工业品涨价和PMI回升的逻辑

证券研究报告 宏观研究 2023年8月31日 麦麟玥宏观研究助理邮箱：mailinyue@cindasc.com ➢建筑业景气度触底反弹，但提振有限。8月非制造业景气度回落，继续刷新年内新低，服务业和建筑业景气度走势分化有两方面体现。一是生产端的商务活动表现分化，8月建筑业景气度触底回升，我们认为这是因为7月高温多雨影响下建筑业景气度明显回调，而极端天气等短期扰动作用消退，叠加专项债发行提速，二者使得基建行业有明显反弹，建筑业加快生产。二是新订单情况分化，虽然服务业和建筑业的新订单表现仍在继续收缩，但服务业新订单收缩步伐加快、建筑业订单收缩步伐放缓。这显示出非制造业的新增市场需求仍然不足，积压订单需要仍在消耗进程中。9月随着暑期结束，相关服务需求或减弱，再加上建筑业商务活动表现的触底反弹，还有一部分短期扰动的影响。整体来看，我们认为非制造业景气度扩张大概率继续放缓。 ➢预计9月制造业景气度有望再度扩张。8月制造业PMI实现3个月连续回升，距离荣枯线仅余0.3个百分点。8月制造业PMI数据中有以下几点积极的变化，在众多积极因素下，我们认为后续制造业景气度还会逐步回升，有望重回荣枯线之上。第一，制造业产需两端共振向上。第二，价格端指数延续上升，工业品价格仍在回升。第三，企业原材料库存端仍在补库进程中。第四，制造业企业信心仍在回升。此外，根据8月制造业PMI释放的信号，我们预计8月PPI同比或将回升至-2.9%附近。 ➢风险因素：消费者信心修复偏慢，政策落地不及预期等。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 目录 一、涨价补库带动产需回升...............................................................................................................3二、建筑业景气度触底反弹，但提振有限.......................................................................................6三、预计9月制造业景气度有望再度扩张.......................................................................................8风险因素..............................................................................................................................................8 图目录 图1：8月制造业PMI继续回升.............................................................................................3图2：8月制造业PMI改善的主因是生产明显改善................................................................3图3：价格端PM指向工业品价格触底回升...........................................................................4图4：原材料库存触底回升....................................................................................................5图5：8月制造业市场价格回升..............................................................................................5图6：8月所有类型企业的经济动能都表现较好.....................................................................6图7：非制造业商务活动指数延续下滑..................................................................................7图8：服务业和建筑业商务活动指数也在下滑........................................................................7图9：建筑业和服务业新订单均处于收缩区间........................................................................8 一、PMI回升的逻辑在于涨价补库带动产需回升 8月制造业PMI能继续回升，与产需两端同步回暖有关。8月制造业PMI进一步回升至49.7%，实现3个月连续回升，距离荣枯线仅余0.3个百分点。制造业PMI再次向荣枯线靠拢主要是因为产需两端均在同步回升，生产指数和新订单指数分别比7月上升1.7和0.7个百分点，均为近5个月以来的高点。 尤其是新订单自今年4月以来首次重返扩张区间。8月份新订单指数升至扩张区间，录得50.2%，制造业市场需求有所改善，且内需影响比外需更加明显。