2023年中报深度解读：复苏前期业绩底，蓄力向上再出发

证券研究报告|2023年09月05日 2023年中报深度解读 复苏前期业绩底，蓄力向上再出发 核心观点策略研究·策略深度 2023H1全A净利润增速由正转负，ROE仍处下行通道，背后反映的是内生盈利能力的下行。（1）整体法口径下2023Q2全A单季度营收同比仅为1.26%，拖累2023H1营收累计增速回落至1.58%；（2）净利润方面，全A口径下2023Q2单季归母净利润增速录得-8.1%，拖累业绩累计增速滑落至-3.28%。（3）远低于预期的整体法口径业绩测算数值背后是ROE(TTM)的连续下滑，全A、全A非金融、全A两非当前ROE(TTM)分别回落至8.43%、7.70%和7.58%，销售利润率、资产周转率自22Q2后的不断下滑是本轮盈利持续走弱的主因。 分上市板和指数结构看，科技成长触底反弹，中证500相对占优。（1）从营收增速看，2023H1科创板、创业板的累计营收增速相对较高，录得两位数增长；（2）净利润方面，科创板净利润增速尽管仍处于-40%的低位，但相对于2023Q1实现边际改善，主要上市板仅科创50剔除大全能源后的业绩增速录得正值。（3）单季度业绩同比方面，仅中证500单季增速小幅改善，其余规模指数边际走弱。 一级行业：高端制造与可选消费景气改善。（1）社服、公用、汽车、美护累计增速领先，社服连续两季单季边际改善150+pct。（2）盈利能力方面，社服、汽车、公用事业、美容护理等板块的景气复苏多与利润率挂钩更紧密，汽车、社服杜邦三因子同时改善。 产业链与细分行业：中下游结构亮点仍存。（1）上游整体低迷，油服工程存在亮点。（2）制造方面，风光延续分化，自动化机械强于通用类机械，整车+汽车零部件整体表现优异。（3）家电链内部分化，白电、厨电整体业绩增速、盈利能力较优，个护小家电、卫浴电器业绩增速领先。社服细分行业中，出行链相关板块整体表现优异，旅游景区、酒店餐饮相较2023Q1营收增速、净利润增速进一步上行，ROE(TTM)的拾级而上核心原动力在于利润率的大幅上行。（4）横向比较必选消费，综合基数效应和增速韧性，白酒、其他酒类、中药表现较好，纺服细分行业主要亮点来自服装家纺，ROE(TTM)大幅上修1pct+。（5）年初至今TMT产业链走出强势超额行情，板块内部仍然延续分化格局。电子行业收利双端承压，但边际小幅改善，卡脖子程度更高的芯片设计制造并未看到显著修复信号。计算机行业2023H1仅录得2.7%的利润增速，软件开发ROE相对稳定，其余环节边际走弱。影视院线业绩高增，助力传媒板块实现改善。（6）银行单季度净利润增速边际修复，国有大型银行、农商行增速改善幅度较大，非银金融2023Q2整体降速。 复苏前期业绩底，蓄力向上再出发。(1）总量口径下黎明前的业绩底已现，业绩期前期A股的持续回调包括了对长尾效应的顾虑和对整个市场中报表现悲观预期的计价。（2）上中下游仍有不少细分行业展现复苏韧性，内生性盈利能力的变化将成为更重要的参考指引。（3）带着边际改善思维向前看，寻找“ROE改善有韧性+深蹲起立”行业，一级行业包括食品饮料、电力设备、医药生物等，细分环节包括能源金属、光伏设备、食品加工、医疗器械、调味发酵品等。 风险提示：板块内部个别上市公司业绩指标存在极端值影响整体法测算口径，部分三级行业上市公司数量较少导致整体法口径参考价值有限 证券分析师：王开联系人：陈凯畅 021-60933132021-60375429 wangkai8@guosen.com.cnchenkaichang@guosen.com.cn S0980521030001 基础数据 中小板/月涨跌幅(%) 6786.71/-6.38 创业板/月涨跌幅(%) 2118.03/-6.42 AH股价差指数 143.29 A股总/流通市值(万亿元) 82.15/71.02 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《中美股票市场结构与估值特征-基于行业内市值规模分组的比较研究》——2023-08-03 