成本优势凸显

买入 2023 年 9 月 1 日 成本优势凸显 许尚青+852-25321539tim.xu@firstshanghai.com.hk 油气勘探成果显著：近年中海油加大勘探力度，突出规模发现和效益储量，取得重大进展。在渤海、珠江口、秦皇岛等地探明高储量油气田，在海外聚焦战略核心区，持续推进圭亚那区块中深层勘探，进一步提升了资源动用潜力。截至 2022 年底，证实储量再创历史新高，达 6239 百万桶油当量，储量替代率达 182%，储量寿命连续稳定在 10年。 陈晓霞+852-25321956 xx.chen@firstshanghai.com.hk 油气净产量创新高：2022 年净产量超额完成年度目标，公司油气净产量达 623.8 百万桶油当量，9 个新项目顺利投产，有力支撑了产量增长，增速领先同业公司。2023 年上半年油气净产量再创历史同期新高，达 331.8 百万桶油当量，同比上升 8.9%。日净产量再创历史新高。同时深入上产潜力，油田自然递减率降至历史最好水平。 主要资料 行业能源化工股价13.40 港元目标价17.81 港元(+32.90%)股票代码0883.HK已发行股本475.67 亿股总市值6373.95 亿港元52 周高/低13.40 港元/8.49 港元每股净资产14.43 港元主要股东中国海洋石油（BVI)有限公司（60.49%） 提质增效成本下降：2022 年公司桶油成本为 30.39 美元/桶，其中作业费用微降至 7.74 美元/桶，主要受人民币汇率贬值以及大宗商品价格上涨的影响。2023 年上半年公司桶油主要成本 28.17 美元，同比下降 7.1%，桶油作业费 7.16 美元，成本竞争优势持续巩固。公司财务状况保持稳健，盈利能力强劲，油气销售收入达人民币 1517 亿元，实现归母净利润人民币 638 亿元。 资本支出执行良好：公司计划未来 3 年产量为 650-660、690-700、730-740 百万桶油当量，不断提升资本支出，预计 23 年资本支出金额达到 1000-1100 亿元人民币。20231H 资本开支为 565 亿，同比增长 36%。资本开支高增为储量和产量增长提供保障。 看好公司未来发展，目标价 17.81 港元，首次覆盖并给予买入评级：我们预测公司 2023-2025 年的收入分别为 3875.58 亿元、4264.12 亿元和 4465.82 亿元人民币，净利润分别为 1274.91 亿元、1407.07 亿元和 1491.73 亿元人民币。根据同类公司的估值情况，我们给予公司未来 12 个月的目标价为 17.81 港元，分别对应 2023 年/2024年/2025 年的 6/5.4/5.1 倍 PE，较现价有 32.90%的上涨空间，首次覆盖并给予买入评级。 风险因素：油气田投产进度不及预期；经济衰退导致的需求下降；地缘政治、经济制裁风险；汇率波动 中国最大海上油气生产商 中国海洋石油集团有限公司是 1982 年 2 月 15 日经国务院批准成立的特大型国有企业，是中国最大的海上油气生产运营商。公司注册资本 1138 亿元，共有 5 家控股境内外上市公司。公司主要业务板块包括油气勘探开发、专业技术服务、炼化与销售、天然气及发电、金融服务等，并积极发展海上风电等新能源业务。 资料来源：公司资料，第一上海 中国海洋石油主要股东包括中国海洋石油(BVI)公司，持股比例 60.49%，香港中央结算(代理人)有限公司，持股比例 33%，中国国有企业混合所有制改革基金有限公司，持股比例 0.49%。 资料来源：公司官网，第一上海 - 2 -截至 2022 年 12 月 31 日，公司收入 4222.3 亿元亿元（人民币，下同），同比增长71.56%，归母净利润为 1417 亿元，同比增速为 101.51%，净利润率为 33.56%。公司总资产为 9290.3 亿元，归属母公司股东权益 5971.8 亿元。