经营亮眼，高质量增长

投资要点 业绩摘要：2023]年上半年公司实现营收296.5亿元，同比增长14.2%；实现归母净利润47.5亿元，同比增长32.3%，派息率45%。增速表现亮眼，业绩超预期。 毛利率提升、费用管控高效，盈利能力增强。2023年上半年公司整体毛利率为63.3%，同比上升1.3pp，受益于DTC占比提升及终端折扣改善。分品牌来看，主品牌安踏/FILA/其他品牌分别实现毛利率55.8%/69.2%/73.4%，分别同比变动+0.7/+0.6/-0.8pp。 分品类来看 ， 鞋类/服饰/配饰分别实现毛利率57.7%/67.8%/58.7%，分别同比变动+0.7/+2.6/+2.1pp。费用率方面，公司总体费用率为40.8%，同比下降4.7pp。具体来看，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为34%/5.7%/-1.2%，分别同比变动-2.4/-0.8/-1.3pp。研发费用方面，上半年公司的研发费用率为2.3%，较去年同期下降0.2pp。综合来看，公司归母净利率为16%，同比增加2.2pp，盈利能力稳步提升。 DTC模式转型见效，FILA结构优化效果显著。分品牌来看，主品牌安踏/FILA/其他品牌分别实现营收141.7/122.3/32.5亿元 ， 分别同比增长6.1%/13.5%/77.6%，营收占比分别达47.8%/41.3%/10.9%。其中安踏主品牌渠道中DTC/电商/传统批发及其他分别实现营收80.9/46.4/14.5亿元，营收占比分别达57.1%/32.7%/10.2%，较去年同期变动21.8%/1.4%/-32.6%，DTC转型持续拉动收入增长。FILA在经历产品和渠道结构优化后，专业产品占比、电商渠道和店效都有明显提升，经营利润率大幅提升至近30%。户外品牌方面，得益于品牌力的彰显及户外行业的快速发展，以Descente和Kolon为代表的户外品牌经营情况亮眼，店效及经营利润率均有所提升。截至2023年6月30日，包括安踏儿童在内的海内外门店总数为9633家，较去年同期增长410家；FILA海内外门店总数为1942家，较去年同期相比减少79家；DESCENT/KOLON SPORT海内外门店总数分别为183家/160家，分别较去年同期增长1家/7家。 经营稳健，库存健康。23H1公司所有品牌的库存都有所下降，存货周转天数同比减少21天至124天。经营现金流为101.6亿元，同比增104%；净现金为316亿元，现金流充裕，抗风险能力强。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为3.37元、4元、4.65元，对应PE分别为24倍、21倍、18倍，维持“买入”评级。 风险提示：终端消费不及预期风险，行业竞争加剧风险，直营转型不及预期风险。 指标/年度