每日晨报
2023年9月1日 今日焦点 人保财险上半年净利润同比增长5.4%，基本符合市场预期。 综合成本率95.8%，同比略升0.1个百分点，表现好于同业，也好于我们和市场预期。车险综合成本率同比上升0.9个百分点，而且仍保持准备金释放的空间。年初以来大灾带来损失影响有限，公司有信心实现将商业非车险综合成本率控制在100%以内的目标。 投资收益表现稳健，未年化总投资收益率2.6%，高于同业，同比略降0.1个百分点。 公司承保表现优异，投资收益稳健。车险综改的影响微小，在车辆出行提升和新能源车占比提高背景下，车险综合成本率上升幅度仍低于我们和市场预期；目前发生的自然灾害不影响商业非车险综合成本率目标的实现。我们上调全年承保利润预测，上调2023年净利润4%，预计2023年净利润同比增10.6%，预计ROE有望保持在13%。 基于0.93倍2023年市净率，我们将目标价从8.5港元上调至10.5港元，评级从中性上调至买入。 2023上半年公司盈利增长同比14.9%至20亿元人民币，占我们全年盈利估计的64%，略好于预期，我们认为较好的盈利是因为财务费用同比下降18.4%。 北京市订下外调绿电规模在2025年达到300亿度电的目标。为配合这一目标，母公司京能集团推动“绿电进京”，公司在锡林郭勒及承德均有风/光项目开发，开发清晰度高。 管理层重申十四五期间规划新增装机15吉瓦。我们预期今年公司将有约1.8/1.2吉瓦的风电/光伏项目完工。按目前公司的规划，我们预测公司将在2023-25年间每年新增装机3.0/3.5/4.2吉瓦。 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 每日晨报 我们轻微上调2023-25年每股盈利1-3%，目前2023年股息率达7.7%。估值方面，我们以2023年5.3倍市盈率（五年平均值）作基准，经调整人民币兑港元的下跌后，目标价略为下调至2.23港元。维持买入。 公司2季度实现归母净利1.16亿元，环比大增834%，高于我们预期，毛利率环比提高1.7个百分点至11.5%。 在产品价格下跌且原燃料价格上涨的不利条件下，上半年公司光伏玻璃毛利率同比提高1.5个百分点至11.2%，和一线企业的毛利率差距也由去年下半年的11个百分点继续缩小至4-9个百分点。 光伏玻璃价格8月上涨0.5元/平米，9月有望继续上涨1.5-2元/平米。在售价上涨、原材料价格下跌推动下，我们预计公司光伏玻璃毛利率下半年将提高至15%。 鉴于光伏板块估值下降，我们基于2024年预测市盈率6.5倍（相比一线企业折让40%），将目标价下调至7.84港元。我们认为公司相对一线企业的成本差距逐渐缩小的逻辑已得到验证，为我们光伏玻璃板块的首选股，重申买入。 公司盈利同比增长19%至50.3亿元人民币，优于市场预期的中高单位数增长。公司经营利润同比增长5.1%，我们认为超预期部分来自公司财务费用同比下降11%以及所得税同比持平。 我们预计2023年公司能完成5.5吉瓦的（风/光占2.5/3吉瓦）的新增装机。关于母公司收购资产进度，管理层表示仍在梳理项目中，据我们理解，目前进度仍未有突破。 目前公司估值已低于宣布回A前（20年12月）7倍预测市盈率，相信已充分反映对收购母公司资产较预期缓慢。我们将公司估值标准由10倍2023年预测市盈率下调至8.4倍（较五年平均值折让20%），目标价下调至8.57港元（原为10.62港元）。 每日晨报 我们认为目前在公司自建项目及有效控制营运成本推动业绩下，带动内生增长，进而提升估值，此次中报或将成为市场情绪从过度悲观过渡至理性的开始，维持买入评级。 公司2季度归母净利润环比下降65.1%至14.3亿元，低于我们预期，主要是由于徐州棒状硅产能6月停产置换为颗粒硅，计提8.0亿元固定资产减值。 公司乐山基地生产成本7月降至3.57万元/吨，处于行业最低水平。