营收增长叠加成本改善，Q2扭亏为盈

业绩简评 2023年8月30日，白云机场发布2023年半年度报告。2023H1公 司实现营业收入28.9亿元，同比增长42%；实现归母净利润1.6亿元，上年同期为-5.2亿元；其中Q2实现营业收入15.3亿元，同比增长93%；实现归母净利润1.1亿元，上年同期为-4.3亿元。 经营分析 2023H1经营加速恢复，推动收入改善。2023H1公司生产经营活动 逐步恢复，实现飞机起降架次21.56万架次、旅客吞吐量2893.67万人次、货邮吞吐量90.84万吨，分别同比增长62.90%、134.58%、 -8.54%，分别恢复至2019年90%、81%、100%，带动公司航空性业务及非航业务收入增长。同时，公司深入挖掘航站楼非航业务资源价值，2023H1完成航站楼广告媒体、航站楼商铺多批次招商工作。2023H1公司营业收入同比增长42%，Q2营业收入增长93%。 毛利率大幅改善，费用率明显下降。公司不断加强成本管控，在 人民币(元)成交金额(百万元) 营业收入增长的同时，2023Q1、Q2营业成本低于上年同期水平， 公司毛利率明显改善。2023Q2毛利率为21.4%，同比增长78.4pct，仅较2019年低1.4pct。费用率方面，公司2023Q2期间费用率为10.9%，同比-7.4pct，其中销售费用率为2.2%，同比-0.6pct；管理费用率为5.6%，同比-5.2pct；研发费用率为1.4%，同比+0.5pct；财务费用率为1.7%，同比-2pct。毛利率与费用率均明显改善，2023Q2公司净利率为7.4%，创2020年以来单季度最高。 国际恢复政策频出，公司业绩恢复值得期待。2023年以来国际航 线逐步恢复，最近一周国际航线航班量为2019年48%，地区航线航班量为2019年59%。8月10日文旅部再发通知宣布扩大出境团队业务国家规模至138个，第三批出境团队游国家名单包括美国、 17.00 15.00 13.00 11.00 220830 成交金额白云机场沪深300 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 公司基本情况（人民币） 日本、韩国等热门目的地国家。依据公司免税补充协议，公司免税业务弹性将得以保留，且进境店协议延期至2029年，未来国际 项目202120222023E2024E2025E 营业收入(百万元)5,1803,9716,5528,5139,066营业收入增长率-0.85%-23.34%65.01%29.92%6.50% 需求恢复不及预期风险、免税提成率降低风险、扩建工程影响业绩风险、商务违约风险、限售股解禁风险。 P/B1.562.071.591.491.39 线复苏将带动免税租金收入恢复，公司业绩恢复值得期待。 归母净利润(百万元) -406 -1,071 540 1,680 1,879 盈利预测、估值与评级 归母净利润增长率 62.17% N/A N/A 211.23% 11.81% 维持2023-2025年净利5.4亿元、16.8亿元、18.8亿元。维持“买 摊薄每股收益(元) -0.171 -0.453 0.228 0.710 0.794 每股经营性现金流净额 0.36 0.37 0.36 1.54 1.63 入”评级。 ROE(归属母公司)(摊薄) -2.22% -6.23% 3.07% 8.96% 9.36% 风险提示 P/E -70.33 -33.16 51.69 16.61 14.85 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 5,225 5,180 3,971 6,552 8,513 9,066 货币资金 2,325 1,573 2,227 2,246 4,766 7,455 增长率 -0.8% -23.3% 65.0% 29.9% 6.5% 应收款项 1,168 1,308 952 1,864 2,422 2,579 主营业务成本 -5,285 -5,228 -4,929 -5,177 -5,465 -5,782 存货 63 68 60 67 71 75 %销售收入 101.2% 100.9% 124.1% 79.0% 64.2% 63.8% 其他流动资产 355 414 246 238 25 26 毛利 -60 -47 -958 1,376 3,048 3,284 流动资产 3,911 3,363 3,484 4,415 7,283 10,135 %销售收入 n.a n.a n.a 21.0% 35.8% 36.2% %总资产 14.9% 12.2% 12.9% 16.5% 25.6% 33.5% 营业税金及附加 -87 -89 -100 -177 -221 -227 长期投资 629 688 723 723 723 723 %销售收入 1.7% 1.7% 2.5% 2.7% 2.6% 2.5% 固定资产 20,844 20,087 19,262 18,334 17,369 16,365 销售费用 -69 -76 -72 -131 -162 -163 %总资产 79.3% 72.9% 71.5% 68.6% 60.9% 54.1% %销售收入 1.3% 1.5% 1.8% 2.0% 1.9% 1.8% 无形资产 441 385 347 331 317 303 管理费用 -364 -341 -319 -373 -477 -499 非流动资产 22,387 24,182 23,456 22,326 21,216 20,098 %销售收入 7.0% 6.6% 8.0% 5.7% 5.6% 5.5% %总资产 85.1% 87.8% 87.1% 83.5% 74.4% 66.5% 研发费用 -33 -40 -46 -39 -47 -45 资产总计 26,298 27,545 26,941 26,741 28,499 30,233 %销售收入 0.6% 0.8% 