业绩符合预期，网外及海外业务快速发展

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023年09月01日 证 券研究报告•2023年 半年报点评 持有 （ 维持） 当前价： 23.24元 国电南瑞（600406） 电 力设备 目标价： ——元（6个月） 业绩符合预期，网外及海外业务快速发展 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：韩晨 执业证号：S1250520100002 电话：021-58351923 邮箱：hch@swsc.com.cn 联系人：李昂 电话：021-58351923 邮箱：liang@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 80.33 流通A股(亿股) 79.69 52周内股价区间(元) 22.58-28.05 总市值(亿元) 1,866.96 总资产(亿元) 729.41 每股净资产(元) 5.29 相关研究 [Table_Report] 1. 国电南瑞（600406）：业绩符合预期，网内网外双轮驱动 (2023-05-03) 2. 国电南瑞（600406）：业绩稳定增长，多元业务齐头并进 (2022-10-31) [Table_Summary]  事件：2023年上半年公司实现营收182.5亿元，同比增长11.8%；实现归母净利润25亿元，同比增长18.4%；扣非归母净利润24.3亿元，同比增长18.1%。2023年第二季度公司实现营收120.5亿元，同比增长14.1%；实现归母净利润19.7亿元，同比增长14%。  盈利水平良好，研发投入加速。2023年上半年公司销售毛利率为28.6%,同比增长1.2pp；销售净利率为14.5%，同比增长0.7pp。费用方面，销售费用率为5%，同比增长0.2pp；管理费用率（含研发费用）为9.5%，同比增长0.4pp；财务费用率为-1.4%，同比增长0.1pp。公司持续加大研发投入，上半年研发费用率为6.5%，同比增长0.6pp，加深产品“护城河”  电网相关业务稳步增长，多项目取得突破。2023年上半年公司电网自动化板块收入88.6亿，同比增长5.2%，占公司总收入48.6%。伴随我国逐步进入电力发展新时期，国网持续加大投资，为电力工业的发展提供了基础支撑。公司2023年多次中标特高压、输变电电力设备项目订单，报告期内新签合同259.2亿元，同比增长8.51%，有望继续维持电网相关业务增长。上半年，公司投运世界首台套葛南直流工程的CLCC换流阀，并完成新一代自主可控稳控装置的样机研发，成功研制4款基于国产芯片的网络安全隔离装置。此外，公司基于5G轻量化技术先后支撑了国网浙江电力、国网山东电力，打造5G+智能电网，为新型电力发展提供了技术保障。  网外业务快速发展，海外布局加速。公司2023年上半年发电及新能源收入增加25.2亿，同比增长89.5%。伴随“双碳”长期发展带动风能、水力发电装机数量的增加，公司新能源业务潜力充足。同时，公司国际业务市场拓展速度可观，上半年成功签订巴西CPFL控保屏柜、印尼AMI主站系统等重大项目，中标智利智能电表供货项目、智利首个高压直流控保项目以及荷兰壳牌风能制氢柔直设计咨询项目，上半年公司实现海外业务收入4.3亿元，同比增长50.9%。  盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年营收分别为539.5亿元、605.1亿元、678.3亿元，未来三年归母净利润增速分别为12.5%/16.9%/13.2%。公司产品技术实力领先，网内外业务持续扩张，业绩有望稳定增长，维持“持有”评级。  风险提示：电网投资不及预期的风险；特高压、抽水蓄能项目推进不及预期的风险；IGBT产业化进程不及预期的风险；汇率波动影响公司海外营收的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 46828.96 53951.99 60513.44 67831.46 增长率 10.42% 15.21% 12.16% 12.09% 归属母公司净利润（百万元） 6446.18 7253.73 8479.45 9594.66 增长率 14.24% 12.53% 16.90% 13.15% 每股收益EPS（元） 0.80 0.90 1.06 1.19 净资产收益率ROE 15.22% 14.98% 15.26% 15.09% PE 29 26 22 19 PB 4.40 3.85 3.36 2.94 数据来源：Wind，西南证券 -13%-9%-4%0%5%10%22/922/1123/123/323/523/723/9国电南瑞 沪深300 国 电南瑞（600406）2023年 半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现 金 流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 46828.96 53951.99 60513.44 67831.46 净利润 6904.74 7773.02 9084.31 10279.57 营业成本 34164.70 39322.42 43937.55 49065.42 折旧与摊销 1378.71 1556.32 1556.32 1556.32 营业税金及附加 315.15 322.98 369.36 468.04 财务费用 -466.46 0.00 0.00 0.00 销售费用 1758.49 1888.32 2117.97 