我们认为这是一揽子稳增长政策逐步落地生效后，需求端开始边际改善。从行业上看，较为活跃的行业有农副食品加工、化学原料及化学制品、汽车等行业，其生产指数和新订单指数均高于53%。 资料来源:Wind，信达证券研发中心 资料来源:Wind，信达证券研发中心 我们认为，制造业PMI连续回升背后或是涨价补库带动产需回升的逻辑，具备可持续性。 一是工业品价格延续上升趋势。在7月制造业企业价格端触底回升后，8月价格端指数继续改善。8月主要原材料购进价格和出厂价格指数比7月上升4.1和3.4个百分点，分别为56.5%和52.0%，其中出厂价格指数重返扩张区间。从行业看，农副食品加工、石油煤炭及其他燃料加工等行业主要原材料购进价格指数和出厂价格指数处于60.0%以上高位，环比上升均超过7.0个百分点。 二是企业继续进行原材料补库。制造业企业原材料库存PMI今年以来的高点在2月，自2月起连续4个月下降，直至今年7月出现了改善迹象，8月制造业企业主要原材料的库存降幅继续收窄，采购活动有所加快。8月采购量指数转为扩张，录得50.5%，高于7月1.0个百分点，这再次印证了我们对于原材料开始补库的判断（参考已外发报告《原材料补库周期可能已经开启》）。从具体行业上看，化学原料和化学制品、汽车等行业采购量指数和反映原材料进口变化情况的进口指数环比均有所上升，位于53.5%以上。 我们认为，景气度上升与七月底以来政府陆续出台的一系列政策有关，这些均提振了企业的信心，也对市场需求有提振作用，且8月大、中、小型PMI有所回升，从产需看，大、中型企业生产指数和新订单指数均位于扩张区间，产需两端同步增长；小型企业两个指数虽低于临界点，但环比回升较为明显。 工业品价格上涨将助力企业积极补库，再加上现在原材料补库仍在进行中，历史经验也显示，原材料库存周期常领先于产成品库存周期（参考已外发报告《原材料补库周期可能已经开启》），我们认为这也将有利于产成品库存的开启。 资料来源:Wind，信达证券研发中心 资料来源:Wind，信达证券研发中心 资料来源:Wind，信达证券研发中心 二、建筑业景气度触底反弹，但提振有限 8月非制造业商务活动指数继续回落，服务业和建筑业的景气度走势开始出现分化，其中服务业继续下跌趋势，而建筑业商务活动指数开始触底反弹，我们认为建筑业的触底反弹有短期扰动消退的影响。 非制造业景气度继续刷新年内新低，服务业和建筑业景气度走势分化有两方面体现。 一是生产端的商务活动表现分化。8月建筑业景气度触底回升2.6个百分点，录得53.8%，我们认为这是因为7月高温多雨影响下建筑业景气度明显回调，而极端天气等短期扰动作用消退，叠加专项债发行提速，二者使得基建行业有明显反弹，建筑业加快生产。8月服务业商务活动指数回落，或与生产性服务低迷有关，其中地产行业的影响不容忽视。 二是需求端的新订单情况分化。从新增需求看，8月非制造业新订单指数下降0.6个百分点至47.5%，虽然服务业和建筑业的新订单表现仍在继续收缩，但服务业新订单收缩步伐加快、建筑业订单收缩步伐放缓。这显示出非制造业的新增市场需求仍然不足，积压订单需要仍在消耗进程中。 当前非制造业PMI已经放缓至年内较低水平，后续能否触底回升更多取决于服务业PMI的走势，建筑业的提振较为有限。9月随着暑期结束，相关服务需求或减弱，再加上建筑业商务活动表现的触底反弹，还有一部分短期扰动的影响。 整体来看，我们认为非制造业景气度扩张大概率继续放缓，但这或是暂时性表现，不需要过于担忧。 资料来源:Wind，信达证券研发中心 三、预计9月制造业景气度有望再度扩张 8月制造业PMI数据中有以下几点积极的变化，在众多积极因素下，我们认为后续制造业景气度还会逐步回升，有望重回荣枯线之上。 第一，制造业产需两端共振向上。制造业的生产和新订单PMI都回升至扩张区间。 第二，价格端指数延续上升，工业品价格仍在回升。8月主要原材料购进价格和出厂价格升幅均超过3个百分点。 第三，企业原材料库存端仍在补库进程中。8月采购量进入扩张区间，而原材料库存较7月有所回升。 第四，制造业企业信心仍在回升。8月制造业生产经营活动预期指数为55.6%，比7月上升0.5个百分点，连续两个月位于较高景气区间。 根据8月制造业PMI释放的信号，我们预计8月PPI同比或将回升至-2.9%附近。历史来看，主要原材料购进价格和出厂价格的12月移动平均走势与PPI同比走势基本一致，按此预计，我们认为8月PPI同比或将回升至-2.9%。 从市场对PMI数据的反应来看，万得全A震荡下行，我们认为背后或是8月制造业PMI尚未重回扩张区间。7月底以来，已出台多项政策，后续需关注政策落地效果，包括地产调整政策带来的效果。当前多个地产调整政策出台，随着广州、深圳率先开启“认房不认贷”政策，后续一线城市或将陆续落实“认房不认贷”，短期内对地产或有一波提振。 风险因素 消费者信心修复偏慢，政策落地不及预期等。 解运亮，信达证券研发中心宏观首席分析师。中国人民大学经济学博士，中国人民大学汉青研究院业界导师。曾供职于中国人民银行货币政策司，参与和见证若干重大货币政策制订和执行过程，参与完成中财办、人民银行、商务部等多项重点研究课题。亦曾供职于国泰君安证券和民生证券，任高级经济学家和首席宏观分析师。中国人民银行重点研究课题一等奖得主。首届“21世纪最佳预警研究报告”得主。 麦麟玥，信达证券宏观研究助理。中山大学管科硕士，2022年7月加入信达证券研究所，从事宏观经济研究。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然