展期产品绩效及股指基差回顾：IM贴水偏深，中性已修复回撤

展期产品绩效及股指基差回顾： IM贴水偏深，中性已修复回撤 虞堪投资咨询从业资格号：Z0002804yukan010359@gtjas.com李宏磊投资咨询从业资格号：Z0018445lihonglei023572@gtjas.com 报告导读： ◼（1）多头展期：近250交易日以来，IF、IH、IC、IM四个品种的年化超额收益率分别为1.2%、1.1%、0.0%和0.2%；（2）空头展期：近250交易日以来，IF、IH、IC、IM四个品种的年化超额收益率分别为-0.3%、-0.5%、-2.1%和3.1%。 ◼3月两会胜利召开，交易情绪较2023年两会有明显的好转。今年指数在两会期间支撑较强，会后亦出现一段时间的蜜月期，政策的逐步落实改善了市场的风险情绪，期间出现较多的题材走升行情，3月中上旬市场成交量较高，外资流入节奏较快，但下旬以来避险情绪上升，量能萎缩，外资加仓节奏亦放缓，临近清明假期，市场再度进入震荡局面。 ◼基差方面，各品种基差与标的指数走势保持高度一致，这也表明当前市场仍然较为敏感，对指数方向有所期待，后续若有足斤足两的政策或消息落地，大概率能够对市场形成较强的推力。截至3月末，IC年化基差率轻微贴水，与去年同期基本打平。IM贴水则跟随指数回调更加明显地走阔，与IC已拉开较大差距。若股票仓位与IC和IM都有较强的匹配关系，可考虑暂时用IC替代IM进行对冲。 ◼挂钩产品层面没有较大的变化：（1）四个指数的ETF产品规模基本保持稳定，与对应品种基差的相关性减弱；（2）场外期权产品认购热度依然不高，各家交易商为了提高规模陷入较为僵持的票息竞争，但对于市场的刺激作用有限，近期票息已有下降之势，依然无法形成对市场有足够冲击的增量规模。（3）中性策略和指增策略Alpha均已修复1-2月回撤，业绩回暖明显。 ◼当前市场对于此前监管的担忧已有所消解，同时对两会政策利好的积极情绪亦有退散。从基差与指数的走势可以看出，市场依然对于趋势行情有所期待，若新增的利好力度足够，可能对指数形成较大推力，同时带动基差向上。当然当前阶段主要仍以两会提及的政策落地为主，基差仍大概率跟随指数窄幅波动，难以出现其他的变化。3月IM贴水走阔的幅度明显大于IC，当前两个品种贴水已有较大差距，这或许表明对冲端正在逐渐地恢复常态，同时业绩上亦有所表现，经过大浪淘沙后的中性策略仍具备充足的性价比。 （正文） 1.多头展期绩效回顾 为了更好地贴合市场被动组合的表现，我们将基准组合设定为按照该品种前一交易日收盘时各期限合约持仓量为权重的加权组合，基准组合不考虑手续费成本。为了保证策略容量，测算中成交价格均为开盘半小时TWAP价格。 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 2.空头展期绩效回顾 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 3.近期基差回顾 3月两会胜利召开，从指数层面的市场表现来看，交易情绪较2023年两会有明显的好转。2023年两会前市场预期过强，导致会后指数应声转跌。不同于2023年，今年指数在两会期间支撑较强，会后亦出现一段时间的蜜月期，直至3月下旬才出现相对明显的回调压力。指数月线多数收涨，上证指数和深证成指均录得小幅上涨。两会后围绕相关题材的交易导致中证1000和中证500出现较大分化，中证1000指数月线录涨1.81%，而中证500则下跌1.13%。 整体来看，由于今年两会前的市场预期并不过热，3月中上旬处于两会后的蜜月期，两会政策逐步落实改善了市场的风险情绪，期间出现较多的题材走升行情，并传导至指数层面的上涨。但随后增量多头入市后继乏力，政策超预期空间有限，结合地缘、海外等因素扰动，指数遇到较大的调整压力。宏观经济数据方面，1-2月经济数据好于预期，生产、制造业投资增速远超预期，消费表现平稳。最新公布的3月PMI数据也指向外需的强劲修复和内需中新质生产力的上升，目前来看对市场的短期影响偏积极。海外方面，2月美国CPI数据公布后降息预期遭打压，3月议息会议按兵不动，全年三次降息预期不变，随后ISM制造业PMI时隔一年半重返荣枯线以上，美债收益率和美元飙涨，利率掉期反映的6月降息概率跌至50%以下，对非美资产造成一定压力。3月中上旬市场成交量较高，外资流入节奏较快，但下旬以来避险情绪上升，量能萎缩，外资加仓节奏亦放缓，临近清明假期，市场再度进入震荡局面。 基差方面，今年年初事件型冲击之后，2月份以来各品种基差与标的指数走势保持高度一致，这也表明当前市场仍然较为敏感，对指数方向有所期待，后续若有足斤足两的政策或消息落地，大概率能够对市场形成较强的推力。截至3月末，IC年化基差率轻微贴水，与去年同期基本打平。其余三个品种明显低于去年同期位置，IH和IF虽然仍为平水附近，但明显低于去年大幅升水的位置。IM贴水则跟随指数的回调而更加明显地走阔，当季合约年化贴水超过7%，与IC已拉开较大差距。若股票仓位与IC和IM都有较强的匹配关系，可考虑暂时用IC替代IM进行对冲。 本月基差仍然跟随标的指数行情，在产品层面没有较大的变化。 （1）指数ETF规模增长暂缓，截至3月末，50、300、500、1000四个品种的ETF规模较2月末增速分别为-0.83%、7.17%、3.82%和0.56%，基本保持稳定，与对应品种基差走势的相关性减弱。 （2）场外期权产品认购热度依然不高，各家交易商为了提高规模陷入较为僵持的票息竞争，但对于市场的刺激作用有限，近期票息已有下降之势，依然无法形成对市场有足够冲击的增量规模。而不考虑修改产品合同的情况，大部分敲入状态的存量产品依然保持在敲入线以上不远的位置，市场影响微乎其微。 （3）中性策略业绩已有明显回升，3月份曲线已回补2月回撤。平均来看，3月中性策略收益率1.3%，2月至今累计收益已回正，同时3月曲线周度来看未发生回撤，业绩回暖明显。同时指增策略的Alpha收益亦有明显修复，已基本回到1-2月回撤前的水位。 当前市场对于此前监管的担忧已有所消解，同时对两会政策利好的积极情绪亦有退散。从基差与指数的走势可以看出，市场依然对于趋势行情有所期待，若新增的利好力度足够，可能对指数形成较大推力，同时带动基差向上。当然当前阶段主要仍以两会提及的政策落地为主，基差仍大概率跟随指数窄幅波动，难以出现其他的变化。3月IM贴水走阔的幅度明显大于IC，当前两个品种贴水已有较大差距，这或许表明对冲端正在逐渐地恢复常态，同时业绩上亦有所表现，经过大浪淘沙后的中性策略仍具备充足的性价比。 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 本公司具有中国证监会核准的期货交易咨询业务资格 本内容的观点和信息仅供国泰君安期货的专业投资者参考。本内容难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本内容不构成具体业务或产品的推介，亦不应被视为相应金融衍生品的投资建议。请您根据自身的风险承受能力自行做出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为做出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 版权声明 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安期货研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的期货品种。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。