公司计划将拟建项目的单模块规模由2万吨提升至6万吨，将进一步降低成本。 公司颗粒硅品质快速提高，目前占国内供货商N型供应份额已超20%。 多晶硅价格年初至今下跌速度快于预期，我们下调2023-25年盈利预测41%/17%/8%，将目标价下调至1.91港元。我们仍看好公司凭借成本优势快速提升市占率，重申买入。 2023年上半年游戏恢复，教育因消化高基数收入下滑：总收入同比降13%，其中游戏/教育收入+8%/-29%。调整后净利润同比下降28%，主要受教育收入增长压力（海外教育产品采购周期影响）及管理费用影响，导致亏损加大。游戏业务调整后运营利润同比增10%，教育业务运营亏损率同比扩大但环比改善。 我们下调2023年收入预测8%，基本维持游戏收入同比增8%的预期，普米收入预计降17%。维持此前利润预期约11亿元，好于彭博一致预期的9亿元。 考虑教育业务短期内收入及盈利承压，我们暂不考虑教育业务估值贡献，我们将估值调整至2024年，基于5倍2024年游戏业务市盈率，维持目标价20港元。教育业务分拆上市或对公司现金储备及估值有正面影响。预计游戏业务表现稳定，维持买入。 开坦尼稳步放量，首年销售超11亿元。1H23公司收入36.77亿元人民币，其中开坦尼销售6.06亿元（环比+10.9%），首年销售达11.5亿元。4Q起开坦尼有望恢复放量节奏。净利润24.90亿元，首次实现盈利。管理层维持2023年开坦尼销售12-13亿元的指引，研发费用不超过15亿元。 肿瘤领域：AK112：国内，联合化疗治疗EGFR-TKI耐药的NSCLC，预计1H24获批；重磅AK112-303试验，公司预计1H24年数据读出；海外，HARMONi研究（EGFR-TKI耐药NSCLC）公司预计将于1H24完成入组。开坦尼：1L胃癌和1L宫颈癌，公司预计2023年底/2024年初数据读出。 非肿瘤领域：AK102（PCSK9）和AK101（IL-12/23）申报NDA。未来一年内，多个自免品种将持续推进III期临床，包括AK111（IL-17）和AK120（IL-4R）。 维持目标价。我们微降2023年收入预测，以反映近期行业监管的不确定性以及上半年产能投放不足对2H销售可能造成的影响；并上调2024-25年销售预测，以反映更低的派安普利单抗分销成本预测。我们也基于最新公司指引略微下调了2023-25E研发费用预测。基于DCF估值，我们维持57港元目标价和买入评级。 剔除核酸检测影响后，业绩延续强劲增长态势。1H23收入/经调整净利润分比为17.6亿/3.5亿元人民币，均同比增长15.3%。剔除核酸检测影响后：1）收入/经调整净利润增速分别为21.1%/27.1%，ROE提升3.6pcts；2）门诊和住院收入分别+23.6%/+22.1%。肿瘤业务占比45.3%（+1.3个百分点）。管理层维持此前业绩指引，收入增速20%左右，以及经调整净利润增速不低于25%（均不包含收并购）。 并购自建稳步推进，预计2024年床位数达12,000张。1）并购医院：宜兴海吉亚医院7月单月收入已达到2000万元，同比+19%，净利润率提升至14%（并购前为亏损）；公司预计长安医院9月或10月初完成股权交割。2）二期医院：重庆二期（1000张床位）和单县二期（500张床位）已分别于5月和6月投用；成武二期（350张床位）公司预计4Q23投用。3）新建医院：德州（800张床位）、无锡海吉亚（800-1000张床位）、常熟海吉亚（800-1200张床位）公司预计分别于2023/2024/2025年交付。 每日晨报 监管长期利好行业发展。8月以来医药反腐在全国范围内展开，管理层表示公司8月收入仍增长约20%。长期来看，随着反腐收入，海吉亚能够直接对接药企，并通过逐渐明显的规模优势和议价能力降低药耗成本。 下调目标价至55.36港元。