每日晨报

2023年8月31日 今日焦点 23年上半年业绩超市场预期，由于销售强劲，净利率创历史新高：农夫山泉上半年销售额同比增长23%，净利润同比增长25%至57.75亿元人民币。毛利率上升0.9个百分点至60.2%，而销售费用则同比增长30%。净利润率上升0.5个百分点，达到创纪录的28.2%，高于市场预期1.3个百分点。 销售全面加速；长期增长前景健康：由于基数较低、外出人流增加以及今年天气比往年炎热，23年上半年销售额增长强劲。分品类看，饮用水/茶饮料/功能饮料/果汁饮料/其他产品分别同比增长12%/60%/21%/32%/-8%。 茶饮料份额大幅增长：农夫山泉的茶饮销售额超过同业，现已超过统一中国的茶饮料。强劲的增长来自于茶π和东方树叶。 上调销售指引：农夫山泉上调全年销售增长指引到中至高双位数，意味着下半年销售额同比增长7-17%。毛利率没有量化指引，管理层指出7-8月的PET价格与上半年相似，意味着下半年可能会受益于成本有利因素。 上调至买入评级，上调目标价至51.7港元：我们将2023-24年的每股盈利上调3-7%，预计下半年毛利率将继续上升。将目标价上调至51.7港元。 昆仑上半年盈利增长按年达4.6%至32.2亿人民币，与市场预期相若。其中，天然气销售板块税前利润同比增长26%，当中零售气量同比上升9.5%，高于同业的水平。 LNG加工方面，公司同比减亏3千万元至亏损6千万元，期内受加工厂检修的影响，利用率下降6个百分点，同时，LNG码头处理量同比下降2.5%，导至LNG板块税前利润同比下跌约20%。 管理层预期下半年国内整体天然气需求增长达7%，高于上半年约6%的幅度。我们预测公司23年仍保持10%的零售气量增速，毛差略改善0.3分至0.505元/方。LNG板块方面，我们预期公司LNG码头全年利用率为89%，LNG加工能扭亏至约1千万元的税前利润。 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 每日晨报 我们根据运营预测调整，轻微下调公司2023-25年盈利预测2-3%，因计及人民币汇率的下跌，我们下调目标价至8.32港元，维持买入评级。同时昆仑继续是我们燃气行业的首选。 公司上半年报表盈利同比上升1%至17.8亿元人民币，低于市场预期。我们认为市场预期偏高，原因在于去年同期公司有3.2亿元的一次性项目。撇除一次性因素，公司税前利润仍有22.9%的同比增长。 业绩发布会上，管理层对全年新增装机并没有给出明确目标，同时，亦否定会在母公司新能源资产收购方面有实质性进展和意向，这与公司此前方向相比似乎有所转变，公司曾于3月业绩会时提出将研究对集团内部资源整合。 鉴于公司对新能源项目收购方面的取态仍不明朗，我们下调公司23-25年年底新增装机，同时下调公司每股盈利预测6%-25%，以反映整体新增装机较保守的发展速度。我们的目标价下调至2.25港元，较现价潜在涨幅有限。我们认为市场仍需要等待新的催化剂出现，才有望迎来较大的估值提升空间，下调评级至中性。 2季度利润超预期。欢聚2023年2季度收入同比降8%，略高于我们和市场预期2%。经调整净利润9,700万美元 ，对比我 们/市场 预期 的3,600/3,100万美元，受益于高于预期的毛利率以及利息/汇兑收益。 BIGO收入同比降幅进一步收窄，环比企稳微增。BIGO Live MAU维持稳健增长。Likee DAU环比微增，收入环比增11%，显示商业化能力提升。 展望：管理层3季度收入指引中线低于市场预期，主要因语音直播业务玩法调整。我们预计3季度BIGO收入同比微降1%，4季度有望恢复同比正增长。考虑毛利率优化略好于预期，我们上调全年调整后经营利润至1.2亿美元。 估值：考虑公司强劲的现金储备和稳定的股东回馈，我们认为股价下行空间有限。自我们上调至买入评级以来股价上涨26%，已经基本体现市场对收入增长恢复预期，鉴于长期前景不变，按2024-2033年10年DCF维持目标价35美元，下调评级至中性。 