波动中修复：9月转债组合

分析师房铎 SAC证书编号：S0160522120002 fangduo@ctsec.com 相关报告 1.《总量叙事下的群体淡漠是有利的》 2023-08-29 2.《化债引导交易行为——固收信用周报》2023-08-27 3.《由社融到2019：市场低波的基底还未改变》2023-08-15 证券研究报告 核心观点 近期市场预期回暖，政策支持下股市延续反弹而债市略有回调。股市的反弹最早应当追溯到8月28日，这一天市场大幅高开后持续走低，但最终收涨，这样的形态在历史上比较少见，但其意义也不难理解，即在一天之内完成了“反弹→冲高→遇阻→回踩”的过程，从波动的角度显然打开了向上的空间，这也为后续几天的顺畅反弹奠定了基础。 从板块反弹的顺序看，在券商板块完成“拓展向上空间”的任务后，科技成长类品种率先表现，尤其是TMT表现亮眼，但这一定程度上受制于反弹初期情绪相对谨慎从而更愿意“捞低位”的缘故，而随着市场情绪的逐渐走高，这一行为的可持续性也会减弱。更重要的是，在股市低波动环境未根本性打破的前提下，板块的轮动速度仍然不会太低，在基本面逻辑上，我们应当也会感受到市场在政策脉冲下预期反复摇摆，从而在板块选择上并不稳定。 短线情绪反弹至中段，价值风格成交走高，留意短期波动。今年以来，当市场对总量问题“非常乐观”时，往往对应短期情绪的阶段性冲高，虽然并不一定影响中长期趋势，但会引发短线波动。近期我们的情绪指标已经从底部反弹至中段，出现一定短期波动也属于正常现象，此外价值风格的相对成交量的历史分位数达到87%（9月1日数据），上一次达到该值是在8月4日，该指标在今年每次达到接近90%的位置时都会对应后续一定程度的小幅回调。当然，我们仍然强调这可能属于正常波动的范围内。 9月转债组合。依照“强势券组合”的思路。我们在8月选取8月15日作为一个切分点，原因在于这一天起部分个股已经开始逐渐脱离加速下跌的过程，且在板块层面出现一定分化，8月28日以后市场则以政策为锚点分别向不同方向集中表达了做多意愿，但会带来部分品种短线冲高的情况，因此8月28日以后的动量可能会有失真。此次择券，我们对过往行情追溯至今年5月25日，将6-7月的行情包含进考察范围内，原因在于历史上三季度往往难以产生超脱于年内分析框架的独立主线，反而更容易在情绪带动下延续年内已验证主线的惯性，而6-7月是目前而言相对值得参考的时段。此外，市场在6-7月同样经历了风格上的切换，能够检验个股在轮动中积累涨幅的能力。最后，综合考虑转债溢价率、估值变化、正股波动率等角度，我们给出的9月“强势券”组合。 风险提示：市场情绪变化、统计规律失效、政策方向改变 请阅读最后一页的重要声明！ 1市场分析：留意短期波动 近期市场预期回暖，政策支持下股市延续反弹而债市略有回调。股市的反弹最早应当追溯到8月28日，这一天市场大幅高开后持续走低，但最终收涨，这样的形态在历史上比较少见，但其意义也不难理解，即在一天之内完成了“反弹→冲高→遇阻→回踩”的过程，从波动的角度显然打开了向上的空间，这也为后续几天的顺畅反弹奠定了基础。 从板块反弹的顺序看，在券商板块完成“拓展向上空间”的任务后，科技成长类品种率先表现，尤其是TMT表现亮眼，但这一定程度上受制于反弹初期情绪相对谨慎从而更愿意“捞低位”的缘故，而随着市场情绪的逐渐走高，这一行为的可持续性也会减弱。更重要的是，在股市低波动环境未根本性打破的前提下，板块的轮动速度仍然不会太低，在基本面逻辑上，我们应当也会感受到市场在政策脉冲下预期反复摇摆，从而在板块选择上并不稳定。 短线情绪反弹至中段，价值风格成交走高，留意短期波动。今年以来，当市场对总量问题“非常乐观”时，往往对应短期情绪的阶段性冲高，虽然并不一定影响中长期趋势，但会引发短线波动。近期我们的情绪指标已经从底部反弹至中段，出现一定短期波动也属于正常现象，此外价值风格的相对成交量的历史分位数达到87%（9月1日数据），上一次达到该值是在8月4日，该指标在今年每次达到接近90%的位置时都会对应后续一定程度的小幅回调。当然，我们仍然强调这可能属于正常波动的范围内。 图1.市场情绪指标 20日波动率正向偏移：万得全A 60日波动率正向偏移：万得全A 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% -80% -100% 22-0122-0322-0522-0722-0922-1123-0123-0323-0523-07 数据来源：Wind、财通证券研究所 图2.价值风格相对成交量分位数 万得全A(左) 价值风格相对成长风格成交量的历史分位数 140110% 135 100% 130 90% 125 80% 120 115 70% 60% 110 50% 105 100 40% 95 21-0221-1022-0623-02 数据来源：Wind、财通证券研究所 30% 当然市场并非“非黑即白”，如果以上周房地产相关政策的出台作为分界点（8月31日左右），则之前市场更多表达“活跃资本市场”，此后则更多表达对总量政策的认同，在风格偏好上展现出一定差异，但我们依然可以发现一些板块在整个过程中都表现出了偏强的形态，例如汽车、家电、煤炭等。