收入 33,935 50,306 57,624 68,363 73,612 现金 5,008 9,634 8,503 12,944 17,698 营业成本 30,351 43,212 49,326 58,507 62,937 应收票据及应收账款 118 195 170 185 193 营业税金及附加 633 822 859 1,025 1,104 其他应收款 2,561 2,699 2,881 3,418 3,681 营业费用 361 176 144 171 184 预付账款 460 824 888 1,053 1,133 管理费用 2,930 2,316 2,305 2,461 2,650 存货 2,984 4,092 4,109 4,644 5,026 研发费用 346 400 403 451 478 其他流动资产 3,138 4,030 4,130 4,312 4,481 财务费用 711 1,047 1,261 1,411 1,462 非流动资产 64,039 69,246 79,482 80,946 82,318 资产减值损失 -6 -1 -1 -3 -5 长期投资 1,954 1,989 2,017 2,038 2,059 其他收益 21 26 18 21 23 固定资产 26,828 30,712 32,688 34,275 35,779 公允价值变动收益 576 -209 -146 -365 -136 无形资产 19,336 19,373 19,407 19,621 19,902 投资净收益 728 78 92 109 118