《ESG专题报告-气候风险分析与管理实践》——2023-07-29 《策论AI系列(三)-人工智能主题分化存真下的投资线索》— —2023-06-16 《策略深度研究·估值跟踪-从市盈率及分化程度看A股近期变化》——2023-06-12 《策略深度研究-ESG指数和ESG基金的比较分析》——2023-06-07 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 盈利综述：A股整体盈利延续负增5 全部A股单季营收下行，非金融、两非单季净利润负增长5 非金融、两非营收、净利润累计同比持续下行5 环比变化方面，2023Q2显著低于季节性6 ROE连续下滑为利润率、周转率持续下滑所致7 分上市板：科技成长触底反弹8 营收方面：主板、创业板小幅滑落，科创板触底回升8 净利润方面：科创增速承压但边际改善8 指数结构：主要宽基指数营收增速分化减弱，仅中证500业绩增速边际抬升10 一级行业：高端制造与可选消费景气改善12 营收：社服、电力设备、汽车、军工增速领先12 净利润：社服连续两季增速领先，可选消费复苏12 盈利能力：重点行业ROE上升多为利润率、周转率驱动14 细分行业&产业链：高端制造重分配，下游复苏进行时16 上游行业：产业链整体低迷，油服工程存在亮点16 中游材料&制造行业：风光锂分化，高端制造表现优异18 可选消费：家电链内部分化，旅游景区、酒店餐饮存在亮点24 必选消费：白酒中药显韧性27 TMT：传媒改善、电子承压30 大金融：银行边际修复，非银降速34 支持性行业：交运内部出现分化，公用事业边际下行35 复苏前期业绩底，蓄力向上再出发37 风险提示40 图表目录 图1：A股单季度营业收入同比下行至1.5%以下5 图2：全A单季度净利润同比增速下行至-8.0%5 图3：A股营收累计同比持续回落6 图4：全A非金融、全A两非累计净利润同比回落至-9%以下6 图5：2023Q2全A营收环比低于季节性6 图6：2023Q2全A净利润环比录得-2.22%，为近十年最低6 图7：全AROE(TTM)下滑至8.43%7 图8：各计算口径下毛利率小幅下滑7 图9：全A、全A两非销售净利率分别录得7.81%、5.10%7 图10：全A、全A两非资产周转率分别录得18.42%、61.29%7 图11：营收方面，科创边际抬升8 图12：科创板净利润增速触底开启修复8 图13：各上市板业绩对比9 图14：大中小盘典型宽基指数累计营收同比10 图15：大中小盘典型宽基指数累计净利润同比10 图16：大中小盘典型宽基指数单季度营收同比10 图17：大中小盘典型宽基指数单季度净利润同比10 图18：大中小盘典型宽基指数营收、净利润同比情况对比11 图19：大中小盘典型宽基指数营收、净利润单季度同比情况对比11 图20：一级行业营收累计增速情况12 图21：一级行业营收单季度增速情况13 图22：一级行业净利润累计增速情况13 图23：一级行业净利润单季度增速情况14 图24：一级行业杜邦拆解15 图25：一级行业利润率变化情况15 图26：上游细分行业营收增速及变化情况17 图27：上游细分行业净利润增速及变化情况17 图28：上游细分行业盈利能力拆解18 图29：上游细分行业利润率变化情况18 图30：中游细分行业营收增速及变化情况19 图31：中游细分行业净利润增速及变化情况20 图32：中游细分行业杜邦拆解20 图33：中游细分行业毛利率(TTM)、净利率(TTM)情况21 图34：电新细分板块营收&净利润增速及变化情况22 图35：电新细分板块杜邦拆解22 图36：电新细分板块利润率情况22 图37：汽车细分板块营收&净利润增速及变化情况23 图38：汽车细分板块杜邦拆解23 图39：汽车细分板块利润率情况24 图40：家电细分行业营收&净利润增速及变化情况24 图41：家电细分行业杜邦拆解25 