2023年上半年业绩疲弱，符合预期：飞鹤2023年上半年销售持平，但净利润同比下降24.8%，分别97.35亿元/16.96亿元人民币。上半年毛利率下降2.3个百分点至65.3%，而经营支出占销售比例上升4.0个百分点，导致经营利润率/净利润率分别下降8.3个/5.9个百分点。 高利润星飞帆经典系列的销售占比下降，利润率面临压力：按板块划分，乳制品和营养保健品增长2%，其中EBIT利润率下降5.5个百分点，至26.4%。婴儿配方奶粉中，超高端/高级/基础款系列销量同比+6%/-13%/-21%，分别达到总收入的61%/27%/3%。 为4万多家线下门店推出数字生态系统，长期看好：飞鹤自5月起在4万家门店推出了"数字生态系统"，消费者在店内也在网上下单，并直接向飞鹤付款，然后飞鹤将返还销售分成给零售商。 展望：4季度竞争有望缓解：管理层预计今明两年将继续面临人口逆风，但8月份市场逐步淘汰旧国标产品可能会减少竞争并推动市场整合。 重申中性，下调目标价至4.4港元：由于收入和利润率下降，我们将目标价下调至4.4港元。尽管公司的销售前景面临挑战，但飞鹤仍然具有高利润率、高股本回报率和高股息收益率。 23年上半年销售额/净利润分别同比下降20%/78%：妙可蓝多2023年上半年销售额/净利润分别同比下降20.4%/78.4%至20.66亿/2.99亿元人民币 。 分 业 务 来 看 ， 奶 酪/乳 制 品 贸 易/液 态 奶 收 入 分 别 同 比 下 降19%/31%/10%。毛利率下降3.3个百分点至33.0%。经营费用率上升2.0 个 百 分 点 ， 导 致 经 营 利 润 率/净 利 润 率 下 降5.6/3.7个 百 分 点 至1.8%/1.4%。 家庭餐桌系列意外的疲软或带来隐忧：受消费者情绪疲软的影响，鉴于妙可蓝多奶酪棒的偏零食的可选属性，公司的增长势头自2022年4季度开始持续走弱。 在消费疲软的环境中寻求新的增长动力：公司正在积极开发新产品，拓宽奶酪的适用边界，并不断提高渠道运营能力、线上渠道和组织运营效率。 下调目标价至人民币17.6元，维持中性评级：由于23年2季度的销售额和利润率低于预期，我们下调了2023-25年的每股收益，并假设整体消费环境有所改善，预计公司最快将于2024年实现销售复苏。尽管短期疲软，但我们认为负面因素已反映在公司的股价表现中，年初至今公司股价下跌40%（沪深300指数下跌3%），且长期前景较为乐观（在新兴奶酪品类中的领先地位、强劲的长期增长潜力及与蒙牛的运营协同效应）。我们维持对妙可蓝多的中性评级。下调目标价至人民币17.6元。 新华上半年实现归母净利润同比增长8.6%，低于此前市场预期，但在同业中仍表现较好。 新业务价值同比增长17%，略好于市场预期，但增速低于同业。新业务价值增长依赖银保渠道。保费增长主要来自银保渠道期交保费的贡献。 年化净/总投资收益率3.4%/3.7%，同比分别下降1.2/0.5个百分点，净投资收益率同比降幅超同业。 下调目标价，维持中性评级。新华下半年新业务价值同比基数极低，预计全年增速有望较上半年保持平稳，表现好于同业；但公司负债端对于银保渠道依赖度显著提升，代理人渠道转型仍相对滞后。基于0.22倍23年PEV，我们将目标价从27港元下调至23港元，维持中性评级。 上半年归母营运利润同比下降5%，降幅好于我们预期4个百分点，主要由于财险好于预期。中期股息0.93元，同比增1.1%，分红保持增长。 新业务价值同比增长32.6%，增速高于我们和市场预期，增速高同业（太保、太平、国寿和新华）。代理人数量环比下降，但产能和收入显著提升。财险盈利增长主要来自投资收益，综合成本率同比上升。总投资收益率同比上升。 平安上半年归母营运利润和新业务价值增速均好于预期。我们暂维持买入评级，并将于业绩会后调整预测。 