我们下调2023-25年收入预测3%/2%/2%，以反映2022年核酸检测造成门诊收入高基数和近期行业监管的不确定性对公司收入端造成的影响。下调目标价至55.36港元，对应33.0倍/1.2倍2024年市盈率/PEG。维持买入。 23年上半年销售/净利润同比下降15%/10%，由于客户去库存造成影响：申洲上半年销售额同比下降15%；净利润同比下降10%。毛利率基本持平。经营去杠杆化导致经营利润率下降40个基点，而税率降低5个百分点导致净利率上升100个基点至18.4%。 订单恢复：4季度同比增长低双位数，低基数：1季度/2季度销售同比下降18%/11%，3季度同比持平，4季度预计将增长低双位数。大多数客户完成去库存是一个积极因素，因为订单趋势与零售销售趋势重新一致，而零售销售趋势又取决于全球宏观经济环境。 利润率恢复：毛利率的关键是利用率改善：毛利率从1季度的20%提高到2季度的24%，并且随着23年下半年利用率的上升，毛利率有望继续改善。 重申买入，上调目标价至95.5港元：随着订单恢复，我们预计投资者对申洲的情绪将会改善，将目标价上调至95.5港元。 23上半年业绩稳定。总收入小幅上升0.1%至730亿元，毛利率下降1.3个百分点至25.7%，仍远高于行业平均水平的10-20%。核心利润同比增长10.9%至112.7亿元，若剔除并购带来之负商誉会计影响，我们估算核心利润约为88亿元，稍低于我们预期。公司建议中期每股派息为0.198元，同比上升8.8%。 每日晨报 进一步优化资产负债表。23年6月底净有息负债率为28.5%，为五年新低。加权平均融资成本进一步下降19个基点至3.56，接近行业最低水平。非人民币净负债敞口占比下降8.3个百分点至只有8.5%。 各线业务表现领先行业。上半年合同销售额为1,702亿元，同比上升40.6%。公司计划下半年可售资源3,859亿元，我们预计全年合同销售可达3,600-4,000亿元。购物中心/写字楼/酒店经营收入约为86/10/11亿元，同比上升39.5/19.2/90.1%。 维持买入。鉴于其坚韧的表现，优于同行的销售执行力，我们维持买入评级，目标价维持在42.82港元，较资产净值折让25%。 谷馨瑜, CPAconnie.gu@bocomgroup.com 据新浪财经报道，首批企业/机构大模型已通过备案，科大讯飞透露各地管理部门将在一周左右公布更多获批名单。多家企业已宣布大模型开放服务。 百度或将率先起量，对利润率影响应较可控，长期将提振云业务盈利能力。截至8月30日，APP自6月30日上线以来，累计下载量63万，8月31日全面开放，目前文心一言iOS下载量已升至免费榜第一。1）2C端将根据用户起量速度调整商业化进度，以释放对算力及带宽成本压力，利润率或可控。2）2B端将联合合作厂家开启大规模测试，有望拉动云收入增长。 投资启示：政策落地有望促进行业在内容生成方面更为规范化的发展，并推动商业创新，扩大行业潜在增长空间。我们认为文心一言拥有百度流量（百度APP 6月活跃用户6.77亿）和搜索产品优势，以及技术/资金支持，有望成为最快可以获得增长的产品。预计随政策落地、行业应用加速发展，本土AI公司有望迎来估值重估。 8月23日，英伟达（NVDA US/未评级）发布2024财年第2财季财报。公司期内实现收入135.1亿美元，同比增长101%，高于市场预期的111.9亿美元；净利润61.9亿美元，同比增长843%。公司对下一季度业绩做出指引，预测3季度销售额将达到160亿美元，远高于华尔街预期的125.9亿美元。 投资启示：智能手机市场继续在存量市场中博弈，但是海外低端市场以及头部高端品牌销售呈现结构性增长。相较于终端销售的疲软，人工智能上游算力芯片则表现出持续的增长动力，建议积极关注下游国产供应链机会。 深度报告 呂浩江, CFA, CESGA,谭星子, FRM许亮郑民康,文昊CPA,李柳晓, PhD 交银国际
