外销向好、新品发力，经营有望改善

公司研究●证券研究报告 公司快报 九阳股份（002242.SZ） 家电|小家电Ⅲ投资评级增持-B(首次)股价(2023-08-30)13.97元 外销向好、新品发力，经营有望改善 事件：公司发布2023年半年报。根据公告，23H1公司实现营业收入43.18亿元，同比增长-8.34%，实现归母净利润2.47亿元，同比增长-28.66%，实现扣非后归母净利润2.26亿元，同比增长-24.38%；单季度来看，23Q2公司实现营业收入24.25亿元，同比增长1.83%，实现归母净利润1.26亿元，同比增长-30.21%，实现扣非后归母净利润1.09亿元，同比增长-22.98%。 总市值（百万元）10,715.23流通市值（百万元）10,696.91总股本（百万股）767.02流通股本（百万股）765.7112个月价格区间19.72/14.15 投资要点 外销超预期增长，产品、渠道持续优化。分产品来看，23H1食品加工机/营养煲/西式电器/炊具系列同比增长-16.97%/7.34%/-17.12%/-31.62%，营养煲系列实现较好增长；分地区来看，23H1公司内外销收入33.96/9.21亿元，同比-17.02%/+49.21%，外销实现快速增长，根据前期公告，公司Q1实现关联交易约0.20亿美元，相较去年同期的0.33亿美元左右约下降38.9%，基于此预计公司Q2外销或实现翻倍增长。由于SharkNinja已完成从JS环球的分拆上市，公司因业务发展实际需要对相应的23年关联交易预计金额进行调整，其中新增与SharkNinja相关的关联交易1.94亿美元，并将与JS环球相关的关联交易额度由2.09亿美元下调至1.56亿元，调整后公司关联交易预计总额度约为3.50亿美元，较调整前增加1.41亿美元。截止8月30日，公司关联交易已发生金额1.52亿美元，占全年预计总额度的43.3%，预计下半年仍将实现快速增长。内销方面，市场消费信心不足，Q2小厨电大盘仍有承压，根据魔镜数据，Q2小厨电天猫京东平台销额同比下降15.1%，对于公司内销造成一定负面影响，在此背景下，公司积极布局中高端和入口端产品、重磅推出太空2.0系列，其中新品0涂层不粘电饭煲N1S、速嫩烤空气炸锅V1Fast、变频轻音破壁机B1等可有效解决市场痛点，未来有望持续贡献增长。与此同时，公司不断发力渠道布局，积极拓展抖音、小红书等新兴渠道，加强线下零售终端建设，根据久谦中台，Q2九阳品牌天猫/京东/抖音收入同比约-24%/+2%/+79%，除此之外，上半年公司还着重发展直营团队、自营店铺的建设，有效拉近与消费者的距离，有望持续赋能经营。 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-4.58-5.250.64绝对收益-9.7-6.43-6.72 分析师吴东炬SAC执业证书编号：S0910523070002wudongju@huajinsc.cn报告联系人王颖 wangying5@huajinsc.cn 相关报告 Q2费率管控良好，净利率同比下滑。23H1/Q2毛利率为27.08%/26.46%，同比下降1.69pct/4.40pct，考虑到H1境内外毛利率分别提升0.09pct/0.03pct，整体毛利率下降预计主要是由毛利率较低的外销业务占比提升所致。Q2公司费率管控良好，23Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为15.82%/3.65%/3.60%/-1.35%，同比-3.49pct/+0.75pct/+0.13pct/-0.26pct，销售、财务费率有所改善，其中财务费用率改善主要受益于人民币贬值带来的汇兑收益增加；净利润端，23H1/23Q2净利率为5.74%/5.19%，同比-1.46pct/-2.23pct。23H1/Q2经营性净现金流为3.37/0.3亿元，较去年同期分别增长-27.5%/+194%。 投资建议：公司技术、品牌优势领先，持续推出太空系列等新品发力中高端市场，并积极布局入口端产品拓宽价格带，叠加渠道、营销持续发力以及外销需求向好，公司经营有望拐点向上，中长期随着清洁加快发展，第二成长曲线有望逐步形成。预计2023-2025年公司营业收入分别为104.31/115.36/129.68亿元，同比增长2. 5%/10.6%/12.4%，归母净利润6.01/6.97/8.31亿元，同比增长13.6%/15.9%/19.2%，对应EPS分别为0.78/0.91/1.08元，首次覆盖，给予“增持-B”评级。 风险提示：市场需求不及预期，新品表现不及预期，行业竞争加剧等。 一、盈利预测 2023-2025年内销业务预计同比增长-11.6%/6.7%/9.6%，毛利率分别为32.5%/33.5%/35%： （1）食品加工机系列：考虑到当前消费较为疲软、中小品牌低价抢占市场份额，预计公司第一大品类破壁机今年仍将延续下滑状态，拉低系列收入。随着后续行业景气回升、新品逐步发力，明后年该系列有望迎来改善。预计2023-2025年食品加工机系列收入同比增长-16%/5%/8%。 （2）营养煲系列：22年在太空科技无涂层饭煲新品的拉动下，公司饭煲份额明显提升，23Q2公司再度推出无涂层饭煲N1S，产品性能再上台阶，有望继续推动市占率提升。无涂层饭煲贴合健康理念，从根本上解决涂层脱落问题，长期有望引领行业实现较快增长，预计2023-2025年营养煲系列收入增速分别为7%、10%、12%。 （3）西式电器系列：过去2-3年空炸保持高速增长、渗透率快速提升，高基数及疲软消费背景下，23年空炸或将有一定程度下滑。预计2023-2025年西式电器系列收入增速分别为-25%、8%、9%。 （4）炊具系列：行业发展较为成熟，受消费环境影响较大，预计2023-2025年炊具收入增速分别为-25%、6%、10%。 2023-2025年外销业务预计同比增长96.6%/22.3%/19.8%，毛利率分别为10%/10.5%/10.8%： 随着海外通胀缓解、消费复苏，公司与SharkNinja和JS环球的协同效应将进一步增强，考虑到公司上半年外销收入同比+49.21%，且进一步提高了23年关联交易额度，预计23H2公司外销仍将获得亮眼表现。预计2023-2025年公司外销业务中食品加工机系列同比增长205%/5%/8%，营养煲系列同比增长63%/15%/15%，考虑到欧洲空炸或将有快速增长，预计西式电器系列同比增长460%/70%/40%，炊具系列同比增长-40%/5%/8%。 二、可比公司估值 公司主要从事小家电系列产品的研发、生产和销售，产品主要为厨房小家电。为便于对比分析，我们选取业务内容相似的上市公司小熊电器、苏泊尔、北鼎股份、新宝股份（以上4家均以厨房小家电为主营业务）作为可比公司，进行估值对比。公司具备较强的产品力和品牌力，依托于强大的研发实力持续推出创新性产品，短期随着公司积极布局太空系列等新品发力中高端市场、布局入口端产品拓宽价格带，叠加渠道、营销持续发力以及外销需求向好，公司经营有望拐点向上，中长期随着清洁加快发展，有望形成第二增长曲线。 财务报表预测和估值数据汇总 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%；中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%；卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上； 风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 吴东炬声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明： 本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发、篡改或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华金证券股份有限公司研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 华金证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 风险提示： 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。投资者对其投资行为负完全责任，我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。 华金证券股份有限公司 办公地址：上海市浦东新区杨高南路759号陆家嘴世纪金融广场30层北京市朝阳区建国路108号横琴人寿大厦17层深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦10楼05单元 电话：021-20655588网址：www.huajinsc.cn