公司总资产报酬率为23.06%。净资产收益率为 23.73%。受益于增产和油价上涨等因素，油气销售收入达人民币 3,530 亿元，公司近三年收入增长迅速，实现高油价周期效益最大化，相比 2014 年相同的油价周期环境，盈利能力大幅增长 1.35 倍。 2023 年上半年，中海油营业收入为 1920.64 亿元，与去年同期 2023.55 亿元相比，下降 5.1%。净利润为 637.61 亿元，与去年同期 718.87 亿元相比，下降 11.3%。其中油气销售收入达人民币 1517 亿元，实现归母净利润人民币 638 亿元，平均每天净赚超 3.5 亿元。 资料来源：公司资料，第一上海 资料来源：公司资料，第一上海 2022 年公司销售及行政管理费为人民币 104.68 亿元，比 2021 年的人民币 89.61亿元增加了 16.8%。主要是公司油气销量和贸易量上升带来的相关成本增加。近三年公司进一步控制销售和管理费用，2022 年公司 SG&A/收入为 2.5%，费用率降低。公司经营利润率和净利率上升。2022 年公司经营利润率为 45.8%，净利率为33.6%；2023 年上半年公司经营利润率为 43.9%，净利率为 33.2%。 截止 2023 年 6 月 30 日，公司的资产负债率为 36.2%，公司的流动比率为 1.77，速动比率为 1.74，存货周转天数为 37.46 天，应收账款周转天数 28.32 天，具有优秀的运营能力，流动性充裕。 资料来源：公司资料，第一上海 资料来源：公司资料，第一上海 净产量增长强劲 2022 年，公司油气净产量达 623.8 百万桶油当量，同比增长 8.9%，超额完成全年油气生产目标，再创历史新高。公司坚持增储上产，坚持以寻找大中型油气田为目标，加快产能建设，做大产量规模。国内渤海油气田投产，巩固了中国第一大原油生产基地地位；海外方面，圭亚那 Liza 二期项目提前投产，成为海外产量增量贡献主力军。 2022 年，公司实现原油产量 489.9 百万桶，同比增长 8.3%，天然气产量 1248.8 亿立方英尺，同比增长 4.1%。在国内政策支持和“七年行动计划”的推动下，公司保持原油产量稳步增长，增长速度行业领先。 2023 年上半年，油气净产量再创历史同期新高，达 331.8 百万桶油当量，同比上升 8.9%。分区域来看，中国油气净产量为 231.2 百万桶油当量，同比上升 6.6%，主要得益于垦利 6-1 和陆丰 15-1 等油田产量上升的贡献。 资料来源：各上市公司资料，第一上海 资料来源：各上市公司资料，第一上海 公司计划未来 3 年产量为 650-660、690-700、730-740 百万桶油当量，不断提升资本支出，预计 23 年资本支出金额达到 1000-1100 亿元人民币。年内公司计划投产9 个新项目，储量替代率将不低于 130%。20231H 资本开支为 565 亿，同比增长36%，其中开发投资项同比增长 62%。资本开支高增为储量和产量增长提供保障。 资料来源：各上市公司资料，第一上海 资料来源：公司业绩会材料，第一上海 资料来源：公司业绩会材料，第一上海 资料来源：公司业绩会材料，第一上海 公司通过自营作业及合作项目，在渤海、南海西部、南海东部、东海和陆上进行油气勘探、开发和生产活动。2022 年净证实储量达到 6239 百万桶当量。截至 2022年底，公司约 57.7%的净证实储量及约 69.4%的净产量来自中国。公司资产遍及世界二十多个国家和地区，包括印度尼西亚、澳大利亚、尼日利亚、伊拉克、乌干达、阿根廷、美国、加拿大、英国、巴西、圭亚那、俄罗斯和阿联酋等。截至2022 年底，海外油气资产占公司油气总资产约 47.2%，海外净证实储量和海外净产量占比为约 42.3%和约 30.6%。 