图42：家电细分行业利润率变化情况25 图43：下游可选消费细分行业营收增速及变化情况26 图44：下游可选消费细分行业净利润增速及变化情况26 图45：下游可选消费细分行业杜邦拆解27 图46：下游可选消费细分行业利润率情况27 图47：下游必选消费细分行业营收增速及边际变化情况28 图48：下游必选消费细分行业净利润增速及边际变化情况29 图49：下游必选消费细分行业杜邦拆解29 图50：下游必选消费细分行业利润率情况30 图51：TMT细分行业营收增速及变化情况32 图52：TMT细分行业净利润增速及变化情况32 图53：TMT细分行业杜邦拆解33 图54：TMT细分行业利润率情况33 图55：半导体产业链内部各细分赛道营收&净利润情况33 图56：半导体产业链内部各细分赛道杜邦拆解34 图57：半导体产业链内部各细分赛道利润率情况34 图58：大金融细分行业营收增速及变化情况34 图59：大金融细分行业净利润增速及变化情况35 图60：大金融细分行业杜邦拆解35 图61：支持性行业营收增速及变化情况36 图62：支持性行业净利润增速及变化情况36 图63：支持性行业杜邦拆解36 图64：支持性行业利润率变化情况36 图65：一级行业ROE变化幅度与市场涨跌幅变化38 图66：一级行业ROE边际变化与估值边际变化38 图67：二级行业盈利韧性与前期涨跌幅变化39 表1：三个口径下A股2023Q2的营业收入和净利润环比显著弱于历史同期均值和中位数水平7 盈利综述：A股整体盈利延续负增 全部A股单季营收下行，非金融、两非单季净利润负增长 A股单季营收同比增速下行至1.5%以下，2023Q2全A营收同比仅为1.26%。单季度营业收入同比方面:(1)2023Q2全A营收增速录得1.26%，较2023Q1的2.01%下滑0.74pct；(2)2023Q2全A非金融营收增速录得2.70%，较2023Q1的3.93%下滑1.24pct；(3)全A两非2023Q2营收增速录得3.93%，较2023Q1下滑0.71pct。 全A单季净利润增速录得-8.01%，全A非金融\全A两非单季净利润增速跌破-12%。单季度归母净利润同比方面：(1)2023Q2全A归母净利润增速为-8.01%,录得2020年Q2以来的单季最低值；(2)2023Q2全A非金融归母净利润单季增速为-12.02%，2023Q2较Q1边际走弱6.51pct；(3)2023Q2全A两非归母净利润增速为-12.03%，较2023Q1边际走弱5.81pct。 图1：A股单季度营业收入同比下行至1.5%以下图2：全A单季度净利润同比增速下行至-8.0% 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 非金融、两非营收、净利润累计同比持续下行 累计营收增速方面，全A2023H1进一步下滑至1.58%。累计营收同比增速方面：(1)2023H1全A累计营收增速1.58%，较2023Q1下降0.42pct，在2022H1基数适中的情形下进一步下滑，低于2023Q2的名义GDP增速；(2)2023H1全A非金融累计营收增速为3.23%，自2021Q1以来首次滑落至5%以下，较2023Q1的3.93%进一步下滑0.70pct；(3)2023H1全A两非累计营收增速录得4.21%，较2023Q1的4.65%下降0.44pct。 累计净利润增速方面，2023H1全A净利润增速-3.28%，非金融、全A两非录得 -9.04%、-9.40%。累计净利润同比增速方面：(1)受2023Q2单季度拖累影响，2023H1全A累计净利润增速录得-3.28%，较2023Q1下降5.13pct，2023Q1累计增速一度扭转下滑趋势，边际改善0.09pct，当前首次滑落至负增区间；(2)2023H1全A非金融累计净利润增速录得-9.04%，延续2023Q1累计增速首次转负的趋势；(3)2023H1全A两非累计净利润增速录得-9.40%