公司盈利能力逐季改善，下半年订单改善可期

纺织制造 买入-A(维持) 申洲国际（02313.HK） 公司盈利能力逐季改善，下半年订单改善可期 2023年8月31日 公司研究/公司快报 事件描述 8月30日，公司披露2023年中期业绩，2023年上半年，公司实现收入115.62亿元，同比下降14.9%，实现归母净利润21.27亿元，同比下降10.1%，基本每股收益1.41元/股，同比下降10.2%。公司董事会审议通过派发中期股息每股0.95港元，派息比率为62.40%。 事件点评 来源：最闻，山西证券研究所 2023H1外需疲弱及客户去库存致使公司营收下降，业绩降幅小于营收降幅。营收端，2023H1，公司实现收入115.62亿元，同比下降14.9%，量价拆分看，美元计产品单价同比下降1%，受益于美元兑人民币升值，人民币计产品单价增长5%，销售数量同比下降19.0%。公司上半年收入同比下降主因全球消费需求不足及品牌客户去库存，美元计产品单价受益于公司产品结构优化及短交期快反相应能力提升，降幅小于生产成本降幅。业绩端，2023H1，公司实现归母净利润21.27亿元，同比下降10.1%，上半年公司业绩降幅小于营收降幅，主因其它收入及收益占收入比重同比提升，以及今年上半年，柬埔寨和越南海外工厂利润贡献增加，使得公司有效税率同比下降。 2023H1运动服饰仍为公司基本盘，日本市场休闲服饰需求增长稳健。分产品看，2023H1，运动服饰、休闲服饰、内衣服饰、其他针织品分别实现收入85.61、23.00、6.13、0.89亿元，同比下降19.9%、增长10.1%、增长0.4%、下降57.2%，收入占比分别为74.0%、19.9%、5.3%、0.8%。运动服饰收入下降主因来自欧洲和美国市场运动服饰订单需求下降，休闲服饰收入增长主要系日本市场和中国市场休闲服饰需求上升，内衣服饰收入增长主因中国市场内衣服装需求增加，其它针织品收入下降主因公司已停止生产和销售口罩产品。 分析师： 王冯执业登记编码：S0760522030003邮箱：wangfeng@sxzq.com 孙萌执业登记编码：S0760523050001邮箱：sunmeng@sxzq.com 2023H1国内市场再次成为公司最大收入区域，日本市场收入同比增长。分市场看，2023H1，中国大陆、欧盟、日本、美国分别实现收入31.03、24.21、16.66、18.31亿元，同比下降3.6%、下降27.2%、增长2.1%、下降32.7%，收入占比分别为26.8%、20.9%、14.4%、15.9%，以韩国、加拿大、澳大利亚为代表的其它市场上半年实现收入25.40亿元，同比下降5.7%，收入占比22.0%。 2023H1，四大核心客户营收占下滑，国内客户收入占比超过10%。分客户看，2023H1，公司四大核心客户收入占比下滑3.0pct至79.8%，耐克、优衣库、阿迪达斯、彪马分别 实现收入34.67、25.41、18.86、13.36亿元，同比下降21.9%、增长5.3%、下降25.6%、下降28.6%，收入占比分别为30.0%、22.0%、16.3%、11.6%。国内品牌客户收入合计占比为10.8%，同比提升1.5pct。 公司毛利率已逐季改善，上半年费用管控整体保持良好。盈利能力方面，2023H1，公司毛利率同比小幅下滑0.2pct至22.4%，主因国内订单不足及海外新工厂处于爬坡阶段，伴随客户库存去化，订单回升，公司毛利率已逐季改善，23Q1、23Q2毛利率分别为20%、24%。期间费用率方面，公司费用率同比提升0.82pct至9.87%，其中销售、管理、财务费用率分别为0.7%、7.9%、1.3%，同比变化分别为-0.2pct、+0.5pct、+0.5pct。叠加其它收入及收益占收入比重同比提升0.7pct（主要为利息收入增加）、有效税率同比下滑5.0pct至9.4%，综合影响下，2023H1公司归母净利润率同比提升1.0pct至18.4%。存货方面，截至2023H1末，公司存货为63.19亿元，同比增长0.94%，存货周转天数127天，同比增加2天，处于历史正常区间。 投资建议 今年上半年，市场需求不足及品牌客户去库存使得公司营收承压，销售数量下滑19%，但公司产品进一步多元化，在针织品类基础上，补充梭织品类，有效提升对客户的服务能力。展望下半年，伴随客户库存去化进入尾声，预计公司收入降幅有望逐步收窄，4季度有望实现同比正增，产能利用率及毛利率水平有望逐季改善。中长期看，公司面料成衣纵向一体化核心竞争优势不改，积极拓展产品品类推动营收规模持续增长，海外产能占比带动盈利水平提升。考虑公司上半年业绩情况，我们调整公司盈利预测，预计公司2023-2025年每股收益分别为3.16、3.88和4.67元，8月30日收盘价对应公司2023-2025年PE分别为22、18、15倍，维持“买入-A”建议。 风险提示 国内外市场消费需求复苏不及预期；劳动力成本上升；汇率大幅波动；海外棉花价格大幅波动。 财务报表预测和估值数据汇总 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上；增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上；同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 ——风险评级 A：预计波动率小于等于相对基准指数；B：预计波动率大于相对基准指数。 免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映发布当日的判断。在不同时期，公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。公司在知晓范围内履行披露义务。本报告版权归公司所有。公司对本报告保留一切权利。未经公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯公司版权的其他方式使用。否则，公司将保留随时追究其法律责任的权利。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此声明，禁止公司员工将公司证券研究报告私自提供给未经公司授权的任何媒体或机构；禁止任何媒体或机构未经授权私自刊载或转发公司证券研究报告。刊载或转发公司证券研究报告的授权必须通过签署协议约定，且明确由被授权机构承担相关刊载或者转发责任。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此提示公司证券研究业务客户不得将公司证券研究报告转发给他人，提示公司证券研究业务客户及公众投资者慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 依据《证券期货经营机构及其工作人员廉洁从业规定》和《证券经营机构及其工作人员廉洁从业实施细则》规定特此告知公司证券研究业务客户遵守廉洁从业规定。 山西证券研究所： 深圳广东省深圳市福田区林创路新一代产业园5栋17层 上海上海市浦东新区滨江大道5159号陆家嘴滨江中心N5座3楼太原北京太原市府西街69号国贸中心A座28层电话：0351-8686981http://www.i618.com.cn北京市丰台区金泽西路2号院1号楼丽泽平安金融中心A座25层