1.2% 0.6% 0.6% 0.5% 短期借款 20 293 249 298 298 298 息税前利润（EBIT） -613 -593 -1,495 655 2,141 2,350 应付款项 5,882 5,470 5,337 5,748 6,163 6,505 %销售收入 n.a n.a n.a 10.0% 25.1% 25.9% 其他流动负债 316 301 1,330 374 513 550 财务费用 115 -92 -112 -71 -52 -13 流动负债 6,218 6,065 6,916 6,420 6,974 7,354 %销售收入 -2.2% 1.8% 2.8% 1.1% 0.6% 0.1% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -19 -35 -6 0 0 0 其他长期负债 617 2,879 2,616 2,509 2,510 2,521 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 6,835 8,944 9,532 8,929 9,484 9,875 投资收益 226 117 104 100 110 121 普通股股东权益 19,261 18,313 17,191 17,568 18,744 20,059 %税前利润 -152.0% -22.0% -7.2% 13.3% 4.8% 4.8% 其中：股本 2,367 2,367 2,367 2,367 2,367 2,367 营业利润 -175 -541 -1,449 754 2,276 2,542 未分配利润 6,022 5,085 4,013 4,391 5,567 6,882 营业利润率 n.a n.a n.a 11.5% 26.7% 28.0% 少数股东权益 202 288 218 244 271 299 营业外收支 26 12 3 0 0 0 负债股东权益合计 26,298 27,545 26,941 26,741 28,499 30,233 税前利润 -148 -530 -1,446 754 2,276 2,542 利润率 n.a n.a n.a 11.5% 26.7% 28.0% 比率分析 所得税 -84 145 354 -188 -569 -636 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 n.a n.a n.a 25.0% 25.0% 25.0% 每股指标 净利润 -232 -385 -1,092 565 1,707 1,907 每股收益 -0.106 -0.171 -0.453 0.228 0.710 0.794 少数股东损益 18 20 -21 26 27 28 每股净资产 8.138 7.738 7.263 7.423 7.920 8.476 归属于母公司的净利润 -250 -406 -1,071 540 1,680 1,879 每股经营现金净流 -0.015 0.357 0.367 0.364 1.539 1.632 净利率 n.a n.a n.a 8.2% 19.7% 20.7% 每股股利 0.000 0.000 0.000 0.068 0.213 0.238 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 -1.30% -2.22% -6.23% 3.07% 8.96% 9.36% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 -0.95% -1.47% -3.98% 2.02% 5.90% 6.21% 净利润 -232 -385 -1,092 565 1,707 1,907 投入资本收益率 -4.91% -2.28% -6.39% 2.71% 8.31% 8.53% 少数股东损益 18 20 -21 26 27 28 增长率 非现金支出 1,668 1,977 1,887 1,720 1,736 1,756 主营业务收入增长率 -33.61% -0.85% -23.34% 65.01% 29.92% 6.50% 非经营收益 -145 -204 -349 34 -5 -16 EBIT增长率 N/A -3.29% 152.26% -143.81% 226.79% 9.76% 营运资金变动 -1,326 -542 422 -1,457 206 217 净利润增长率 -125.03% 62.17% N/A N/A 211.23% 11.81% 经营活动现金净流 -35 845 869 862 3,643 3,863 总资产增长率 5.16% 4.74% -2.19% -0.74% 6.57% 6.09% 资本开支 -1,351 -1,246 -862 -519 -516 -517 资产管理能力 投资 170 0 0 0 0 0 应收账款周转天数 71.3 83.8 99.9 99.9 99.9 99.9 其他 28 19 54 100 110 121 存货周转天数 4.4 4.6 4.8 4.8 4.8 4.8 投资活动现金净流 -1,154 -1,228 -808 -419 -406 -396 应付账款周转天数 51.2 54.0 61.0 61.0 61.0 61.0 股权募资 3,200 78 0 0 0 0 固定资产周转天数 1,438.9 1,366.8 1,714.3 987.3 718.5 634.3 债权募资 -580 -20 1,000 -49 0 0 偿债能力 其他 -346 -427 -402 -267 -609 -668 净负债/股东权益 -11.84% -6.88% -11.36% -10.94% -23.50% -35.15% 筹资活动现金净流 2,273 -369 598 -316 -609 -668 EBIT利息保障倍数