钛白粉有望触底回暖，强化钛全产业链优势

公司研究●证券研究报告 公司快报 龙佰集团（002601.SZ） 基础化工|钛白粉Ⅲ投资评级增持-B(首次)股价(2023-08-31)18.13元 钛白粉有望触底回暖，强化钛全产业链优势 投资要点 总市值（百万元）43,317.41流通市值（百万元）27,027.01总股本（百万股）2,389.27流通股本（百万股）1,490.7312个月价格区间22.51/15.55 事件：龙佰集团发布半年报，上半年实现收入132.61亿元，同比6.75%；归母净利润12.62亿元，同比-44.31%；扣非归母净利润11.96亿元，同比-46.23%；毛利率25.11%同比-9.89pct；净利率10.11%同比-9.09pct。单季度看，Q2实现收入62.84亿元，同比-0.95%环比-9.93%；归母净利润6.83亿元，同比-43.21%环比17.96%；扣非归母净利润6.43亿元，同比-45.77%环比16.27%；毛利率27.40%同比-7.79pct环比4.36pct；净利率11.32%同比-8.63pct环比2.30pct。 一年股价表现 景气回落拖累业绩，钛白粉有望回暖。2022年下半年以来受终端需求较弱和供应增加影响，公司主营产品钛白粉价格持续回落拖累业绩。2023年上半年钛白粉收入87.89亿元同比-5.34%，毛利率25.84%同比-9.10pct，销量57.82万吨同比23.26%；海绵钛收入10.86亿元同比1.59%，毛利率31.62%同比11.27pct，销量1.92万吨同比32.30%；铁精矿收入12.81亿元同比-1.03%，毛利率40.21%同比-6.07pct，销量254.43万吨同比15.27%；生产钛精矿60.44万吨同比增25.50%全部内部使用保障了原料供应强化了成本优势。根据wind和百川数据，23H1钛白粉均价15610元/吨同比-23.25%环比22H2下滑2.36%，其中23Q2均价15949元/吨同比-20.58%环比4.47%，呈现底部企稳回升态势。随着国家稳增长和房地产政策发力，需求有望复苏，带动公司产品回暖。 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益2.9117.9614.82绝对收益-2.7916.077.2 深化一体化布局，巩固龙头地位和成本优势。龙佰集团当前具备钛白粉产能151万吨/年，海绵钛产能5万吨/年，规模均居世界前列。公司掌握优质矿产资源及深加工能力，贯通钛全产业链，不断深化一体化布局。拥有多处矿权确保稳定供应钛精矿，加工生产硫酸法钛白粉、富钛料及生铁，富钛料进一步加工生产四氯化钛、海绵钛、氯化法钛白粉。2016年收购四川龙蟒钛业大幅提升钛白粉产能且拥有了自己的矿山资源；2019年收购云南新立钛业巩固氯化法钛白粉地位，将海绵钛纳入产品组合，同时矿山资源拥有量进一步提升；2020年收购金川集团海绵钛资产扩大海绵钛产能；2022年并表攀枝花振兴矿业，使公司控制的钒钛磁铁矿资源量翻倍。公司将推进红格矿区两矿整合、徐家沟开发等钛矿新项目建设，力争在“十四五”末期实现年产铁精矿760万吨，钛精矿248万吨。 分析师张仲杰SAC执业证书编号：S0910515050001zhangzhongjie@huajinsc.cn 相关报告 耦合发展新能源材料，陆续步入收获期。公司依托优势资源并借鉴钛产业成功经验，形成钛产业与新能源产业耦合发展的全产业链。废副产品硫酸亚铁，富余产能烧碱、硫酸、蒸汽、氢气等可直接或间接用于锂电池正负极材料的生产，降低生产成本。同时将为钛白粉企业处理大量副产品硫酸亚铁提供新途径，可有效利用资源，拓宽发展空间，培育新的增长曲线。筹划年产20万吨电池材料级磷酸铁项目、年产20万吨锂离子电池材料产业化项目、年产10万吨锂离子电池用人造石墨负极材料项目、年产20万吨锂离子电池负极材料一体化项目、15万吨/年电子级磷酸铁锂项目，其中年产20万吨电池材料级磷酸铁项目（一期二期合计10万吨磷酸铁）、年产20万吨锂离子电池材料产业化项目（一期5万吨磷酸铁锂）、年产10万吨锂离子电池用人造石墨负极材料项目（一期2.5万吨石墨负极）、年产20万吨锂离子电池 负极材料一体化项目（一期5万吨石墨化）已进入量产阶段。2023上半年生产、销售磷酸铁3.00、2.79万吨，同比大幅增长756.58%，2727.46%。 投资建议：龙佰集团为国内钛白粉龙头，并形成了从钛产业一体化产业链，龙头地位和成本优势持续巩固，钛白粉景气有望自底部回暖，战略布局的新能源材料陆续爬坡步入收获期，看好公司盈利持续增长。预测公司2023-2025年收入分别为268.90/313.21/350.29亿元，同比增长11.3%/16.5%/11.8%，归母净利润分别为26.55/38.79/47.88亿元，同比增长-22.4%/46.1%/23.5%，对应PE分别为16.3x/11.2x/9.0x；首次覆盖，给予“增持-B”评级。 风险提示：需求持续低迷；项目建设和产能释放不及预期。 一、盈利预测及业务分拆 钛白粉：预计价格承压后续跟随经济修复有所回暖，产能爬坡销量稳步增长，钛精矿自产提升成本进一步优化。预计2023-2025年收入增速分别为6.1%、11.5%、3.9%，毛利率分别为25.7%、29.7%、31.8%。 钛制品：海绵钛投产销量快速增长，利用率提升带动毛利率改善。预计2023-2025年收入增速分别为21.8%、22.7%、17.2%，毛利率分别为29.2%、29.1%、30.0%。 铁制品：铁精矿产销量维持较快增长，价格经历下行后有望企稳，毛利率稳中有增。预计2023-2025年收入增速分别为-8.2%、9.7%、10.0%，毛利率分别为41.5%、44.0%、45%。 新能源材料：价格和加工费下行，公司产能爬坡利用率提升，磷酸铁、磷酸铁锂、石墨负极销量快速增长，预计2023-2025年收入增速分别为218.4%、76.3%、57.3%，毛利率分别为13.1%、15.1%、16.4%。 二、估值对比 我们选择钛产业链公司钒钛股份、宝钛股 份、安宁股份作为可比公司，2023-2025平均PE分别为17.7x/14.4x/10.9x；同时选取化工龙头公司万华化学、华鲁恒升、合盛硅业作为可比公司，2023-2025平均PE分别为14.3x/11.0x/9.3x，龙佰集团对应PE分别为16.3x/11.2x/9.0x。公司为国内钛白粉龙头，有望受益于经济复苏触底回暖，不断横向纵向拓展打造钛产业一体化优势，优化成本提高附加值和抗风险能力，业务延展至新能源材料陆续迎来投产爬坡收获期。 财务报表预测和估值数据汇总 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%；中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%；卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上； 风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 张仲杰声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明： 本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发、篡改或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华金证券股份有限公司研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 华金证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 风险提示： 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。投资者对其投资行为负完全责任，我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。 华金证券股份有限公司 办公地址：上海市浦东新区杨高南路759号陆家嘴世纪金融广场30层北京市朝阳区建国路108号横琴人寿大厦17层深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦10楼05单元 电话：021-20655588网址：www.huajinsc.cn