展期产品绩效及股指基差回顾：基差再度上行，中性策略凸显稳健

展期产品绩效及股指基差回顾： 基差再度上行，中性策略凸显稳健 虞堪投资咨询从业资格号：Z0002804yukan010359@gtjas.com李宏磊投资咨询从业资格号：Z0018445lihonglei023572@gtjas.com 报告导读： ◼多头展期：近250交易日以来，IF、IC、IM超额收益有所增强，年化超额分别上升至2.0%、1.8%和1.3%，IH亏损收窄，策略年化跑输基准0.1%。 ◼空头展期：8月上旬以近端合约持仓为主，随后逐渐切换至近端+远端合约组合持仓。近250日以来，策略超额收益略有回暖，IF和IC的年化超额分别为0.5%和1.7%，在IH和IM两个品种上依然跑输基准。 ◼8月市场依然受到偏弱的经济基本面拖累，宏观担忧加重，虽然政策面依然在努力提振市场信心，但政策利好对市场的助推作用转瞬即逝，宏观担忧萦绕下偏弱的资产价格反作用于入市和交易热情，市场仍然处于消极循环当中，8月份依然没有看到对于全年偏弱的大趋势的逆转迹象。8月份指数日线的跳空缺口频繁出现，指向大起大落的场内交易情绪，而进一步走低的成交量则意味着场内情绪依然较为羸弱，消息面的反复刺激对各指数的影响较为接近，带来了全市场的同步下跌。 ◼从公募基金市场来看，上半年投资者重视指数化、稳健型投资的同时，减配主动权益类资产的趋势在下半年并未得到逆转，反而进一步强化。同时ETF和公募指增产品的扩容显著加速，300ETF和1000ETF下半年以来份额累计增长接近50%，50ETF和500ETF分别增长约10%和15%，为股指期货带来了较多的被动多头资金。公募指增产品8月份新发数量提升，亦是另外一股潜在的股指期货多头力量。 ◼中证500和1000指数距离绝大部分雪球产品的敲入线仍然有10%-12%的下跌空间，存量雪球规模依然较大，对冲头寸依然对市场有较大影响。中性产品8月业绩显著回暖，中性策略的稳健性再次得以体现，Alpha收益亦同步回暖。结合迅速扩容且更加灵活的DMA渠道对冲，中性产品具备较好的业绩基础，规模有望进一步扩大。 ◼当前时点，爆发增长的指数ETF代替增量雪球成为基差上行新的动力，而中性产品业绩好转的趋势愈加清晰。IH和IF基差维持当前位置甚至进一步向上的可能性较大，随着中性产品业绩提升，边际上将带来更多空头对冲资金，因此IC和IM基差向下的动力增强。 （正文） 1.多头展期绩效回顾 这里基准组合设定为：40%当月合约+10%次月合约+40%当季合约+10%次季合约。为了保证策略容量，测算中成交价格均为开盘半小时TWAP价格。 8月上旬多头策略持仓以远端为主，随后部分切换至近端，形成近端+远端合约组合持仓，换手率较低。近250交易日以来，IF、IC、IM超额收益有所增强，年化超额分别上升至2.0%、1.8%和1.3%，IH亏损收窄，策略年化跑输基准0.1%。 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 2.空头展期绩效回顾 空头对冲方面，与多头基本相反，8月上旬以近端合约持仓为主，随后逐渐切换至近端+远端合约组合持仓，8月下半月持仓基本保持不变。近250日以来，策略超额收益略有回暖，IF和IC的年化超额分别为0.5%和1.7%，在IH和IM两个品种上依然跑输基准。 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 3.近期基差回顾 8月份指数日线的跳空缺口频繁出现，指向大起大落的场内交易情绪，甚至在指数快速下刺期间市场担忧2022年4月行情重现。从月线跌幅来看，各指数跌幅均落在5%-7%区间以内，消息面的反复刺激对各指数的影响较为接近，带来了全市场的同步下跌。而进一步走低的成交量则意味着场内情绪依然较为羸弱，8月A股日均成交约8237亿元，较7月份进一步下滑。与此同时外资坚决撤离，8月仅4个交易日小幅净买入，其余交易日全部为净卖出，8月累计净卖出量高达896.83亿元，创单月历史新高，失去外资加持后市场成交量和指数动能进一步减弱。 8月市场依然受到偏弱的经济基本面拖累，金融数据显著弱于季节性，宏观不稳的忧虑再次冲击市场，叠加外部美元、美债收益率反弹，加重了宏观担忧。同时个别信托、房企违约的消息继续扰动，对交易信心形成压制。