资料来源：公司资料，第一上海 资料来源：公司资料，第一上海 海上油气勘探不断获得进展，公司储量替代率近三年大幅提升。2022 年公司储量替代率达到 182%，远高于中石油的 21%和中石化的 165%。中海油储量寿命 10 年左右，近 5 年保持稳定。 资料来源：公司资料，第一上海 资料来源：公司资料，第一上海 2022 年公司桶油成本为 30.39 美元/桶，其中作业费用微降至 7.74 美元/桶，主要受人民币汇率贬值以及大宗商品价格上涨的影响，折旧、损耗、摊销变动受到人民币汇率贬值以及产量结构变化的影响，高油价导致的税费导致其他税金成本的增加。公司桶油成本是三桶油中最低的，销售净利率较高，2022 年国际油价涨幅较大，公司桶油成本仅比 2021 全年增长 0.90 美元/桶，降本增效明显。2022年，公司石油液体销售量为 478.7 百万桶，同比上涨 8.7%，平均实现价格为96.59 美元╱桶，同比大幅上涨约 42.3%，与国际油价走势基本一致。20231H 桶油成本 28.2 美元，同比减少 7%。桶油作业费为 7.16 美元，较去年同期 7.77 美元减少 8%。桶油折旧、折耗和摊销(不含油田拆除费)为 14.14 美元，比去年同期的 14.52 美元减少 3%桶油拆除费为 0.96 美元，和上年同期的 0.95 美元基本持平。桶油销售及管理费用为 2.19 美元，比去年同期的 2.29 美元减少 4%。 资料来源：公司资料，第一上海 资料来源：公司资料，第一上海 资料来源：公开资料，第一上海 公司持续加大勘探投入，突出规模发现和效益储量，取得了良好效果。长期以来，中国大部分海洋油气资源勘探集中在渤海湾，南海石油和天然气勘探工作较晚，在国内集中由中海油一家开发。我国海洋石油资源探明率仅为 12.1%，远低于全世界平均 73%的探明率和美国 75%的探明率。中国海洋油气资源开发潜力巨大。中国近海海洋面积达 300 万平方公里，分布有 40 多个含油气沉积盆地。预测石油资源量为 276 亿吨，天然气资源量为 3 万亿立方米。 2022 年，公司成功获得渤中 26-6 亿吨级大型油田及宝岛 21-1 和渤中 19-2 等大中型油气田，获得锦州 14-6 和崖城 13-10 等多个新发现，海上首口页岩油井涠页－1 井压裂测试成功。 在中国陆上，公司加大非常规天然气勘探力度，完成非常规探井 132 口。在海外，公司共完成探井 13 口，主要分布在圭亚那和墨西哥等地。在圭亚那 Stabroek 区块获得了 10 个大中型新发现。截至 2022 年底，Stabroek 区块已累计获得超过 30 个发现，总可采资源量约 110 亿桶油当量。 资料来源：公司资料，第一上海 资料来源：公开资料，第一上海 天然气方面，公司在中国海域加大勘探开发力度，产销量持续增长，2022 年天然气销售量为 726.2 十亿立方英尺，比去年上升 11.9%。天然气平均实现价格为 8.58 美元╱千立方英尺，比去年上升约 23.5%，主要原因是国际天然气价格受俄乌局势影响同比大幅攀升，带动天然气价格上涨。 分红派息稳健 中海油股息率在业界处于较高水平，22-24 年公司承诺全年股息支付率将不低于40%，不低于 0.7 港元/股，2023 年上半年，公司拟每股派息 0.59 港元，H 股股利支付率、股息率分别为 41%、4.6%。此外，为向股东及潜在投资者提供更多投资灵活性，2023 年 6 月 19 日，公司在香港联交所增设人民币柜台，成为首批纳入“港币-人民币双柜台模式”的上市公司。 资料来源：公司资料，第一上海 资料来源：公司资料，第一上海 油气行业概览 2022 年全年布伦特均价为 99.04 美元/桶，比 2021 年高 28.09 美元/桶，涨幅为39.6%；WTI 均价为 94.33 美元/桶，比 2021 年高 26.22 美元/桶，涨幅为 38.5%。2022 年上半年，受到前期上游投资不足和部分产油国