2374.10 资产减值损失 -153.93 -148.91 -141.30 -145.94 管理费用 1143.64 3776.64 3933.37 4409.04 经营营运资本变动 -2601.84 930.51 -1494.78 -1757.68 财务费用 -466.46 0.00 0.00 0.00 其他 3698.75 625.29 150.57 646.71 资产减值损失 -153.93 -148.91 -141.30 -145.94 经 营活动现金流净额 8759.96 10736.21 9155.11 10578.97 投资收益 18.98 18.31 15.37 15.33 资本支出 733.91 500.00 500.00 500.00 公允价值变动损益 2.00 14.35 10.35 10.29 其他 -4536.93 1513.82 25.72 25.62 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投 资活动现金流净额 -3803.01 2013.82 525.72 525.62 营业利润 7851.77 8823.21 10322.21 11686.42 短期借款 109.30 -96.33 0.00 0.00 其他非经营损益 33.36 34.38 32.13 33.09 长期借款 -200.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 7885.13 8857.59 10354.34 11719.50 股权融资 892.94 0.00 0.00 0.00 所得税 980.39 1084.57 1270.03 1439.93 支付股利 -2287.23 -1289.24 -1450.75 -1695.89 净利润 6904.74 7773.02 9084.31 10279.57 其他 -1331.42 -1073.95 0.00 0.00 少数股东损益 458.56 519.29 604.86 684.92 筹 资活动现金流净额 -2816.41 -2459.51 -1450.75 -1695.89 归属母公司股东净利润 6446.18 7253.73 8479.45 9594.66 现金流量净额 2253.15 10290.52 8230.09 9408.70 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 财务分析指标 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 14743.56 25034.08 33264.17 42672.87 成长能力 应收和预付款项 24125.85 27920.08 31172.16 35020.23 销售收入增长率 10.42% 15.21% 12.16% 12.09% 存货 8293.92 9603.81 11049.93 12195.07 营业利润增长率 14.73% 12.37% 16.99% 13.22% 其他流动资产 9024.68 2527.62 2622.52 2728.35 净利润增长率 14.26% 12.58% 16.87% 13.16% 长期股权投资 174.36 174.36 174.36 174.36 EBITDA增长率 9.41% 18.43% 14.44% 11.48% 投资性房地产 82.20 82.20 82.20 82.20 获利能力 固定资产和在建工程 11650.84 9814.47 7978.10 6141.73 毛利率 27.04% 27.12% 27.39% 27.67% 无形资产和开发支出 1819.03 1604.32 1389.61 1174.91 三费率 5.20% 10.50% 10.00% 10.00% 其他非流动资产 6751.12 6745.88 6740.64 6735.40 净利率 14.74% 14.41% 15.01% 15.15% 资产总计 76665.56 83506.82 94473.69 106925.12 ROE 15.22% 14.98% 15.26% 15.09% 短期借款 196.33 100.00 100.00 100.00 ROA 9.01% 9.31% 9.62% 9.61% 应付和预收款项 24005.37 29073.82 32191.79 35820.27 ROIC 25.56% 30.92% 38.24% 43.30% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入 18.71% 19.24% 19.63% 19.52% 其他负债 7105.50 2445.63 2660.97 2900.24 营运能力 负债合计 31307.20 31619.45 34952.76 38820.51 总资产周转率 0.63 0.67 0.68 0.67 股本 6694.85 8033.40 8033.40 8033.40 固定资产周转率 4.98 6.38 8.50 11.74 资本公积 8953.17 7614.61 7614.61 7614.61 应收账款周转率 1.97 2.00 1.97 1.97 留存收益 27699.92 33664.41 40693.11 48591.88 存货周转率 4.09 4.25 4.20 4.19 归属母公司股东权益 42466.10 48475.82 55504.52 63403.29 销售商品提供劳务收到 现金/营业收入 98.82% — — — 少