但不难看到政策面依然在努力提振市场信心，包括央行二季度货币政策执行报告中的较多新表述，显示政策面更加重视稳增长；存量首套房贷利率下调、多地落地实施“认房不认贷”短暂提振地产板块的情绪；以及力度较大的调降印花税落地，以及IPO节奏优化、减持规定等资本市场组合拳利多消息集中释放，均是政策面全力提升市场活跃度的表现。但政策利好对市场的助推作用转瞬即逝，宏观担忧萦绕下偏弱的资产价格反作用于入市和交易热情，市场仍然处于消极循环当中，8月份依然没有看到对于全年偏弱的大趋势的逆转迹象。 从更加贴近财富端的公募基金市场来看，上半年存量公募基金市场传递出的信息是，投资者重视指数化、稳健型投资的同时，减配主动权益类资产，而下半年以来的公募基金发行情况依然延续了这一趋势。我们以上半年的新发数量作为基准，衡量下半年以来各类产品的新发进度。由于截至8月末，时间进度上为半年度的1/3，因此我们以33%为发行进度的标尺。不难发现，下半年发行明显超进度的是中长期纯债、QDII被动指数两类产品，而发行节奏明显偏慢的是偏债混合型和普通股票型基金，这意味着下半年投资者偏好并未逆转，反而进一步强化。 同时ETF和公募指增产品的扩容显著加速。我们统计了50、300、500和1000四个品种规模较大、代表性较强的ETF产品。下半年以来，特别是7月末起，指数ETF的规模高速增长，其中300ETF和1000ETF下半年以来份额累计增长接近50%，50ETF和500ETF分别增长约10%和15%。从季报来看，ETF产品的股指期货多头替代比例较为稳定，因此其份额的增长也能够为股指期货带来较多的被动多头资金，成为基差进一步上行的原因之一。另外，公募指增产品在5-7月份发行放缓后，8月份新发数量提升至15只（含C类份额），多数为中证1000和国证2000增强，亦是另外一股潜在的股指期货多头力量。 市场环境对于雪球产品依然较为严峻，报价难以提升，新增供给依然偏少。而更加深刻的变化发生在投资者本身，在市场快速发展的蜜月期后，持续下跌的行情使得投资者逐渐认识到雪球产品的尾部风险，投资者对此类产品的关注度大幅降低。但按照测算，中证500和1000指数距离绝大部分产品的敲入线仍然有10%-12%的下跌空间，因此存量雪球规模依然较大，对冲头寸依然是市场中的关键力量。 最后从中性产品的角度来看，多头端拖累减轻，8月业绩较7月显著回暖，单月累计收益0.57%，中性策略的稳健性再次得以体现。Alpha收益亦同步回暖，500Alpha收益自8月起迅速回升，已修复7月份的下跌，而1000Alpha收益处于持续的上涨过程中。结合迅速扩容且更加灵活的DMA渠道对冲，中性产品具备较好的业绩基础，规模有望进一步扩大。 在上述因素的共同作用下，8月份基差再次小幅上升，但路径略有不同。IH和IF基差向上阻力较小，IC和IM基差在8月中下旬有较为明显的下行趋势，走出了“上-下-上”的N型走势，但月末基差较月初均有一定幅度的上行。当前时点，爆发增长的指数ETF代替增量雪球成为基差上行新的动力，而中性产品 业绩好转的趋势愈加清晰。由于IH和IF两个品种的对冲资金较少，且有较多的指数ETF挂钩，因此IH和IF基差维持当前位置甚至进一步向上的可能性较大。而IC和IM的多空力量均有增长，随着中性产品业绩提升，边际上将带来更多空头对冲资金，因此IC和IM基差向下的动力增强。 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 本公司具有中国证监会核准的期货交易咨询业务资格 本内容的观点和信息仅供国泰君安期货的专业投资者参考。本内容难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本内容不构成具体业务或产品的推介，亦不应被视为相应金融衍生品的投资建议。请您根据自身的风险承受能力自行做出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为做出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 版权声明 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安期货研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的期货品种。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。