深度报告 呂浩江, CFA, CESGA,谭星子, FRM许亮郑民康,文昊CPA,李柳晓, PhD 交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦10楼总机: (852) 3766 1899传真: (852) 2107 4662 评级定义 每日晨报 分析员披露 本研究报告之作者﹐兹作以下声明﹕i)发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点;及ii)他们之薪酬与发表于报告上之建议/观点幷无直接或间接关系;iii)对于提及的证券或其发行者﹐他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息/非公开股价敏感消息。 本研究报告之作者进一步确认﹕i)他们及他们之相关有联系者【按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义】幷没有于发表研究报告之30个日历日前处置/买卖该等证券;ii)他们及他们之相关有联系者幷没有于任何上述研究报告覆盖之香港上市公司任职高级职员;iii)他们及他们之相关有联系者幷没有持有有关上述研究报告覆盖之证券之任何财务利益，除了一位覆盖分析师持有世茂房地产控股有限公司之股份。 有关商务关系及财务权益之披露交银国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与交通银行股份有限公司、国联证券股份有限公司、交银国际控股有限公司、四川能 投发展股份有限公司、光年控股有限公司、金川集团国际资源有限公司、嘉兴市燃气集团股份有限公司、青岛控股国际有限公司、EddingGroupCompanyLimited、七牛智能科技有限公司、致富金融集团有限公司、湖州燃气股份有限公司、LeadingStar(Asia)HoldingsLimited、GOGOXHoldingsLimited（前称：58FreightInc.）、苏新美好生活服务股份有限公司、兴源动力控股有限公司、佳捷康创新集团有限公司、清晰医疗集团控股有限公司、汇通达网络股份有限公司、东原仁知城市运营服务集团股份有限公司、武汉有机控股有限公司、读书郎教育控股有限公司、博维智慧科技有限公司、润迈德医疗有限公司、乐透互娱有限公司、双财庄有限公司、中国旅游集团中免股份有限公司、香港汇德收购公司、百奥赛图(北京)医药科技股份有限公司、宁波健世科技股份有限公司、润歌互动有限公司、子不语集团有限公司、交运燃气有限公司、多想云控股有限公司、步阳国际控股有限公司、阳光保险集团股份有限公司、康沣生物科技（上海）股份有限公司、冠泽医疗资讯产业(控股)有限公司、澳亚集团有限公司、粉笔有限公司、润华生活服务集团控股有限公司、淮北绿金产业投资股份有限公司、洲际船务集团控股有限公司、巨星传奇集团有限公司、北京绿竹生物技术股份有限公司、中天建设(湖南)集团有限公司、安徽皖通高速公路股份有限公司、怡俊集团控股有限公司、宏信建设发展有限公司、上海小南国控股有限公司、SincereWatch(HongKong)Limited、四川科伦博泰生物医药股份有限公司及新传企划有限公司有投资银行业务关系。 交银国际证券有限公司及/或其集团公司现持有东方证券股份有限公司、光大证券股份有限公司及InterraAcquisitionCorp的已发行股本逾1%。 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告(包括任何有关的附件)，表示幷保证其根据下述的条件下有权获得本报告，幷且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告为高度机密，幷且只以非公开形式供交银国际证券的客户阅览。本报告只在基于能被保密的情况下提供给阁下。未经交银国际证券事先以书面同意，本报告及其中所载的资料不得以任何形式(i)复制、复印或储存，或者(ii)直接或者间接分发或者转交予任何其它人作任何用途。 交银国际证券、其联属公司、关联公司、董事、关联方及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、幷可能不时进行买卖、或对其有兴趣。此外，交银国际证券、其联