这里我们简单提供一个技术面的分析思路，即：1）8月28日是否收涨以及相比前一日上涨的程度；2）重新回到8月28日的高点花费了多长时间；3）在重新反弹至8月28日开盘高点的位置时，是否遇到明显阻力；4）在地产相关政策出台后，是否继续向上。 29月转债组合 首先，依照“强势券组合”的思路。我们在8月选取8月15日作为一个切分点，原因在于这一天起部分个股已经开始逐渐脱离加速下跌的过程，且在板块层面出现一定分化，8月28日以后市场则以政策为锚点分别向不同方向集中表达了做多意愿，但会带来部分品种短线冲高的情况，因此8月28日以后的动量可能会有 失真。此次择券，我们对过往行情追溯至今年5月25日，将6-7月的行情包含进考察范围内，原因在于历史上三季度往往难以产生超脱于年内分析框架的独立主线，反而更容易在情绪带动下延续年内已验证主线的惯性，而6-7月是目前而言 相对值得参考的时段。此外，市场在6-7月同样经历了风格上的切换，能够检验个股在轮动中积累涨幅的能力。最后，综合考虑转债溢价率、估值变化、正股波动率等角度，我们给出的9月“强势券”组合如下： 图3.9月“强势券”转债组合 数据来源：Wind、财通证券研究所 延续惯例，我们给出另一个适度考虑基本面、规模和评级等要素的组合。 图4.9月加入部分主观因素的组合 代码 简称 正股代码 行业 溢价率 收盘价 平价 规模 评级 110090.SH 爱迪转债 600933.SH 汽车 4.3 139.0 133.3 15.7 AA 113055.SH 成银转债 601838.SH 银行 17.5 125.6 106.9 52.0 AAA 127082.SZ 亚科转债 002540.SZ 有色金属 34.2 125.8 93.7 11.6 AA 113542.SH 好客转债 603898.SH 轻工制造 56.7 114.7 73.2 6.0 AA 113047.SH 旗滨转债 601636.SH 建材 62.4 124.1 76.4 15.0 AA+ 128130.SZ 景兴转债 002067.SZ 轻工制造 19.3 121.5 101.8 10.0 AA 110061.SH 川投转债 600674.SH 电力及公用事业 2.7 181.0 176.3 34.8 AAA 128133.SZ 奇正转债 002287.SZ 医药 22.8 129.1 105.1 8.0 AA 127086.SZ 恒邦转债 002237.SZ 有色金属 28.5 131.6 102.4 31.6 AA+ 113044.SH 大秦转债 601006.SH 交通运输 2.1 117.6 115.1 296.2 AAA 113545.SH 金能转债 603113.SH 煤炭 43.6 120.7 84.0 9.9 AA 123091.SZ 长海转债 300196.SZ 建材 40.4 122.8 87.5 5.5 AA 113056.SH 重银转债 601963.SH 银行 36.6 104.0 76.1 130.0 AAA 113046.SH 金田转债 601609.SH 有色金属 70.2 107.6 63.2 15.0 AA+ 127039.SZ 北港转债 000582.SZ 交通运输 26.6 124.9 98.6 17.6 AAA 数据来源：Wind、财通证券研究所 3周度市场动向 3.1利率市场 8月28日至9月1日期间，央行逆回购投放资金总量14090亿元、高于上周，周 二回购金额最高，为3850亿元，周五回购金额最低，为1010亿元.逆回购利率保 持在1.8%。银行间质押式回购（R007）成交量除8月30日均维持在10000亿元以下，4200亿元以上，累计成交量达到38845.01亿元，较上周明显增加。短期 市场利率方面，R007相比上周下降了11BP，DR007相比上周下降了15BP，反映银行间市场资金流动性有所宽松。 图5.本周资金利率及逆回购情况 数据来源：iFind、财通证券研究所 国债收益率方面，各期限均有一定程度上市，反映了市场对经济复苏情况的乐观态度。同业存单收益率方面，各个期限（AAA）的同业存单收益率除了1月期限的同业存单下行16BP，其他期限呈现不同程度的上行，3月期限的同业存单上行最多，为7BP。国开债方面，1年、3年、5年、7年、10年期限的国开债收益率较上周有所上行。 图6.一年期及十年期国债收益率变化 数据来源：iFind，财通证券研究所 图7.各期限同业存单及国开债收益率变化 数据来源：iFind，财通证券研究所 风险提示：市场情绪变化、统计规律失效、政策方向改变 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 公司评级 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%； 无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 行业评级 看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 免责声明 本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争